每經(jīng)記者  姜艷艷  馬超彥

　　6月份股市開局良好或與洶涌而至的“熱錢”不無關系。市場統(tǒng)計顯示，截至今年5月份，最少有200億美元涌入新興市場，其中超過三分之二的資金流入了香港市場。根據(jù)花旗銀行近期的研究報告，在過去六個星期內，流入香港的資金量已經(jīng)達到了2007年牛市高峰每周流入的資金量。

        熱錢在香港的駐扎推高了恒生指數(shù)。從今年3月中旬以來，香港恒生指數(shù)從11300點一路震蕩攀升，日成交量不斷放大。5月底時香港恒生指數(shù)一舉突破了18000點的整數(shù)大關。

        由于港股與A股的聯(lián)動效應，熱錢在推高恒生指數(shù)的同時，也助漲了A股市場。實際上A股市場本身就不缺乏流動性，在香港熱錢的帶動下走出了近期的一波行情。

        昨天，是A股市場新股發(fā)行體質改革征求意見的截止日。市場分析認為，從管理層表態(tài)可以看出，IPO的重啟將很快到來，最快6月下旬就將有股票融資情況出現(xiàn)。這會否在各路資金涌入市場之際變成股市上漲的壓力？

        本周，《每日經(jīng)濟新聞》邀請到了興業(yè)銀行資深經(jīng)濟學家魯政委，英大證券研究所所長李大霄，銀河證券研究所所長、董事總經(jīng)理滕泰和渤海證券策略部經(jīng)理黃鋒，共同就此話題展開討論。  每經(jīng)記者  姜艷艷  馬超彥

關鍵詞·熱錢

熱錢殺入H股飆升助推A股上行

　　　　海外資金集結香港的勢頭近期非常猛烈，作為衡量香港流動性的指標———銀行匯總余額曾在上個月19日創(chuàng)下2570億港元的歷史新高。熱錢推高了港股市場，也間接拉動了A股市場。更值得注意的是，國際資金流入香港之后，不排除以各種方式直接或者間接進入內地。香港金管局近期頻頻動作，投放資金正面迎戰(zhàn)熱錢，顯示出管理層的重視態(tài)度。熱錢的影響到底有多大呢？

A股水漲船高

        NBD：A股市場近期的上揚受否受到香港股市場的提振？

        黃鋒：熱錢推動了香港恒生指數(shù)的大幅上漲，又由于港股指數(shù)和A股指數(shù)具有密切的聯(lián)動性，H股的上漲必然會帶動A股的走好。A股市場上漲本身是可以肯定的，但是上漲的動力不一定來自國外的熱錢，因為A股市場本身的流動性也是非常充裕的。

        李大霄：不能說沒有“熱錢”的影響，目前A股周邊市場都出現(xiàn)了資金水漲船高的現(xiàn)象，港股3月份開始從11300點上漲到了18000~19000點，這是非常迅猛的上漲，有些港股已經(jīng)出現(xiàn)了價格倒掛情況，比如海螺水泥、平安保險等股票價格已經(jīng)高于A股。而中國臺灣股市從去年年底到今年年初也有非常好的表現(xiàn)。A股市場本來資金比較充裕，在這種情況下A股自然也會有所表現(xiàn)。

        另外，透過QFII，一些境外資金也會流入A股市場。

        魯政委：近期的確有熱錢涌入香港地區(qū)和中國內地，這種情況就像漲潮和退潮，一波波進行。

        全世界基金經(jīng)理都看好中國市場——這似乎成了近期市場的主基調。面對巨額資金的流入，香港金融管理局正采取相關措施，與熱錢展開了正面博弈。

        黃鋒：A股市場的持續(xù)飆升，一方面是因為經(jīng)濟基本面本身不斷向好，另外一方面是因為流動性充裕。但是A股上漲的動力不一定全部是來自于港股市場的帶動。相反港股的走好更多的利好是來自于內地經(jīng)濟基本面的好轉，使得H股的上市公司業(yè)績表現(xiàn)喜人，然后支撐H股相關公司股價的上漲。

        NBD：也就是說業(yè)績才是港股市場飆升的根本動力？

        黃鋒：對的。上市公司股價的上漲要求該公司必須有故事可講，而最可講的故事又一定是上市公司基本面的好轉。如果缺少基本面的好轉，股價上漲之后，誰來進行接盤呢？國外熱錢盡管數(shù)量巨大，但是他們炒作和追逐的明星也是有業(yè)績故事可講的港股公司。

海外資金看好中國經(jīng)濟

        NBD：熱錢本輪流入的原因為何？有人說這是全球看好中國經(jīng)濟的表現(xiàn)，誰都來這里淘金或者沾邊，甚至認為中國能夠解決全世界金融危機。

        李大霄：中國經(jīng)濟很難擔任起帶領全世界復蘇的責任。但是投資和宏觀經(jīng)濟其實應該是兩個問題，我認為A股1664點和港股的11300點都是“百年一遇”的歷史機會，雖然目前市場已經(jīng)有了較大幅度的上漲，但總體看來仍舊機會大于風險。

