每經(jīng)記者  陳珂  胡俊華  發(fā)自上海

        2010年即將來臨，債券市場的投資者明天的早餐在哪里？分析人士認(rèn)為，答案出自經(jīng)濟增長速度、通脹水平、信貸規(guī)模以及債券市場的供求關(guān)系等方面的變化，其中，通脹水平最為關(guān)鍵。

        2008年最后幾個月，全球經(jīng)濟危機的爆發(fā)，對經(jīng)濟增長乏力的極度擔(dān)憂，造就了債券市場的火爆。但從2009年1月底開始，債券市場就維持弱勢格局，收益率不斷創(chuàng)出新高。經(jīng)濟反彈終結(jié)了債券市場的牛市。

宏觀經(jīng)濟的三種場景

        與股市一樣，債券市場也是宏觀經(jīng)濟的重要晴雨表，不過，債券市場的強弱更多與經(jīng)濟增長的速度呈現(xiàn)反向關(guān)系。

        “經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇的話，意味著通脹壓力逐漸將變成現(xiàn)實，央行會適當(dāng)收縮流動性，其措施包括提升利率?！钡谝粍?chuàng)業(yè)固定收益分析師劉建巖對《每日經(jīng)濟新聞》表示。

        根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）預(yù)計，2009年世界經(jīng)濟將下降1.1%，但2010年將恢復(fù)增長3.1%左右。可是，由于貿(mào)易和投資保護(hù)主義回潮，一些發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟回升主要依靠回補庫存，而失業(yè)率仍居高不下，特別是由于缺乏新一輪科技重大突破和新興產(chǎn)業(yè)作支撐，全球經(jīng)濟復(fù)蘇將曲折緩慢。在國家信息中心預(yù)測部主任范劍平看來，在外部經(jīng)濟不是很確定的情況下，我國經(jīng)濟在2010年有以下三種情景之一出現(xiàn)。

        場景一，GDP平穩(wěn)增長8.5%左右。在這一場景中，由于我國經(jīng)濟在長期潛在增長區(qū)間下限運行，總量上供過于求仍是經(jīng)濟運行的基本特征，當(dāng)年不會出現(xiàn)明顯的通貨膨脹，預(yù)計居民消費價格將上漲2.5%左右。

        場景二，GDP強勁增長9%以上。在這一場景中，世界主要經(jīng)濟體加速復(fù)蘇，導(dǎo)致我國輸入性漲價因素增多，為未來通脹留下隱患。同時，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整不充分，不利于經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展。

        場景三，GDP增長8%以下。在這一場景中，世界經(jīng)濟增長可能低于2%，凈出口仍為GDP增長的負(fù)拉動因素。

加息的通脹臨界點

        從上述分析可以看出，如果明年GDP能夠維持在8.5%的增長速度，可能是最為理想的一種局面。但目前市場的擔(dān)憂在于，由于全球各主要經(jīng)濟體宣稱將維持寬松貨幣政策不變，出現(xiàn)上述第二種情景，即通脹壓力開始逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實的可能性更大。

        “預(yù)計明年通脹比較溫和，我國可能明年下半年開始加息，但也有可能不加息?！迸d業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家魯政委表示，“加息還要視乎匯率因素?！?br/>
        有業(yè)內(nèi)人士指出，鑒于經(jīng)濟V形復(fù)蘇，政策基調(diào)已經(jīng)從集中保增長轉(zhuǎn)變至平衡三大目標(biāo)：促進(jìn)經(jīng)濟增長，調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)以及控制通脹預(yù)期。魯政委表示，如果明年通脹率達(dá)到2%，央行或?qū)⒏鶕?jù)國際情況隨時調(diào)整利率水平。

        “GDP持續(xù)增長的同時，CPI增長保持在2%~3%，應(yīng)該是非常理想化的一個局面。”中信嘉華首席中國策略師廖群對  《每日經(jīng)濟新聞》表示，“但需要特別注意的是，即使CPI保持一個相對合理的增長速度，但如果環(huán)比增幅過快，通脹也將成為決策者必須加大考慮的因素?！?br/>
信貸的預(yù)期規(guī)模

        至于信貸方面，我國著名經(jīng)濟學(xué)家成思危12月初即表示，2010年我國宏觀經(jīng)濟政策基調(diào)基本確定，為保證貸款質(zhì)量，以及管理通脹預(yù)期，適度寬松的貨幣政策可能微調(diào)。

        對于具體微調(diào)的措施，中信證券發(fā)布最新策略報告認(rèn)為，2010年合理的信貸規(guī)模應(yīng)控制在7萬億~8萬億元人民幣的水平，對應(yīng)11%左右的經(jīng)濟增長和2.5%左右的通脹水平；明年貨幣政策調(diào)控的重點在控制貨幣乘數(shù)上，將采用“窗口指導(dǎo)”、提高資本充足率等數(shù)量型調(diào)控措施；同時，預(yù)計2010年資本項流入額將進(jìn)一步增加，明年外匯占款的增加額大約在3.5萬億元左右。

        中信證券認(rèn)為，如果一季度信貸投放控制在3萬億元上下，則全年的調(diào)控措施將會很溫和，加息的可能性較小?！叭陙砜矗w流動性狀況仍將處于寬裕狀況?！?br/>
債市的資金缺口

        此外，債券市場供求關(guān)系也是投資者需要重點關(guān)注的方面。渤海證券債券分析師徐華表示，預(yù)計明年M2同比增速20%，新增信貸8萬億元，假定存款準(zhǔn)備金率不變，銀行可用于投資債券的資金（包括存款、貸款、準(zhǔn)備金）將從今年四季度30%左右的增速下降至19.8%，新增資金約2.11萬億元，較2009年大幅減少1.46萬億元；保險資金方面，明年供給量將達(dá)到2460億～3280億元；而基金公司資產(chǎn)規(guī)模將持續(xù)高增長，但債券需求僅略有回暖，預(yù)計持債增量基金為1000億～1500億元。總體上，明年債市資金凈增量為2.46萬億～2.59萬億元。

        在債券供給方面，徐華指出，以財政赤字占名義GDP比重3%來計算，預(yù)計明年新增國債1.08萬億元；預(yù)計明年三大政策性銀行（即中國國家開發(fā)銀行、中國進(jìn)出口銀行和中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行）新增信貸約9600億元，即債券凈增量約為9600億元；同時，明年外匯占款投放有望達(dá)到4萬億元，在不上調(diào)存款準(zhǔn)備金率情況下，央票凈發(fā)行1.27萬億元；同時，以信用債凈增量同比增速40%左右計算，明年信用債凈增量約1.4萬億元。

        以此計算，債券市場債券凈增量將達(dá)到4.71萬億元，不計算央票也在3.44萬億元。就此，他指出，明年債券發(fā)行大幅高于資金供給，如果考慮央行上調(diào)存款準(zhǔn)備金這一因素，資金緊張程度可能更嚴(yán)重。



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