每經(jīng)實習記者  楊可瞻

　　2008年9月15日，老牌投行雷曼兄弟申請破產(chǎn)保護，至此拉開了全球金融海嘯的序幕。一年后的今天，全球實體經(jīng)濟已現(xiàn)復蘇“綠芽”，道瓊斯工業(yè)指數(shù)更屢創(chuàng)新高，直逼萬點大關，金融危機帶給人們的陣痛似乎已逐漸淡去。

        不過就在此時，曾點燃金融風暴導火索的美國銀行業(yè)再次進入人們的視線的焦點。根據(jù)第二季度業(yè)績數(shù)據(jù)報告，各大銀行再一次以高風險資產(chǎn)交易作為收入的主要來源，其中高盛在去年第四季度該類交易接近停滯的情況下，今年次季收入竟占總收入50%之多，接近兩年前經(jīng)濟開始衰退時的水平。更令人驚嘆的是，該行業(yè)績在創(chuàng)下歷史之最的次季，交易收入超過1億美元的交易日竟達到創(chuàng)紀錄的46天。

        短短一年，華爾街似乎已忘記尚未愈合的傷口。在美國政府蒼白無力的金融監(jiān)管下，伴隨著各類高風險金融衍生品交易規(guī)模的快速膨脹，昔日追逐風險的投行身影已卷土重來。忘本是人的本性，金融危機的隱患是否再度被埋下？

【現(xiàn)象調查】

金融衍生品壽險成新寵

華爾街再出衍生品新變種

        2006年春季開始，“次貸危機”悄然浮出水面。它最根本的原因是美國利率兩年加息17次及住房市場的持續(xù)降溫，導致個人因背負巨大的還款壓力產(chǎn)生違約，在次級抵押貸款機構破產(chǎn)和投資基金被迫關閉情況下，最終波及美國股市和全球金融市場。

        而在這場危機當中，名目繁多的金融衍生品扮演了“毀滅者”的重要角色。但創(chuàng)傷還未平復，新的金融衍生品又已卷土重來。這一次，金融界又將目標鎖定為一種名為壽險貼現(xiàn)保單的產(chǎn)品，并計劃開足馬力，將其開發(fā)為全新的賺錢機器。

        我們來舉個例子。假如有一名叫比爾的72歲美國男子，手中持有一份價值200萬美元的人壽保險單，每年的保費是5萬美元，而根據(jù)他的健康情況及保險精算，他的預期壽命為77歲，不過他現(xiàn)在決定不需要等待自然壽終將巨額保費留給子女，而是希望將保單出售。這時他可以有兩個選擇，其一，將這種稱之為“壽險貼現(xiàn)保單”出售予保險公司，通過現(xiàn)金退保金計算，他將成功套現(xiàn)5.8萬美元；其二，將保單出售予華爾街銀行，財大氣粗的銀行通常開出的價碼是保險公司的4倍左右，這樣他很可能套現(xiàn)20萬美元，遠遠高于保險公司的回購價。一旦銀行購入大量“壽險貼現(xiàn)保單”后，它們立即將這些保單證券化，再將它們全部打包成債券出售給投資者或者大型養(yǎng)老基金。這樣一來，實際上也就將保單的保費成本轉嫁給了投資者。

        假如比爾于75歲逝世，即早于保險公司預期，投資者將獲利很多；而一旦他晚于預期年齡如80歲逝世，投資者將因此回報甚微甚至虧損。不管是哪種結果，華爾街銀行都可能通過其復雜的債券化、出售及提供交易過程而獲利。

        華爾街銀行開始從住房市場轉攻壽險市場并非沒有依據(jù)。數(shù)據(jù)顯示，美國壽險市場生意額龐大，高達26萬億美元。有分析人士估計，一旦有部分持保單的人向銀行出售，該市場營業(yè)額將達到5000億美元，這將幫助部分華爾街銀行抵消其在住房抵押證券市場的虧損。有報道甚至稱，高盛已開發(fā)出了一種可買賣的壽險貼現(xiàn)保單指數(shù)，以允許投資者對被保人壽命長短進行賭注。

        不過華爾街銀行的精打細算并非萬無一失，首先被保人可能因個人情況放棄保單，而保險公司最終不會就保單進行支付，投資者亦無利可圖；其次如果奧巴馬政府的醫(yī)療改革計劃順利實施及新的醫(yī)療技術問世，無疑將從整體上延長被保人壽命，這也不利于投資者押注，因為投資者獲利是建立在低于預期的壽命上。

        事實上華爾街銀行不僅希望將“壽險貼現(xiàn)保單”證券化獲利，還通過另外一些巧妙的手段來賺錢。比如某些銀行將手中虧損的房地產(chǎn)抵押投資證券產(chǎn)品重新打包成高評級投資品種。摩根士丹利曾表示，今年以來至少有300億美元的住房抵押投資相關產(chǎn)品被重新包裝證券化。

