每經(jīng)記者  肖艷

        佛塑股份（000973，收盤價(jià)7.72元），2002年被富碩宏信投資公司以“蛇吞象”的方式完成MBO（管理層收購(gòu)）。然而MBO之后，公司業(yè)績(jī)逐年下滑，盡管如此，公司卻連續(xù)四年大方分紅，直至2006年大幅虧損，分無可分。在無法獲得巨額分紅之后，富碩宏信又開始大幅拋售解禁股，截至2009年3月19日，富碩宏信已累計(jì)減持8222.21萬股佛塑股份。

        目前，公司大股東已經(jīng)在尋求退出，公司未來重組前途未卜，而佛塑股份也就成為市場(chǎng)上又一個(gè)MBO成功、企業(yè)卻走向失敗的案例。

關(guān)鍵詞：MBO

專門成立富碩宏信收購(gòu)1億股

        2002年8月1日，佛塑股份刊登了一則被外界稱為“蛇吞象”的公告。

        公告稱，佛塑股份22名經(jīng)營(yíng)管理人員出資組建的佛山富碩宏信投資有限公司，擬收購(gòu)原二股東佛山市塑料皮革工業(yè)合作聯(lián)社持有的11002.44萬股  （占公司總股本29.46％）佛塑股份法人股，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為2.95元/股，低于每股凈資產(chǎn)3.18元。富碩宏信在此次轉(zhuǎn)讓中，以現(xiàn)金方式支付了32457.2萬元購(gòu)股款項(xiàng)。對(duì)于完成收購(gòu)所需的巨額資金缺口，公司發(fā)布公告表示：“擬通過股東出資或向金融機(jī)構(gòu)融資解決”，并且進(jìn)一步說明，“是否繼續(xù)收購(gòu)股份將視具體情況而定”。當(dāng)時(shí)，這一“蛇吞象”的動(dòng)作被市場(chǎng)視為MBO的經(jīng)典案例。

        佛山富碩宏信投資有限公司于2002年6月19日成立，注冊(cè)資本為4132.95萬元。公司注冊(cè)的經(jīng)營(yíng)范圍是對(duì)制造業(yè)、商業(yè)、服務(wù)業(yè)進(jìn)行投資及投資、企業(yè)管理咨詢等業(yè)務(wù)。富碩宏信的前兩名股東為佛塑股份法人代表馮兆征，和副董事長(zhǎng)兼總裁總經(jīng)理吳躍明，兩人分別出資147．5萬元和141．6萬元，占注冊(cè)資本的6．596％和6．332％。張福培、劉亞軍、李曼莉、羅漢均、呂森等，出資額均為118萬元，各占注冊(cè)資本的5．277％。他們分別為佛塑股份的董事，其中羅漢均、呂森還是佛塑股份的董事會(huì)秘書和財(cái)務(wù)經(jīng)理。富碩宏信的法定代表人為佛塑股份的監(jiān)事冼鏡崧。顯然，成立富碩宏信的目的就是為了收購(gòu)上市公司股權(quán)。

        分析人士指出，由于轉(zhuǎn)讓的是法人股，無需財(cái)政部批準(zhǔn)，所收購(gòu)的股權(quán)比例恰好未超過30％，也無需向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)要約豁免。

        對(duì)于佛塑股份實(shí)施MBO，盡管佛塑方面一再?gòu)?qiáng)調(diào)股權(quán)激勵(lì)在法人治理結(jié)構(gòu)和提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效方面的作用，但是仍有不少投資者感到不公平，一方面是為沒有得到同等的受讓股權(quán)機(jī)會(huì)，另一方面則是對(duì)公司未來表示擔(dān)憂，希望公司管理層是真正的戰(zhàn)略投資而不是短線投機(jī)。

關(guān)鍵詞：業(yè)績(jī)

多年都差于同行業(yè)公司

        但令投資者失望的是，MBO成功之后，佛塑股份業(yè)績(jī)逐年下滑。在剛剛完成MBO的2002年和2003年，佛塑股份的凈利潤(rùn)達(dá)到了1.16億元和1.18億元；而在隨后的2004年，公司凈利潤(rùn)猛降至6745.64萬元，同比下降42.74％；2005年更是降至418.71萬元，降幅達(dá)93.8％；2006年，公司虧損9157.37萬元；2007年扭虧之后，2008年再次爆出虧損1.96億元。

