每經(jīng)記者  曹晟源  實習(xí)生  鄭佩珊發(fā)自上海

        盡管經(jīng)歷了近8年的等待，但湖北宜化集團有限責(zé)任公司（以下簡稱宜化集團）的重組仍一步步走到了最后，并有望在本月底完成。

        4月20日，宜化集團第三次提出了國有企業(yè)資產(chǎn)改革方案。僅僅過了半個多月，其控股的兩家上市公司湖北宜化（000422，SZ）以及雙環(huán)科技（000707，SZ）分別在5月8日和5月10日發(fā)布公告稱，公司董事會決定放棄對各自旗下子公司（雙環(huán)堿業(yè)、重慶宜化、宜化肥業(yè)以及貴州宜化）少數(shù)股東權(quán)益的優(yōu)先受讓權(quán)，并對上述轉(zhuǎn)讓提出了總共10.32億元的價格方案。而與此同時，另一家與宜化集團關(guān)系密切的宜昌財富投資管理有限公司（以下簡稱財富公司）正磨刀霍霍，試圖接手上述資產(chǎn)，從而完成一場堪稱完美的“曲線MBO（管理層收購）”。

        對此，《每日經(jīng)濟新聞》擬通過縝密的調(diào)查，為您揭開這場資本運作大戲幕后的故事。

國有獨資企業(yè)將改制國有控股

        4月20日，宜化集團控股的兩家上市公司湖北宜化和雙環(huán)科技同時發(fā)布公告宣稱，接到了宜化集團股權(quán)結(jié)構(gòu)變更的通知，通知指出宜化集團的國資改革方案于4月19日獲得宜昌市人民政府批準(zhǔn)。

        上述公告隱隱將一個曲線MBO的計劃給勾勒了出來，有業(yè)內(nèi)人士將此次MBO稱為收購、增資以及回注的三部曲。記者也按照這一思路，試圖將這三部曲的脈絡(luò)給梳理出來。

        首先，宜化集團及其子公司高管出資1億元設(shè)立宜昌財富公司，再分別收購貴州宜化有限責(zé)任公司（以下簡稱貴州宜化）50%股權(quán)、湖北宜化肥業(yè)有限公司  （以下簡稱宜化肥業(yè)）50%股權(quán)、湖北雙環(huán)科技堿業(yè)（重慶）有限公司  （以下簡稱雙環(huán)堿業(yè)）49%股權(quán)及重慶宜化化工有限公司（以下簡稱重慶宜化）55%股權(quán)。

        其次，財富公司將收購的4家公司股權(quán)加上部分現(xiàn)金向宜化集團增資擴股，從而持有宜化集團49%股權(quán)，另外的51%的股權(quán)仍由宜昌市國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會（以下簡稱宜昌國資委）持有。

        最后，宜化集團承諾將增資擴股完成后持有的4家子公司股權(quán)注入到湖北宜化和雙環(huán)科技。屆時4家子公司將成為兩家上市公司的全資子公司。

        不難發(fā)現(xiàn)，在宜化集團此次MBO的三部曲中，正是由于財富公司這一神秘角色的存在，才讓三部曲得以完整示人。

        公開資料顯示，宜化集團是宜昌市屬28家國有企業(yè)集團中的優(yōu)良資產(chǎn)，總資產(chǎn)高達400億元。從2002年11月宜昌市新一輪國資改革開始算起，截至目前該集團已經(jīng)是宜昌市政府持有的最后一家尚待改革的企業(yè)。目前，宜化集團為國有獨資企業(yè)，實際控制人宜昌國資委對集團100%控股。而如今出臺的集團改革方案，目的就是要將國有獨資改制為國有控股。

        但一位不愿透露姓名的分析師卻對此次改制提出質(zhì)疑，他向《每日經(jīng)濟新聞》表示：“這么好的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，宜昌市政府為什么遲遲不肯進行國企改革，而如今卻又通過了呢？”這一切還要回到8年前。

MBO思路貫穿三次改革方案

        2002年，在國企改革的浪潮席卷之下，宜昌市成立的國有企業(yè)改革領(lǐng)導(dǎo)小組進駐該市隆康路26號，一場國企改革的大幕就此拉開。此次改革包括了宜昌市屬28家企業(yè)集團，宜化集團的名字也在名單中。但直到2003年11月，該集團多次修改后的改制方案才與外界見面。