        魯政委：熱錢大舉流入的目的整體分析來看影響有四點：首先，投資機構全球資產配置的反思結果，在金融危機之前大部分機構配置的是美元資產，現(xiàn)在回過頭來審視，無疑是“超買”了美元資產，而新興市場形勢良好，自然會發(fā)生資產轉移。

        其次，海外市場的確對中國經(jīng)濟的預期比國內樂觀。

        第三，人民幣升值預期重燃。雖然我個人認為人民幣不應該也沒有理由升值，甚至還應該貶值，但是這種對人民幣升值的預期對全球基金經(jīng)理來講仍舊存在，甚至本周蓋特納訪華時還認為人民幣匯率應該增加彈性，而我們都知道此前市場把這個彈性多理解為升值。

        第四，目前國內的絕對利率水平遠高于其他地區(qū)，目前我們的一年期利率水平是2.25%左右，歐元區(qū)只有1%，美國就更低了。

        利差加上升值預期加上未來中國經(jīng)濟率先復蘇形成的投資升值預期，造成了目前熱錢洶涌而入的情況。

        我也認為中國經(jīng)濟不具備帶領世界走出低谷的能力，如果按照西方所說的  “中國經(jīng)濟將成為全世界經(jīng)濟發(fā)動引擎”，那需要滿足出口增長，順差加大的格局，很可惜的是我們的調查顯示中國外貿的逆差趨勢已經(jīng)露頭。

        一個值得警惕的信號是，蓋特納希望中國繼續(xù)大量購買美國國債，但是中國既有存量外匯儲備已經(jīng)大幅購買了美國國債，而美國對華貿易的政策上又有壓制，中國順差不夠又拿什么來買美國國債呢？

熱錢支撐H股

        NBD：我們看到香港金管局對熱錢進行了力度非常強大的“對抗”行為，這是否意味著當前涌入香港的熱錢危害性比較大？

        李大霄：香港金管局負責人任志剛對熱錢的情況已經(jīng)進行了公開回應，我認為熱錢的到來會令香港的流動性充裕，會對H股起到非常好的支撐；另外還可以部分抵消美元貶值的影響。

        魯政委：我個人是不太贊同政府正面和市場博弈的。熱錢的進出怎么看，我覺得也要從兩個方面理解——很多資金如果長遠布局市場，比如進入中國的房地產市場，我認為機會比較多，而這個市場是需要長時間“潛伏”的。當然也會有一些短期的資金快速進出，但金融危機會讓金融機構不再敢搞過高的杠桿率，目前看來只有少數(shù)投資激進派會樂于頻繁的資金流動。

關鍵詞·流動性

信貸減速  短期A股流動性仍充沛

　　　　充裕的流動性一直是業(yè)界看好2009年A股市場的一個重要因素，同時它也是推動大盤巨大反彈的重要力量。

        當前情況下，依靠放松信貸推升流動性的力量在減弱。數(shù)據(jù)顯示，一季度新增人民幣貸款累積為4.58萬億元，4月份新增貸款額為5900億元，明顯新增貸款的速度出現(xiàn)了逐漸下降的趨勢。而信貸增速的下降可能會導致M1增速的下降，銀河證券研究認為根據(jù)股指與M1的高度相關性，未來股市可能會受到M1增速下降的負面影響。

        證監(jiān)會新規(guī)實施，從6月1日起，基金公司將可以開展“一對多”的專戶理財業(yè)務。相比“一對一”專戶理財需要5000萬元的準入標準，“一對多”業(yè)務的門檻降至了100萬元。業(yè)內人士認為，這將會吸引更多的資金入場。

        有人估算了一下，從長遠看專戶理財有望為A股市場引入2000億元至3000億元的資金。而其他各種流動性充沛因素也并未發(fā)生大的變化，A股短期內的流動性充沛格局尚未變化。

        NBD：未來信貸增速的下降已經(jīng)成為了共識，這可能會導致M1增速的下降，您認為以后流動性充裕的局面會否有所減弱呢？

        黃鋒：從短期看充裕的流動性并沒有出現(xiàn)減弱的跡象，因為需要什么樣的流動性能夠支撐金融危機帶來的影響，國家的相關部門是有監(jiān)測的。

        滕泰：輸入性流動性過剩重新抬頭，可以對由于貸款下降對流動性造成的影響給予補給。

關鍵詞·IPO

IPO重啟分流資金  股市面臨“壓力測試”

