每經(jīng)評論員  葉檀

　　如果中國的IPO不能實現(xiàn)市場化，新股發(fā)行改來改去，除了浪費行政資源外，沒有任何好處。

        1月29日，由中國證監(jiān)會和中國證券業(yè)協(xié)會組織，機構(gòu)、中小投資者及專家參與的新股發(fā)行體制改革研討會將在上海西郊賓館召開。

        由于去年新股發(fā)行迭創(chuàng)新高，上市公司超募現(xiàn)象嚴(yán)重，因此，必須改革新股發(fā)行制度的呼聲甚囂塵上。2009年5月中國證監(jiān)會就《關(guān)于進一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見》公開征求社會意見以來，6月恢復(fù)IPO，所謂發(fā)行定價的市場化，主要是更為“寬松”的詢價制度，讓一級市場發(fā)行價格打破了20倍市盈率的長期禁錮，新股發(fā)行體制需要進一步改革和完善。

        如果說，新股發(fā)行堅持市場化方向不能變是共識，無法達成共識的是，什么是真正的市場化？從去年下半年以來，市場之所以出現(xiàn)大批新股價格畸高、資金超募的現(xiàn)象，并不是因為市場化過了頭，而是因為新股發(fā)行并不市場化。

        在貨幣發(fā)行量創(chuàng)出歷史新高、市場流動性過剩的情況下，還卡住上市資源，放開詢價區(qū)間，監(jiān)管層不再進行發(fā)行市盈率的窗口指導(dǎo)，必然造成發(fā)行市盈率畸高的現(xiàn)象。這是由市場與貨幣的特性所決定的，無法怪罪投行，如果能夠高價發(fā)行而承銷商有意壓低價格，才是對上市公司、對市場不負(fù)責(zé)任的做法。

        每次新股發(fā)行市場化改革全都半途夭折，原因絕不在于市場化發(fā)行本身，而是在放開發(fā)行市盈率的同時，有關(guān)部門繼續(xù)壟斷上市資源、繼續(xù)在膨脹的流動性與有限的IPO之間制造差價。誰都知道，當(dāng)過多的資金追逐有限的資產(chǎn)時，資產(chǎn)價格必然上漲，這是由金融市場的特性所決定的，而不會由哪個領(lǐng)導(dǎo)的意志所能改變。這一現(xiàn)象不僅發(fā)生在證券市場，也同時發(fā)生在債券、房地產(chǎn)等市場。

        2000年，證監(jiān)會的市場化發(fā)行已經(jīng)有一次教訓(xùn)。2000年6月，監(jiān)管層決定新股市場化發(fā)行，導(dǎo)致新股發(fā)行的市盈率穩(wěn)步推高，直到閩東電力以88.69倍的市盈率水平刷出歷史最高價。2000年和2001年是資本市場籌資高峰期，平均發(fā)行市盈率高達33.95倍和31.88倍。市盈率節(jié)節(jié)攀升，一二級市場的差價卻并未縮小。以2000年新股發(fā)行市盈率前10名的股票為例，這10只股票的差價平均為134.12%。與現(xiàn)在一樣，普通投資者對于新股發(fā)行圈錢的斥責(zé)從未中斷，不得已，監(jiān)管層再次進行發(fā)行市盈率的窗口指導(dǎo)。

        因此，要改變新股發(fā)行價格畸高和圈錢的情況，只有兩條路可以走：一是抑制貨幣的流動性；二是加快推出上市資源，使投資者可以選擇更多的資產(chǎn)品。

        目前監(jiān)管層走的是第一條道路，從2009年年末以來，融資和再融資創(chuàng)出天量。數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，去年6月僅有1只新股發(fā)行，7~12月則分別有6只、14只、18只、25只、12只和35只新股發(fā)行；除了11月外，其他月份的新股發(fā)行數(shù)量基本處于節(jié)節(jié)攀升的狀態(tài)。今年1月22日，6家公司IPO申請上會；1月29日，證監(jiān)會發(fā)審委將要對8家公司的上市申請進行審核，創(chuàng)出了新股重啟以來的新紀(jì)錄。

        隨著上市資源的增加，輔之以貨幣的緊縮，我們看到了截然不同的景象，新股發(fā)行市盈率下降，甚至出現(xiàn)破發(fā)——自去年重啟IPO后，7月份首批5只新股首日平均漲幅為111.98％，8月份漲幅降到66.53％，9月則跌落至不足25％。而破發(fā)與準(zhǔn)破發(fā)頻頻警示市場風(fēng)險。去年12月23日，中國中冶在網(wǎng)下配售股解禁當(dāng)日“破發(fā)”，機構(gòu)資金  “被套”2.714億元；2010年1月26日，中小板新股巨力索具上市首日僅上漲8.25%，一向被大幅爆炒的小盤新股陷入“冰點”；1月28日，剛剛上市7個交易日的創(chuàng)業(yè)板新股星輝車模和臺基股份跌破發(fā)行價，而中國西電在當(dāng)天上市交易，收盤價每股7.79元，比每股7.9元的發(fā)行價下跌1.39%。監(jiān)管層沒有對新股發(fā)行進行改革，新股發(fā)行市盈率就已節(jié)節(jié)下降，可見這是上市資源與流動性的匹配問題，而不是什么道德問題，更不是什么新股發(fā)行要進一步緊縮的問題，這樣做將離市場化越來越遠(yuǎn)。

        所謂新股發(fā)行圈錢效應(yīng)事實上是個明確的陽謀，即貨幣流動性、投行與上市公司合謀做的一個局。要破這個局，只要將上市資源放開，就如成熟市場一樣實行注冊上市制，一二級市場差價自然縮小，打新風(fēng)險上升，如此一來既不會有一級市場的暴利、也不會有二級市場的抱怨。何勞有關(guān)方面興師動眾、再三再四地進行什么改革？

        不尊重金融規(guī)律，再改都會產(chǎn)生既得利益階層；如果尊重市場規(guī)律，所謂的圈錢神話在彈指間就會消失無蹤。



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