        初步方案中提到：宜化集團先收購湖北楚星公司（為宜化集團參股公司），將楚星公司民營化之后用湖北楚星公司收購集團下屬的其他子公司，最后再收購集團的部分國有股權(quán)。但這一改革方案最終并沒有得到宜昌市政府的認(rèn)同。

        對于上述方案未能通過的原因，一名不愿透露姓名的券商人士認(rèn)為，這可能和2003年3月財政部緊急叫停各地的MBO有關(guān)。據(jù)公開資料顯示，截至2004年，在宜昌市已經(jīng)進行改革的26家企業(yè)中，有24家企業(yè)被國內(nèi)民營企業(yè)收購，僅有一家實行了MBO。

        然而宜化集團并沒有停止MBO的嘗試。2004年3月，集團又將新的方案提交給宜昌市：先收購一家新公司，接著用這家公司收購集團下屬的其他子公司，最后再收購集團60%的國有股權(quán)。相比第一次的改革方案，除了收購公司變更和明晰了收購的股權(quán)比例以外，這次的方案并沒有什么明顯的變動，因此其命運自然也和第一次一樣，未能獲得政府的認(rèn)同。

        然而對比前兩次改革方案不難發(fā)現(xiàn)，實際上從一開始，宜化集團MBO的三部曲基調(diào)就已經(jīng)定下。其核心內(nèi)容是借由一家殼公司出面收購子公司，通過子公司股權(quán)收購宜化集團股權(quán)。

        而在上月提交的第三次改革方案中，充當(dāng)殼公司角色的就是財富公司。然而外界對此也產(chǎn)生了種種質(zhì)疑——財富公司的“財富”究竟從何而來？

財富公司“財富”從何而來？

        根據(jù)公告資料顯示，財富公司的31名出資人中，出資金額最高的是宜化集團董事長蔣遠(yuǎn)華，達到5595萬元，占整個出資額的55.95%。

        曾當(dāng)選2007年中國經(jīng)濟十大新聞人物的蔣遠(yuǎn)華，進入宜化集團后從技術(shù)員做起，歷任車間主任、總經(jīng)理助理、副總經(jīng)理、總經(jīng)理，最后升為董事長，一般人可能需要幾十年的升遷過程，在他的身上只用了13年。這期間蔣遠(yuǎn)華還被委派出國留學(xué)，2001年作為留美博士的蔣遠(yuǎn)華回到宜化集團以后，開始了大規(guī)模的改革，給處于低谷中的集團帶來了生機。資料顯示，到2004年，集團的銷售收入從2000年的5.8億元跨越式地增長到36.6億元。

        和集團利潤的跨越式增長相似的是，蔣遠(yuǎn)華追逐財富的道路也是一帆風(fēng)順。從兩家上市公司的年報來看，蔣遠(yuǎn)華每年從湖北宜化領(lǐng)取年薪，年薪從2005年的42萬到2007年變?yōu)?9萬，至今仍舊保持這個數(shù)字。另外蔣遠(yuǎn)華還因公積金轉(zhuǎn)股，目前持有湖北宜化20384股股份。按照4月20日當(dāng)日湖北宜化每股21.47元的價格，蔣遠(yuǎn)華所持有的股票價值超過40萬元。

        但無論按照每年69萬元的最高年薪計算還是加上所持有的股份，5595萬元的出資額對于蔣遠(yuǎn)華來說，都應(yīng)該是個天文數(shù)字，這一數(shù)字達到他目前年薪的80多倍，何況2007年之前年薪還并未達到69萬。

        對此，前述分析師在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時，也對財富公司的現(xiàn)金出資來源提出了質(zhì)疑：高達1億元的注冊資本，這31位宜化集團或子公司的高管從何籌措足夠的現(xiàn)金？他進一步表示，財富公司收購兩上市公司的4家子公司股權(quán)最起碼需要10億元的資金，即便注冊資金的問題能夠解釋，那么這筆巨額資金又將從何而來，也值得關(guān)注。

