每經(jīng)記者  馬超彥

        在大股東減持完畢之后，股價的表現(xiàn)明顯變差。對于這種情況，市場很自然就認為，減持日之前的股價上漲或許是受到了某種利益的驅(qū)動，大股東減持背后隱藏著股價被人為操縱的痕跡。

        大小非減持對市場造成的壓力被不少業(yè)內(nèi)人士解讀為影響資本市場健康發(fā)展的頑疾，但大小非減持帶來的危害究竟在哪里，哪些減持危害性最大，其中會不會隱藏著利好？對于這些疑問，恐怕沒有幾個投資者能說清楚。

        近日召開的  “第三屆中國上市公司市值管理高峰論壇”發(fā)布了一份  《大小非解禁與減持的市場反應研究報告》，該報告以我國資本市場第一例大小非解禁至2009年3月31日A股所有解禁、減持數(shù)據(jù)為樣本，通過統(tǒng)計及建立計量模型的方法，對大小非解禁、減持以及市場的反應及對市場的影響進行了全面、系統(tǒng)和深入的研究，并對市場熱點問題進行了逐一解讀。

        昨日，該報告的撰寫人之一——中國上市公司市值管理研究中心首席研究員邵永亮就報告中的一些關(guān)鍵問題接受了《每日經(jīng)濟新聞》記者的專訪。

首次解禁最可怕

        邵永亮表示，大小非解禁因為有明確的預期而容易被市場提前消化，“在可以忽略其余條件時，解禁股東越多，拋壓越大；解禁批次越高，壓力就越輕”。

        而這個時候要提醒投資者的是，要遠離大小非第一次解禁的上市公司，它們對股價的影響最可怕。“首次解禁，中小解禁股東較為分散，他們大多數(shù)屬于財務(wù)投資人，持股比例大部分在5%以下，沒有控股要求，卻有強烈的套現(xiàn)沖動，因而解禁后容易形成集中的拋壓”，特別是在解禁前后一個月的時間里，而且解禁的股東人數(shù)越多，“所帶來的壓力越明顯”。

        他們通過調(diào)查后發(fā)現(xiàn)，在首次大小非解禁的前后，流通股股東的權(quán)益并沒有得到保障。之后隨著解禁批次的增加，大小非對市場的沖擊也越來越小。邵永亮表示，到第二次解禁時，解禁股東人數(shù)會大幅下降，解禁的壓力也相應地大為緩解；到第三次解禁時，基本屬于控股股東的解禁，由于有延期減持承諾及控股要求，因而他們實際減持壓力反而最小，市場拋壓自然也最輕。

        不過邵永亮認為，目前已經(jīng)進入了后股改時代，不少上市公司已經(jīng)實現(xiàn)了全流通，首次解禁的壓力也越來越小。
 

NextPage

大股東減持利于改善公司治理

        大小非解禁是通過預期和交易量兩個渠道來沖擊市場的，邵永亮認為，大小非解禁本身對市場的影響有限，股票在解禁前的數(shù)個交易日，交易量會大幅上升，在解禁的時點出現(xiàn)高峰，隨后交易量將逐步萎縮。

        大小非對市場沖擊最重要的一個渠道便是給市場造成悲觀預期。邵永亮介紹，大小非解禁與減持給市場帶來的是對信心的負面影響，因為  “大小非解禁之后會給市場帶來急劇的擴容壓力，挫傷流通股股東的信心。”

        不過在信心陰影之下，第一大股東的減持相對會給市場帶來一絲光明。邵永亮和他的團隊在研究中發(fā)現(xiàn)，上市公司第一大股東減持的市場反應好于其他類型股東的減持，尤其是在信息公布日當天。

        在我國上市公司中，一股獨大的現(xiàn)象較為普遍，第一大股東對于公司往往舉足輕重，而其減持也會對公司產(chǎn)生較大影響。在一定程度上說，“第一大股東的減持對上市公司來講是一種利好”，邵永亮分析，“大股東的減持可視為是對股權(quán)集中度的稀釋，這有利于改善公司治理結(jié)構(gòu)，平衡股東間的利益，最終能夠推升上市公司的投資價值。”從這個角度上來講，第一大股東的減持帶來的市場反應往往是正面的。

        值得一提的是，國有股計劃重點持股的行業(yè)，市場反應又好于其他行業(yè)。在邵永亮看來，這一定程度上反映了人們預期這部分行業(yè)屬于國家政策扶持行業(yè)，減持概率較小，所受的市場沖擊也可能越小。并且，國有控股上市公司股權(quán)高度集中，一旦實施部分減持將有助于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)改善，長期而言利于提高公司的價值。

        研究報告指出，國資委要求絕對控股的七大行業(yè)不會遭遇到大量減持，這緣于每一家公司必須保留公司控制權(quán)，即使減持也應該是在未來慢慢流出，而且有些股票已經(jīng)凸現(xiàn)了自身的投資價值，因此會出現(xiàn)股東不減持反而增持的現(xiàn)象。

可能人為操縱被減持公司股價

        在減持的過程中，被減持上市公司的股價表現(xiàn)一般情況下明顯強于大盤的表現(xiàn)，這就不得不讓邵永亮和他的團隊認為這其中可能存在著一定的人為操縱的跡象。
 

NextPage

        因為在股份減持完畢之后，股價的市場表現(xiàn)會明顯變差，很大程度上與信息不對稱以及信息滯后公開有關(guān)系。“那么市場自然有理由認為，減持日之前的股價上漲或許是受到了某種利益的驅(qū)動應運而生的”。邵永亮稱，受利益的驅(qū)使，大股東減持背后隱藏著股價操縱行為。

        以錢江生化（600796，收盤價6.40元）2008年3月4日的減持為例。自2月28日起，該公司股價出現(xiàn)了明顯異動，股票成交量連續(xù)放大，日均換手率迅速升至20%左右的高水平，連續(xù)5天漲停，在短短的幾天內(nèi)升幅逾61.11%。隨即到3月5日，上市公司便發(fā)布公告，第一大股東在3月4日減持了565.86萬股，而3月5日這一天的股價成為了其歷史的最高值。之后股價逐級回落，最高跌幅達到了80%。

        “從當時的市場環(huán)境和上市公司的基本面變化來看，該上市公司并沒有獨立走強的條件”，邵永亮觀察發(fā)現(xiàn)，2月28日至3月5日期間，正是上證指數(shù)處于高位回落，累計下跌20%左右的整理區(qū)間，之后股指一路走熊，持續(xù)下跌9個月。而該上市公司基本面亦無可圈可點之處，從2008年一季度開始，公司連續(xù)四個季度業(yè)績均告虧損。

        邵永亮表示，盡管從案例本身不能得出公司減持與股價走高兩者之間的必然聯(lián)系，但結(jié)果表明，股價當時的表現(xiàn)確實超出市場預期，并且成交量及漲幅均出現(xiàn)了極不尋常的變化，而股價升至最高位時又出現(xiàn)了極巧合的減持行為，“我們只能感嘆錢江生化大股東的減持藝術(shù)確實非比尋常！”



媒體轉(zhuǎn)載、摘編本報所刊作品時，請注明來源于《每日經(jīng)濟新聞》及作者姓名。

每經(jīng)訂報電話

北京：010-59604220  上海：021-61213899  深圳：0755-33203568  成都：028-86516389  028-86740011