　　　　昨天是管理層對新股發(fā)行體制改革征求意見的截止時間，國內IPO重啟的倒計時令A股市場感到了一絲惶恐。有觀點認為，盡管IPO的重啟不會改變A股市場根本的運行趨勢，但是不可避免地會考驗市場的資金面。

IPO重啟影響重在心理層面

        據(jù)國泰君安研究所的估算，在每月流入資金600億元的假設前提下，IPO重啟將帶來每個月237億資金需求，再加上每月500億元的解禁股減持壓力，資金面存在著一定的壓力。他們表示，本次IPO重啟是已開始的中期調整加速的契機。

        NBD：IPO重啟腳步越來越近，充裕的流動性和分流資金的壓力在進行一場沒有硝煙的博弈，您認為哪一方的力量會笑到最后呢？

        黃鋒：面對重啟IPO，只要流動性充裕就可以了，IPO的重啟頂多會讓市場反復震蕩。在IPO重啟征求意見稿結束之后，應該還會出臺一些具體的細則，然后才開始安排IPO工作。不過不可否認的是，IPO重啟腳步明顯加快了。

        研究市場的走勢需要從流動性方面來把握。IPO的重啟對A股市場來講可能會產生一定的震蕩，市場在醞釀休息之后會繼續(xù)盤升，不過上漲的速度不會像之前那么快。在這個過程中，需要等待下一步IPO重啟的具體細則，等待一下具體的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)、等待一下投資者的心理壓力稍微釋放出來。

        在國內流動性本身已經(jīng)很充裕的情況下，IPO重啟帶來的更多是心理上的壓力，盡管會分流資金，但這種分流壓力并不很強。

短期有壓力  底部會上行

        李大霄：目前市場對IPO重啟正逐步接受，但不能說IPO重啟對市場沒有壓力。不過，從長遠角度看，雖然短期內股市步入了壓力階段，但時間會慢慢化解壓力。

        NBD：您曾在年初判斷2009年的股市會是一個“小牛行情”，目前市場是否已經(jīng)要迫近小牛頂？

        李大霄：我覺得現(xiàn)在還不到小牛頂部。但為什么要說今年的股市是小牛，就是因為市場會有IPO重啟、大小非、大小限以及宏觀經(jīng)濟是否好轉等問題存在，但是又有流動性因素以及政策因素相抵，所謂上有壓力下有支撐，因此會出現(xiàn)震蕩，但是震蕩中底部會不斷上行。

        目前股市已接近2800點，是一個非常重要的關口。我說的壓力階段是指股市比低點反彈1000多點，而2800點又是2007年3月份市場成交密集區(qū)和奧運“維穩(wěn)”行情的成交密集區(qū)，很多獲利盤和解套盤出現(xiàn)，會讓市場出現(xiàn)震蕩，但震蕩后市場繼續(xù)上行的概率比較大。

IPO重啟是市場康復的表現(xiàn)

        NBD：這是否可以說IPO是股指震蕩盤升中的一段小插曲？

        黃鋒：在IPO股票發(fā)行前，市場不會下跌。只有在市場走勢非常強勢的時候才適合IPO重啟，否則局面會是一團糟。從這個角度講，IPO重啟前市場毫無疑問不會下跌。

        NBD：是否可以說，因熱錢不斷涌入港股，同時也間接或直接流入A股，會對市場形成較大支撐，甚至會保障IPO順利完成重啟呢？

        李大霄：這可以說的通。不過，IPO重啟本質上是為企業(yè)融資提供了契機，有利于未來經(jīng)濟的發(fā)展，也恢復股市的健康發(fā)展。如果把IPO暫?？醋魇鞘袌錾×恕⒆≡毫?，那么IPO重啟就是“出院”，就是康復的表現(xiàn)。

        魯政委：IPO重啟對于股市的影響從本身來看，可以拓展企業(yè)的融資渠道，對刺激經(jīng)濟更好發(fā)展有利，另外，此前企業(yè)融資多通過銀行完成，IPO重啟客觀上能夠起到減輕銀行壓力的作用，對金融股有好處。

新股發(fā)行前仍以盤升為主

        渤海證券5月底的研究報告提出：首先，由于經(jīng)濟保持好轉趨勢、流動性充裕及積極政策仍在陸續(xù)出臺等三個主導因素沒有發(fā)生改變，那么市場當前震蕩盤升的大趨勢也將延續(xù)；其次，盡管IPO開閘越來越近，但如果市場沒有足夠的承受能力，新股發(fā)行不會走太遠，所以在新股發(fā)行以前，市場仍會以盤升為主；再有，新基金的建倉也帶來了資金的增量，這也為市場保持盤升趨勢提供了動力。