        佛塑股份的業(yè)績(jī)大幅變化，是行業(yè)周期波動(dòng)造成的呢，還是公司經(jīng)營(yíng)存在問題？

        佛塑股份主營(yíng)業(yè)務(wù)為薄膜制品，2002年以來，該產(chǎn)品占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例一直超過60％。一位不愿透露姓名的塑料行業(yè)分析師告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，薄膜行業(yè)從2002年開始產(chǎn)能嚴(yán)重?cái)U(kuò)張，一方面國(guó)際原油價(jià)格不斷上漲，另一方面薄膜產(chǎn)品由于供應(yīng)充足、漲價(jià)受限，導(dǎo)致行業(yè)毛利率水平逐年下降。2008年由于國(guó)際金融危機(jī)，薄膜產(chǎn)品的需求更是遭受嚴(yán)重打擊。

        那么，這能解釋公司業(yè)績(jī)變化的全部原因嗎？上述分析師告訴記者，答案顯然是否定的。通過比較可以發(fā)現(xiàn)，首先在同行業(yè)上市公司中，佛塑股份主營(yíng)產(chǎn)品的毛利率多年來都是較差的；其次公司盲目擴(kuò)張子公司，不僅沒有為公司帶來效益，反而嚴(yán)重拖累了公司業(yè)績(jī)；第三，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用的上升對(duì)業(yè)績(jī)?cè)斐擅黠@拖累，而管理層不顧公司資金緊張依舊貪婪分紅。

        仔細(xì)分析公司年報(bào)還可以看到，2005年，公司凈利潤(rùn)下降了6326.93萬元,其中主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)下降2791.5萬元，而投資收益下降3155.84萬元，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加2402.44萬元。2006年，公司凈利同比下降9576.09萬元,導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)大幅下滑的原因是管理費(fèi)用增加了5096.22萬元，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加了1434.94萬元。對(duì)于大幅增加的管理費(fèi)用，公司解釋是，“公司本期計(jì)入管理費(fèi)用的壞賬準(zhǔn)備計(jì)提金額較上期數(shù)增加1329.74萬元，以及新增子公司納入合并范圍增加相應(yīng)的管理費(fèi)用所致。”2008年，佛塑股份歸屬于母公司的凈利潤(rùn)虧損1.96億元，其中母公司營(yíng)業(yè)收入下降1.78億元，而合并子公司之后營(yíng)業(yè)收入下降為3.4億，利息支出增加2700多萬，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備增加了2400多萬。

        可見合并子公司之后，不僅大大提高了公司管理費(fèi)用，而且加重了營(yíng)業(yè)收入下滑。令人奇怪的是，在公司此前的年報(bào)多次提及行業(yè)產(chǎn)能過剩，原材料價(jià)格不斷上漲，毛利率下降，可是為何還要在這樣的背景下，還要不斷吸收這些效益不佳的子公司，從而拖累上市公司的業(yè)績(jī)呢？

        《每日經(jīng)濟(jì)新聞》以投資者的身份打通了公司的電話，對(duì)于記者的疑問，公司表示：“2005、2006年，當(dāng)時(shí)公司想在全國(guó)不同片區(qū)做布局，比如在華北等地設(shè)立產(chǎn)品基地，雖然當(dāng)時(shí)行業(yè)環(huán)境不好，但風(fēng)險(xiǎn)總是與機(jī)會(huì)并存，所以公司想趁機(jī)擴(kuò)充。”但是對(duì)于擴(kuò)張效果，公司自己也承認(rèn)：“效果一般。”

關(guān)鍵詞：分紅

富碩宏信四年獲取近億元

        雖然業(yè)績(jī)逐年下滑，但佛塑股份卻仍舊連年分紅。尤其是2005年，在凈利潤(rùn)僅為418.71萬元，而扣除非經(jīng)常性損益之后，公司還虧損1243.7萬元的情況下，仍然派息408.37萬元。

        根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)顯示，2002年、2003年，公司連續(xù)兩年每股派息0.21元；2004年公司凈利潤(rùn)同比下滑將近50％，卻依然每股分紅0.138元。2002年至2005年間，公司凈利潤(rùn)從1.16億元降至418.71萬元，但公司累計(jì)分紅達(dá)3.44億，而富碩宏信因此分得現(xiàn)金達(dá)9990.22萬元，超過分紅總數(shù)額的四分之一。按稅后計(jì)算，富碩宏信因分紅累計(jì)分得現(xiàn)金8155.01萬元。2006年，公司虧損9157.37萬元，未分配利潤(rùn)也變成-4366.11萬元，佛塑股份終于分無可分。

        而事實(shí)上，2004年以來公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用每年都在增加，并對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐擅黠@拖累。公司為何還要在財(cái)務(wù)成本不斷增長(zhǎng)的同時(shí)依舊大舉分紅呢？

        公司工作人員對(duì)  《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者說：“財(cái)務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)主要是2005年以來國(guó)家一直在加息，加上公司擴(kuò)張需要向銀行借款，所以利息支出增加較多。”并認(rèn)為2002年至2005年累計(jì)3.44億元的分紅并沒有對(duì)公司資金狀況造成影響。

