作為A股市場(chǎng)僅有的兩只連鎖醫(yī)療服務(wù)公司,通策醫(yī)療(600763)（收盤價(jià)12.92元）的境遇與愛爾眼科(300015)（收盤價(jià)38.97元）相去甚遠(yuǎn)。后者的股價(jià)自2月初低點(diǎn)19.33元（前復(fù)權(quán)）起至今已累計(jì)上漲超過100%,而前者同期上漲幅度不到20%。從估值來看,后者的動(dòng)態(tài)市盈率目前接近100倍,前者僅為50倍左右。

　　是市場(chǎng)低估了通策醫(yī)療,還是愛爾眼科的成功無法復(fù)制？有醫(yī)藥行業(yè)分析師向 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示,通策醫(yī)療是A股市場(chǎng)少有的投資標(biāo)的,未來的估值有望向愛爾眼科靠攏。反對(duì)的聲音則認(rèn)為,通策醫(yī)療無法像愛爾眼科那樣迅速擴(kuò)張,未來的成長(zhǎng)更多來自內(nèi)部。

　　凈利潤(rùn)增速超愛爾眼科

　　相較于愛爾眼科差強(qiáng)人意的中期表現(xiàn),通策醫(yī)療的中報(bào)顯得極為亮眼——凈利潤(rùn)達(dá)到2040萬元,同比增長(zhǎng)79%,而愛爾眼科的這一數(shù)據(jù)僅為36%。拋開350萬元財(cái)政補(bǔ)貼等因素,通策醫(yī)療的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)達(dá)到2433萬元,同比上升47%,也比愛爾眼科31%的增長(zhǎng)率更勝一籌。

　　通策醫(yī)療的業(yè)績(jī)提速始于2009年。自從2006年10月公司新大股東杭州寶群實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司對(duì)公司實(shí)施了資產(chǎn)重組并注入杭州口腔醫(yī)院有限公司100%股權(quán)后,公司經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)兩年的震蕩期。2009年1~6月,公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1655.33萬元,同比增長(zhǎng)95.37%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1139.10萬元,同比增長(zhǎng)134.92%。今年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨于穩(wěn)定,與2008年中期相比,凈利潤(rùn)幾乎翻番。

　　今年7月起,各券商開始密集地發(fā)布研究報(bào)告推薦這只股票。

　　海通證券(600837)的江維娜認(rèn)為,通策醫(yī)療的投資價(jià)值有4個(gè)關(guān)鍵性因素支撐。其一,根據(jù)權(quán)威部門數(shù)據(jù)顯示,我國(guó)口腔疾病患病率高達(dá)90%以上。其二,核心資產(chǎn)杭州口腔醫(yī)院在浙江口碑良好,未來這部分收入將穩(wěn)步增長(zhǎng)。其三,公司在杭州不斷新開診所,并追加投資,將鞏固地區(qū)優(yōu)勢(shì)。最后,杭州通策義齒制造有限公司一旦獲得相關(guān)審批,自產(chǎn)材料有利于降低成本,提高質(zhì)量。

　　今年7月29日,公司與浙江浙商產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)簽署了 《合作意向協(xié)議》,后者將以各種形式的合作,在公司擴(kuò)張性自有投資、橫向規(guī)模性并購(gòu)、縱向產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)等方面提供支持。

　　中銀國(guó)際買方研究員王軍認(rèn)為,通策醫(yī)療所在地浙江經(jīng)濟(jì)變革充滿活力,該地區(qū)的醫(yī)療服務(wù)行業(yè)將在公立醫(yī)院改革的大背景下,為民營(yíng)資本提供更多的發(fā)展機(jī)會(huì),通策醫(yī)療將迎來難得的發(fā)展機(jī)遇。公司目前已具備了通過購(gòu)并擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展的條件。如果公司今后能夠通過購(gòu)并擴(kuò)張不斷壯大規(guī)模,公司估值有望向愛爾眼科靠攏。

　　通策醫(yī)療自身也表達(dá)了對(duì)外擴(kuò)張的強(qiáng)烈意圖。公司在中報(bào)里寫到:“公司將緊緊抓住公立醫(yī)院改革契機(jī),目前優(yōu)先在全國(guó)16個(gè)試點(diǎn)城市中尋找合適的并購(gòu)機(jī)會(huì),加快外延式擴(kuò)張步伐……不排除尋求其他專科領(lǐng)域和綜合性醫(yī)院的并購(gòu)機(jī)會(huì)?！?/P>