        NBD：那么在IPO重啟之后，A股走勢會否出現(xiàn)暴跌呢？

        黃鋒：市場的走勢主要取決于流動性的充裕程度。IPO重啟之后，市場仍是在經(jīng)過強勢震蕩之后再繼續(xù)盤升，直至IPO的發(fā)行對資金開始出現(xiàn)明顯的分流，或者說市場的流動性出現(xiàn)了自身的變化，這個時候市場的上漲行情才會結束。

        李大霄：我對市場的判斷是這樣的，隨著時間的慢慢推移，經(jīng)濟好轉的可能性會大于不好的情況，大小非和大小限會慢慢獲得解決，而上市公司的業(yè)績也會慢慢提升，這些都是危機從谷底走出來后，時間推移的必然結果，因此未來市場機會肯定較大。

關鍵詞·估值泡沫

新增資金規(guī)模不減或助漲估值泡沫

　　　　金融危機爆發(fā)之后，發(fā)達國家為拯救經(jīng)濟，開啟了印鈔機實施寬松的貨幣政策。值得重視的是美國在年內將購買300億美元的債券，這也就意味著客觀上美元有貶值的土壤。數(shù)據(jù)表明，美5年期和10年期國債收益率從3月中2.5%快速升至6月初的3.7%，顯示了投資者通脹預期的上升。

        銀河證券研究報告認為，投資者為抵御通脹風險而大量進入股市和商品市場，導致近期海外股市和大宗商品價格大幅上升。

        銀河證券方面認為，進入6月份后基金發(fā)行的節(jié)奏仍沒有放慢的苗頭，目前共有多達14只基金同時在售。按計劃，其中13只將在本月完成募集，保守預計募集資金在200億元以上。新增資金將對未來一段時間的A股市場構成相當規(guī)模的資金支撐。

        NBD：充裕的資金推動了股市的高漲，有沒有出現(xiàn)泡沫化的跡象呢？

        滕泰：當前情況下，我國資本市場整體上出現(xiàn)了泡沫特征。眾多中小盤股已經(jīng)出現(xiàn)了濃郁的泡沫，他們估值很高，平均市盈率在40倍以上；藍籌股估值相對低一點，但是現(xiàn)在估值水平較低的藍籌股也出現(xiàn)了泡沫化的傾向。如果看短期的話，藍籌股的泡沫也有可能會急速膨脹。

        魯政委：對“泡沫”應客觀看待，實際上金融市場一定程度偏離宏觀經(jīng)濟表現(xiàn)很正常，也沒有人能夠給出到底什么樣的情況才算泡沫的標準定義。反倒是人們認為會有泡沫存在，反而使泡沫自身可以實現(xiàn)，目前的股市對于投資者抉擇是比較兩難的：一方面擔憂這是歷史大底，不進入會踏空；另一方面又擔心金融危機尚未完全結束，市場已經(jīng)漲了一大截，進入以后會站在高位。

        目前A股市場除去上證50、金融服務、信息服務、采掘行業(yè)外，其他行業(yè)與板塊市盈率都在25倍以上。除非未來業(yè)績能夠大幅改善，否則這樣的估值水平難逃泡沫之嫌。

關鍵詞·投資機會

經(jīng)濟數(shù)據(jù)難支撐大盤藍籌機會稍高

　　　　NBD：金融危機中中國經(jīng)濟表現(xiàn)相對良好。進一步講，從目前各種經(jīng)濟數(shù)據(jù)看來，中國能否拯救世界經(jīng)濟？

        黃鋒：這很難講。因為從目前來看，大家對二季度的業(yè)績還沒有一個強烈的信心，仍處于觀察的階段中。

        滕泰：全球經(jīng)濟逐漸企穩(wěn)的跡象越來越明顯了，盡管國內二季度的經(jīng)濟數(shù)據(jù)不會很強勁，但三季度可能會有較為明顯的改善。

        NBD：那么投資者在這樣的行情中該如何進行操作?

        黃鋒：后市有望產生大藍籌行情，我較看好銀行、地產、券商等股。

        銀河證券的研究報告指出，資產價格膨脹是重要的一條投資主線，可以重點關注的行業(yè)有證券、銀行、保險、黃金、石油石化等。

        滕泰：但是這種膨脹的基礎并不存在，缺乏經(jīng)濟基本面和估值上的支撐，有可能會存在風險。這種風險或來自IPO重啟，或來自國外熱錢的撤退等，甚至有可能是在市場沒有任何不利因素之下自身的內在調整。

        投資者需要有清醒的認識，即目前A股市場的這輪上漲是在沒有任何業(yè)績支撐下的行情，投資者一方面可以不放棄短期獲利的機會，但是個股并不能夠讓我們放心地長期持有。

        魯政委：對于風險承受能力高的投資者，我認為基金有一定機會；對于承受能力不高的投資者，此時獲利了結轉存銀行做保守投資也可以。

        李大霄：我還是看好3個方面：封閉式基金、QDII和B股，這些領域的投資機會還是非常大的。



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