每經(jīng)記者  張長(zhǎng)穎

        資金面由寬松到逐漸干涸是一個(gè)從量變到質(zhì)變的過程。2010年上半年，市場(chǎng)經(jīng)歷了三次存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)、一年期央票利率打破十幾周均勢(shì)出現(xiàn)上行、3年期央票的意外重啟、5月中下旬后資金價(jià)格的全面跳升以及公開市場(chǎng)操作從凈回籠轉(zhuǎn)為凈投放以解流動(dòng)性之渴等等。由于受到各個(gè)方面的擠壓，A股資金面收緊趨勢(shì)或已不可避免，并將持續(xù)相當(dāng)一段時(shí)間。

        《每日經(jīng)濟(jì)新聞》在6月末之際，對(duì)這半年以來(lái)的資金價(jià)格、貨幣供應(yīng)形勢(shì)和公開市場(chǎng)操作走向等資金面的脈絡(luò)進(jìn)行了梳理。

資金價(jià)格一漲再漲

        觀察各期限Shibor上半年運(yùn)行情況，除2月春節(jié)期間因?yàn)橘Y金需求擴(kuò)大出現(xiàn)過一次全線上揚(yáng)以外，平均利率都一直穩(wěn)定在1.9%以下。到5月中下旬，資金鏈條驟然繃緊，各期限利率全面上漲。5月26日，隔夜Shibor從1.8550%一舉躍升至2.1592%。至此，除6月初有所緩解之外，6月11日開始又從1.9788%跳升到2.2053%，之后一直在2%以上的高位運(yùn)行。其余各期限的Shibor也從5月中下旬起出現(xiàn)了大幅的躍升。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)，各期限Shibor數(shù)據(jù)至6月24日已經(jīng)創(chuàng)出半年以來(lái)新高。其中Shibor2周品種更是達(dá)到了3.1850%的驚人水平，而年初該數(shù)值僅為1.6650%。

        同樣，銀行間拆借利率也是從5月26日開始突然啟動(dòng)，IBO001從5月25日的1.8556%跳升至26日的2.2006%，此后除6月初有所緩解之外，至6月24日仍在2.3112%的高位運(yùn)行。1月期品種甚至從年初的1.9198%躍升至6月24日的4.10%，高于2月期品種3.99%和3月期品種3.4546%的拆借利率。銀行間質(zhì)押式回購(gòu)利率R001更是從5月25日的1.8644%跳升至6月24日的2.3031%。而1月期品種漲幅更是驚人，從年初的1.8618%飆升到6月24日4.0838%的水平。

        Shibor利率、銀行間拆借利率和銀行間質(zhì)押式回購(gòu)利率運(yùn)行至6月下旬，一直都在“再創(chuàng)新高”，銀行間市場(chǎng)資金面的緊張可見一斑。

M1、M2反剪刀差高位逐漸收窄

        自2009年9月起,M1（狹義貨幣）增速開始反超M2（廣義貨幣）,反剪刀差到2010年1月達(dá)到峰值12.98%。這主要由于年初信貸政策的收緊加強(qiáng)了企業(yè)未來(lái)資金供求不確定性的預(yù)期，1月大量投放的信貸在很大程度上轉(zhuǎn)化為企業(yè)活期存款。隨后的2、3月出現(xiàn)短暫的回落,從3月起一直到5月份,這種反剪刀差值在高位震蕩,其中4月份出現(xiàn)了9.77%的增速反剪刀差的暫時(shí)性擴(kuò)大。雖然5月份反剪刀差已比4月有所縮小至8.9%,但通脹的壓力仍待釋放。