關(guān)鍵詞：減持

富碩宏信累計(jì)拋售8000萬股

        在無法獲取公司巨額分紅之后，富碩宏信又開始減持所持有的佛塑股份股票。

        2006年6月6日，佛塑股份每10股轉(zhuǎn)增5股，轉(zhuǎn)增后公司股份總數(shù)增至6.13億股，相應(yīng)的富碩宏信持股也增加至1.46億股。富碩宏信所持股份將分別于2007年1月16日解禁3062.77萬股，2008年1月16日解禁3062.77萬股，2009年1月16日解禁8501.18萬股。解禁條件規(guī)定，在上述禁售期滿后12個(gè)月內(nèi)，通過深圳證券交易所掛牌交易出售原非流通股股份數(shù)量占公司股份總數(shù)的比例不超過5%，在24個(gè)月內(nèi)不超過10%。

        而2007年解禁日期一到，佛塑股份就發(fā)布公告，自2007年1月16日起，富碩宏信通過深圳證券交易所陸續(xù)將其持有的無限售條件流通股進(jìn)行減持，截至2007年3月22日，富碩宏信賣出公司無限售條件流通股2539.97萬股，占公司總股本的4.15%。2008年解禁期到之后，從2008年1月29日到3月5日，富碩宏信累計(jì)減持2449.96萬股，占總股本的4%。截至2008年末，富碩宏信已經(jīng)累計(jì)減持達(dá)8.5％?；久磕甑臏p持額度都離規(guī)定的減持限額不遠(yuǎn)。而截至2009年3月19日，富碩宏信已經(jīng)累計(jì)減持8222.21萬股，占佛塑股份總股本的13.42％。

        同期，公司的大股東也一直在減持佛塑股份的股份，并尋求退出。公司近期公告，經(jīng)廣東省國(guó)資委批準(zhǔn)，公司控股股東佛山市塑料工貿(mào)集團(tuán)公司以公開征集方式轉(zhuǎn)讓所持有的公司20.78%國(guó)有股份。截至5月12日，收到廣東省廣新外貿(mào)集團(tuán)有限公司提交的受讓意向文件，工貿(mào)集團(tuán)將對(duì)在對(duì)擬受讓單位進(jìn)行審核，并在綜合考慮各種因素的基礎(chǔ)上作出最后決定。

新聞鏈接

MBO的種種弊端

        事實(shí)上，對(duì)于上市公司MBO的種種弊端，此前業(yè)界已有廣泛討論。

        一市場(chǎng)人士在接受  《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪中表示，MBO涉及到管理層、大股東和中小股東，涉及到股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)，內(nèi)部人有可能利用內(nèi)幕的信息侵犯中小股東的利益。一個(gè)典型的操作動(dòng)作是，由于信息不對(duì)稱，管理層將有可能先做虧公司，做小凈資產(chǎn)，然后以相當(dāng)?shù)土膬r(jià)格實(shí)現(xiàn)收購(gòu)的目的。如果地方政府不同意，則繼續(xù)操縱利潤(rùn)擴(kuò)大賬面虧損，直至上市公司被ST、PT后再以更低的價(jià)格收購(gòu)。一旦MBO完成，高管人員再通過調(diào)賬等方式，使隱藏的利潤(rùn)合法地出現(xiàn)，從而實(shí)現(xiàn)年底大量現(xiàn)金分紅以緩解管理層融資收購(gòu)帶來的巨大的財(cái)務(wù)壓力。

        其次，MBO需要?jiǎng)佑么罅抠Y金，管理層收購(gòu)以后就面臨償還資金的壓力，在目前沒有股權(quán)轉(zhuǎn)讓渠道的情況下，必然要通過分紅來承擔(dān)這個(gè)壓力，這樣管理層有可能采取過度的大比例分紅，這對(duì)上市公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)是不利的。從年報(bào)中披露的情況看，高派現(xiàn)與管理層收購(gòu)有著密不可分的聯(lián)系。管理層有可能為了加速還債而加大分紅力度，從而降低上市公司現(xiàn)金流量，加重企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

        實(shí)施MBO之后，管理者將成為企業(yè)的大股東，企業(yè)的命脈完全掌控在一個(gè)或幾個(gè)人的手里，如果監(jiān)管不力，大股東通過各種方式濫用股權(quán)侵吞中小股東的利益將更為便捷，而且所獲的利益更為直接。正因?yàn)槿绱耍瑖?guó)家于2004年底基本叫停了大型國(guó)企的MBO?？墒牵瑢?duì)于已經(jīng)完成MBO的上市公司，如何防止管理層侵吞中小股民利益，仍值得關(guān)注。



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