危機后業(yè)務模式依然如故

        在經(jīng)歷金融海嘯洗禮一年后，華爾街較過去是否有所變化呢？

        首先我們從第二季度業(yè)績上來看，華爾街銀行凈利潤普遍較過去有所反彈，美國銀行、花旗、高盛、摩根大通和富國銀行在第二季度合計交出凈利130億美元的亮麗成績，是2008年同期凈利的近2倍，而這之中主要來源于各大銀行的自營交易部分。其中高盛和摩根大通最為突出，前者第二季度實現(xiàn)交易收入日均5000萬美元，業(yè)績更創(chuàng)下公司歷史之最。

        不過隨著業(yè)績走強，隨之而來的是各大銀行風險偏好的反彈以及規(guī)模的膨脹。美聯(lián)儲曾通過問題資產(chǎn)救助計劃來援助美銀行業(yè)，而當這些銀行收到援助救資后，今年以來又重新對債券、大宗商品以及各類金融衍生品恢復了昔日的交易熱情。美國的金融業(yè)分析人士以及政府官員擔心，過去令整個金融體系陷入混亂的華爾街賺錢方式又回來了。

        在政府金融監(jiān)管方面，自金融海嘯發(fā)生以來，美國總統(tǒng)奧巴馬雖遭遇銀行、國會及監(jiān)管機構等多方阻力，不過仍一直努力推進其金融監(jiān)管改革，以避免經(jīng)濟危機再度發(fā)生。不過具體到金融衍生品監(jiān)管以及消費者保護等方面，卻至今未有明確監(jiān)管細則出臺。此外，美國政府對銀行業(yè)采取的態(tài)度是，盡一切可能去保護金融系統(tǒng)的穩(wěn)定，這也就變相鼓勵華爾街可冒更大的風險。

        從華爾街銀行業(yè)務模式而言，較金融海嘯前并未有太大變化。高盛、摩根大通仍然以一度飽受詬病的交易業(yè)務作為重點，而美國銀行、富國銀行及摩根大通發(fā)放的住房抵押貸款占該類貸款總量一半以上。其中前兩家銀行目前占由房利美和房地美擔保的住房貸款市場份額41%以上。今年前半年，銀行在這塊“高危”市場中賺取2840億美元，非但未因金融海嘯而萎縮，反較去年同期的1240億美元翻了逾一番。

        資料顯示，華爾街銀行業(yè)務仍承受著高風險。在第二季度中，美國5家最大的銀行單日平均潛在損失竟高達10億美元，較2年前經(jīng)濟衰退開始之際大幅飆升76%。此外，最大的銀行之間互相仍有交易頭寸押注，一旦其中一家因債務問題崩潰，另外一家也將遭遇牽連影響，最終體系中的所有銀行都將受波及。

        有業(yè)內分析人士一針見血地指出，目前市場擔心并不是短期內風險資產(chǎn)交易將導致另一場金融危機，而是銀行信心的膨脹以及對金融海嘯陣痛的健忘。

【專家分析】

難以斷言影響是好還是壞

高風險交易源于金融創(chuàng)新？

        華爾街銀行風險資產(chǎn)交易為何會在如此短的時間內死灰復燃？它對美國金融業(yè)到底意味著什么？是否會埋下隱患？《每日經(jīng)濟新聞》昨日就此采訪了多位業(yè)內權威人士。

        法國巴黎證券亞洲董事總經(jīng)理兼首席經(jīng)濟學家陳興動向記者表示，和過去相比，華爾街業(yè)務模式并無太大變化。造成這一現(xiàn)象的主要原因是，銀行業(yè)一直是美國經(jīng)濟發(fā)展的重頭，這也成為美國監(jiān)管當局兩難所在：如果出臺金融監(jiān)管制度，肯定會抑制其發(fā)展；而如果在這上面沒有措施的話，又是對銀行業(yè)高風險游戲的一種放任。在對銀行高風險業(yè)務管制的具體措施遲遲不能出臺的情況下，政府只能選擇睜一只眼閉一只眼。

        廣發(fā)期貨研究員馮亮則認為，導致華爾街銀行“重操舊業(yè)”主要有兩點原因：內因是這些銀行均以追求利潤和高杠桿為目標；外因是作為監(jiān)管當局的美聯(lián)儲本身定位就比較矛盾，因為美聯(lián)儲是一家私人銀行，它以追求利潤最大化為目標，如果它出手限制美國銀行業(yè)，就等于限制了自己。正是美聯(lián)儲的這種態(tài)度鼓勵了華爾街對風險的重新追逐。此外，金融創(chuàng)新一直是美國的核心競爭力，而唯有保持這種核心競爭力才能吸引到資本和人才的流入，這也正是華爾街一直對創(chuàng)造高風險衍生品樂此不疲的原因之一。

        南華期貨研究所北京宏觀經(jīng)濟研究中心總監(jiān)張一偉認為，華爾街銀行風險偏好反彈的主要原因是，全球的貨幣供應充分導致流動性充裕，美國金融行業(yè)的風險承受能力已較過去有所上升，同時投資者也更愿意冒風險。