        M2方面，隨著貸款增速的回落，M2增速全年回落的趨勢(shì)得以建立。5月末，M2同比增長(zhǎng)21%，較上月降低0.5個(gè)百分點(diǎn)；M1同比增長(zhǎng)29.9%，較上月降低1.4個(gè)百分點(diǎn)；M2、M1之間“倒剪刀差”為8.9%，較上月有所回落。在今年年初以來(lái)信貸投放大幅減少、連續(xù)3次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和公開市場(chǎng)大幅回籠資金的影響下，M2增速持續(xù)、快速、大幅回落（M2連續(xù)6個(gè)月累計(jì)回落8.74個(gè)百分點(diǎn)），回落速度和幅度遠(yuǎn)超此前市場(chǎng)預(yù)期。有券商指出，如果按照全年信貸季度3:3:2:2相對(duì)均衡的投放節(jié)奏，預(yù)計(jì)年中M2左右增速可能就會(huì)達(dá)到或者接近全年18%左右的調(diào)控目標(biāo)，下半年將轉(zhuǎn)趨平穩(wěn)。但是考慮到未來(lái)貨幣政策有望適度、局部松動(dòng)，公開市場(chǎng)資金回籠力度可能會(huì)有所減弱，以及今年一季度外匯占款增加的勢(shì)頭，今年M2增速可能略微高于歷史正常水平（17%左右）。

        從半年趨勢(shì)來(lái)看，M1、M2反剪刀差如果擴(kuò)大說(shuō)明企業(yè)加大了生產(chǎn)和投資，這將有利于宏觀經(jīng)濟(jì)的活躍向好。

公開市場(chǎng)操作前緊后松

        2010年上半年公開市場(chǎng)操作方面，伴隨著2010年1月12日、2月12日和5月12日三次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，央行回籠了近萬(wàn)億元資金。3、4月流動(dòng)性回籠是主旋律，而隨著5月下旬資金價(jià)格的突然啟動(dòng)，市場(chǎng)資金面的全面緊張形勢(shì)加劇，這也反映出公開市場(chǎng)操作的針對(duì)性和靈活性。

        本周央行在公開市場(chǎng)僅象征性發(fā)行了50億元1年期央票和50億元3個(gè)月央票，使得本周公開市場(chǎng)資金回籠量驟降至100億元，為近9個(gè)月的最低操作水平。而由于本周到期資金規(guī)模高達(dá)2110億元，凈投放資金量達(dá)到了2010億元，創(chuàng)下春節(jié)以來(lái)單周凈投放的新高。至此，自5月24日當(dāng)周以來(lái)，央行已在公開市場(chǎng)連續(xù)五周實(shí)施凈投放，累計(jì)凈投放資金7160億元。

        大同證券宏觀分析師王志宏向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》指出，鑒于2009年上半年寬松的貨幣政策引致新增信貸規(guī)模超常擴(kuò)張，從2009年7月開始，我國(guó)貨幣政策、特別是信貸政策已收緊。2010年前4月新增貸款為月均8437億元，較去年同期大幅下降。

        同時(shí)，為控制信貸規(guī)模的過快擴(kuò)張，今年以來(lái)央行連續(xù)三次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率。財(cái)政支出增速大幅下降。2010年全國(guó)財(cái)政支出預(yù)算規(guī)模為84530億元，僅比2009年財(cái)政支出增長(zhǎng)11.4%，這一預(yù)算支出增速比2009年增速21.2%下降了10個(gè)百分點(diǎn)左右?？紤]到通脹因素，2010年財(cái)政支出的實(shí)際增速可能不足7%。貨幣政策緊縮和財(cái)政支出擴(kuò)張力度大幅度收縮，將對(duì)2010年的投資和消費(fèi)需求產(chǎn)生重大緊縮效應(yīng)，部分抵消貿(mào)易環(huán)境改善、出口恢復(fù)快速增長(zhǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用。

        對(duì)此江南證券首席宏觀分析師康海榮補(bǔ)充道，M1、M2增速差的不斷收窄符合決策層的調(diào)控目標(biāo)，是必然過程。三次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率都是為了對(duì)沖大量外匯占款釋放的流動(dòng)性。5月下旬資金面驟然緊張，出現(xiàn)了資金價(jià)格跳漲的局面。總體來(lái)看，2010年上半年資金面的不斷緊張是多種因素共同作用的結(jié)果，其中政策的作用最為明顯。

        王志宏指出，從近期貨幣市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，央行收緊流動(dòng)性的措施終于起到了相應(yīng)的效果，從5月中旬開始，貨幣市場(chǎng)短期利率開始緩慢爬升，6月中下旬利率更是加速上漲，這表明貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性開始收縮。6月公開市場(chǎng)將有7800億資金到期，將可能緩解當(dāng)前流動(dòng)性緊張局面。但是，貨幣市場(chǎng)資金價(jià)格高漲局面能否真正緩解仍主要取決于央行回籠資金的力度。



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