　　華創(chuàng)證券的廖萬國(guó)表示,通策醫(yī)療應(yīng)當(dāng)專注于牙科。比起眼科,牙科的技術(shù)要求較低,連鎖經(jīng)營(yíng)的難度也更低,通策醫(yī)療的擴(kuò)張值得期待,估值向愛爾眼科靠攏是必然的。

　　獨(dú)特經(jīng)營(yíng)模式或阻擴(kuò)張之路

　　與華創(chuàng)持反對(duì)意見的有東海證券的屈昳。她表示,通策醫(yī)療的對(duì)外擴(kuò)張實(shí)際上是依賴于公立醫(yī)院改革的進(jìn)展程度,由于公司只通過并購(gòu)的模式進(jìn)軍新區(qū)域,能否與當(dāng)?shù)卣捅桓闹频墓⑨t(yī)院合作將成為影響并購(gòu)成敗的關(guān)鍵。

　　另一位券商分析員告訴記者,相較于愛爾眼科,通策醫(yī)療有以下幾方面劣勢(shì)。首先,牙科門診在各地十分普遍,行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈。其次,牙科對(duì)醫(yī)生的技術(shù)要求較高,公司在人才方面需要加大儲(chǔ)備。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手方面,規(guī)模上更勝一籌的佳美口腔連鎖以及主打高端路線的瑞爾齒科都將分食市場(chǎng)蛋糕,而愛爾眼科市值超過百億,國(guó)內(nèi)尚無同級(jí)別對(duì)手。

　　該分析員認(rèn)為,通策醫(yī)療經(jīng)過多年的摸索,已經(jīng)形成了一套“中心旗艦+周邊輻射”的連鎖模式,即通過收購(gòu)在某個(gè)地區(qū)立足,然后再以自建的形式增加門診數(shù)量。這種方法不像普通連鎖門診那么容易擴(kuò)張,而公司在發(fā)展規(guī)模方面比較謹(jǐn)慎,速度不可能很快。

　　關(guān)于牙科以外的業(yè)務(wù)發(fā)展,國(guó)聯(lián)證券在研究報(bào)告中透露,公司未來打算進(jìn)軍腫瘤、兒童醫(yī)院等?？漆t(yī)院,因此未來如果有參與這些醫(yī)院的改制機(jī)會(huì),公司將會(huì)介入,從而帶來新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　上述分析員表示,市場(chǎng)看好愛爾眼科,正是看好其擴(kuò)張迅猛。今年上半年,愛爾眼科并購(gòu)了南充麥格、重慶麥格、石家莊麥格、天津麥格等四家醫(yī)院100%的股權(quán),收購(gòu)了湖南康視持有的南昌愛爾、濟(jì)南愛爾的全部股權(quán);此外,公司采取自建方式分別在昆明、長(zhǎng)春、菏澤、南京等城市設(shè)立了連鎖醫(yī)院。截至6月底,公司目前已擁有28家醫(yī)院,上半年?duì)I業(yè)收入達(dá)到3.7億元。而通策醫(yī)療目前擁有17家分院,其中杭州有6家,占營(yíng)業(yè)收入1.03億元中的83.74%。

　　由此可見,對(duì)外擴(kuò)張的不確定性,對(duì)市場(chǎng)判斷公司價(jià)值的影響很大。不過值得慶幸的是,北京市及衢州市的收入增速較快,同比分別增長(zhǎng)了183.91%和51.11%。上述券商分析員認(rèn)為,即便不考慮對(duì)外擴(kuò)張因素,現(xiàn)有地區(qū)的內(nèi)部發(fā)展也能令公司業(yè)績(jī)獲得快速提升。

　　國(guó)聯(lián)證券的趙心認(rèn)為,口腔行業(yè)由于涉及治療和消費(fèi)兩方面,收入占比較高的美白、正畸和種植牙業(yè)務(wù)屬于消費(fèi),因此行業(yè)的發(fā)展與居民收入水平有很大關(guān)系。目前隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和收入水平的提高,行業(yè)增速一般維持在30%左右。該券商預(yù)計(jì),不考慮擴(kuò)張因素,通策醫(yī)療2010~2012年每股盈利分別為0.28元、0.33元和0.5元。