        輝立投資咨詢（上海）研究部董事陳星宇則提出，目前市場上已有跡象表明高風險資產(chǎn)已卷土重來。最近從港股市場上就可發(fā)現(xiàn)，權證等衍生品成交量一直維持在高位，表明歐美投資機構、對沖基金等或通過此類高風險衍生品參與其中。

短期內隱患可能不大

        充斥著風險資產(chǎn)交易的華爾街銀行已回到盈利模式老路，這一現(xiàn)象對美國金融體系到底是好事還是壞事？

        對此，陳興動表示了較中立的態(tài)度，稱銀行風險資產(chǎn)交易反彈是雙方面的，很難斷言影響是好還是壞。雖然華爾街銀行盈利模式未發(fā)生本質變化，但整體已不像過去那么瘋狂。衍生品交易的發(fā)展是有其理由的，比如最近新的衍生品“壽險貼現(xiàn)保單”之所以會被華爾街看重，是因為有市場需求。

        中國國情與發(fā)展研究所經(jīng)濟學研究員清議則肯定地認為這絕對是壞事?！案唢L險資產(chǎn)的交易實質上是美元的商業(yè)模式問題。美國過去的模式是靠向全球輸出貨幣，也就是輸出并非真金白銀的紙幣來發(fā)展。不過在金融海嘯后，當今全球經(jīng)濟已不再那么依賴美國，昔日的發(fā)展模式已到盡頭。另外，流動性充裕本身雖是好事，不過一旦發(fā)展過度，未來金融體系的問題也將越來越大?！?br/>
        張一偉認為，風險資產(chǎn)交易反彈的負面因素不一定大于正面因素。因為一旦銀行通過風險資產(chǎn)交易獲利的話，對企業(yè)股東是有好處的，如果說由此將帶動新一輪泡沫未免過早。

        另據(jù)了解，奧巴馬政府已提議將大部分金融體系置于一個監(jiān)管體系中，并將強制實施更加嚴格的資本金要求。這一年來，美國金融監(jiān)管對華爾街銀行影響到底如何？未來又有何趨勢呢？

        張一偉表示，政府此前雖然出臺了禁止“閃電交易”和“裸賣空”等條例，不過這僅是機制上的變化，對銀行業(yè)務模式并無大的影響。另外，G20會議將同意要求系統(tǒng)性銀行提高資本金，對華爾街銀行影響也不大，因為通過美聯(lián)儲援助，銀行資本金已比較充足。

        渣打銀行（香港）亞洲區(qū)經(jīng)濟師黃國璋稱，由于目前宏觀經(jīng)濟并未完全走穩(wěn)，失業(yè)率又居高不下，政府當務之急是扭轉經(jīng)濟頹勢，其次才是作為中長線考慮的金融監(jiān)管改革。

壽險貼現(xiàn)保單影響相對較小

        風險資產(chǎn)交易的回歸是否預示著新的危機隱患已被埋下？壽險貼現(xiàn)保單會否成為新危機的導火索？

        陳興動樂觀地表示，短期內這不大可能為金融體系埋下隱患。2000年后格林斯潘曾推出寬松的貨幣政策，美聯(lián)儲更是17次加息，將資產(chǎn)泡沫一步步吹大，最后爆裂，但現(xiàn)在美國并不具備這種條件。即便未來發(fā)生金融危機，因為市場已有所警戒，其規(guī)模也不會太大。

        張一偉表示，短期的1至1年半內還不大可能產(chǎn)生隱患。不過有一種情況值得警惕，就是當實體經(jīng)濟反彈到極限時，金融市場可能產(chǎn)生一定動蕩，但不足以產(chǎn)生危機。從中長期來看，通脹的種子已經(jīng)埋下，金融危機的隱患也將隨著經(jīng)濟周期而暴露。另外，壽險貼現(xiàn)保單不大可能成為新的風險增長點，因為同過去“住房泡沫”中的房屋實體可創(chuàng)造不一樣，壽險的對象是不能被創(chuàng)造的，因其限定年齡上的基數(shù)變化不大，將限制該類衍生品的影響力。

        陳星宇也表示樂觀，稱短期內不大可能構成隱患的理由有3點：首先美國金融監(jiān)管的力度將越來越大；其次不管是投資者還是金融機構多少吸取了上次金融危機的經(jīng)驗和教訓；此外因壽險貼現(xiàn)保單杠桿程度不及其他衍生品高，所以不會造成太大的問題。

        黃國璋認為，金融風險不可能完全避免，不過與過去金融危機由房地產(chǎn)泡沫爆裂帶動不同的是，目前實體經(jīng)濟已無泡沫存在。華爾街銀行的風險資產(chǎn)交易完全屬于正常情況，至少在這個階段大可不必擔心。不過從中長線講，或許會對金融體系構成隱患。美國政府目前非常需要做的是，將銀行的不良資產(chǎn)以較低評級全部進行資產(chǎn)證券化，最終放到一個新的第二市場中去交易。



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