放棄捷徑  迂回注資惹疑惑

        撇開注冊資金等問題，值得注意的是，宜化集團似乎有意將原本簡單的收購變得復(fù)雜。

        按照MBO三部曲的順序，財富公司首先需要收購湖北宜化和雙環(huán)科技旗下4家子公司的股權(quán)，接著要將股權(quán)加上現(xiàn)金增資給宜化集團。

        根據(jù)湖北宜化2009年年報披露，這4家子公司是湖北宜化以及雙環(huán)科技的并表子公司，也是兩家上市公司利潤的主要來源。如湖北宜化旗下的宜化肥業(yè)年末凈資產(chǎn)3.2億元，實現(xiàn)凈利潤1603萬元；貴州宜化年末凈資產(chǎn)5.47億元，實現(xiàn)凈利潤8834萬元。雙環(huán)科技的年報同樣顯示，旗下重慶宜化去年底總資產(chǎn)18.7億元，年內(nèi)實現(xiàn)凈利潤2119萬元。而2007~2009年湖北宜化的凈利潤分別為3.8億、2.48億和2.37億元；雙環(huán)科技為9607萬、1.67億以及426萬元。

        其實兩家上市公司如若直接收購4家子公司的少數(shù)股東權(quán)益，屆時將持有子公司100%股份，也將利好上市公司的發(fā)展。讓人不解的正在于此，兩家上市公司對于這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為何會放棄優(yōu)先受讓權(quán)，而選擇讓財富公司收購后，再注入回上市公司的方式？

        另一方面，財富公司在收購4家子公司的股權(quán)之后，將以股權(quán)加上現(xiàn)金的方式向宜化集團增資，經(jīng)過一番運作之后再次注入上市公司。這其中財富公司收購的價格以及注入上市公司的價格也成為這次MBO的焦點。

        可以肯定的是，如果完成這一過程，注冊資金僅1億元的財富公司將持有總資產(chǎn)400億的宜化集團49%股份，31位高管的財富也將由此發(fā)生巨大變化。

        記者隨后致電宜昌市國資委詢問詳細(xì)情況，不過截至發(fā)稿，國資委辦公室電話并沒有人接聽。湖北宜化董秘魯?shù)ひ参茨芫拖嚓P(guān)詳細(xì)情況給予答復(fù)。

股東大會將成最后一道坎

        根據(jù)5月8日和10日湖北宜化和雙環(huán)科技的公告，兩家上市公司董事會決定放棄對旗下4家子公司少數(shù)股東權(quán)益的優(yōu)先受讓權(quán)，理由是資金壓力較大，目前不具備現(xiàn)金收購的條件。另外公告中還指出，財富公司收購4家子公司的關(guān)聯(lián)交易并不構(gòu)成《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定的重大資產(chǎn)重組，除經(jīng)兩家上市公司股東大會審批外，不需要經(jīng)過其他部門批準(zhǔn)。這意味著，5月27日將要召開的股東大會將決定MBO計劃最終是否成行。

        據(jù)悉，本次財富公司總共需出資10.32億元來收購4家子公司的非上市股東股權(quán)，這一筆巨額資金將以自籌和銀行貸款的方式分期支付。在首期股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款支付后，財富公司以及兩家上市公司即辦理股權(quán)過戶手續(xù)。

        此外，根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，兩家上市公司都為基金的重倉股。據(jù)年報顯示，宜化集團持有湖北宜化16.2%的股份，并通過控股湖北雙環(huán)化工集團有限公司51.2%的股份間接控股雙環(huán)科技。查閱湖北宜化2009年年報，十大股東除宜化集團外，其余9位均被基金占有。其中，銀華核心價值優(yōu)選現(xiàn)持有1589.92萬股，占總股本的2.93%，其余基金的持股量也在799萬至1499萬股之間。雙環(huán)科技的情況與湖北宜化相似，前十位股東之內(nèi)除雙環(huán)化工集團外均被基金占有。

        據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2009年末，共有116只基金合計持有湖北宜化2.94億股，占總股本比例高達55.56%；另有35只基金合計持有雙環(huán)科技9861萬股，占總股本21.78%。由于宜化集團持有湖北宜化股權(quán)的比例僅為16.2%，而且到股東大會投票時，宜化集團因為關(guān)聯(lián)交易需要回避，因此這也表明，基金的意向?qū)⒆笥疫@次MBO的走向。



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