盡管估值修復為藍籌股報復性上漲提供了合情合理的解釋，然而，成倍放大的市場成交，以及周期先行的風格特征，卻暴露了節(jié)后行情的資金市“標簽”。歸根結(jié)底，寬松的貨幣環(huán)境加之外部流動性加速回流，所營造的資產(chǎn)價格上漲氛圍，才是藍籌股得以擺脫樓市調(diào)控的硬約束，展開估值修復行情的關鍵。

　　觀察人士認為，內(nèi)外環(huán)境的復雜性，決定了四季度貨幣政策取向難緊亦難松，“現(xiàn)行框架內(nèi)的動態(tài)微調(diào)”難以扭轉(zhuǎn)相對寬裕的資金環(huán)境，而外部流動性的注入，增加了流動性格局走向更加寬裕的可能。未來A股市場估值提升具備資金面支持。

　　政策難緊亦難松

　　8月份以來，我國經(jīng)濟中“滯”的因素初現(xiàn)緩解，而“脹”的因素有所突出。一方面，先行指標顯示，我國經(jīng)濟增長環(huán)比觸底跡象較為確鑿，經(jīng)濟超預期下行的風險在逐漸減退；而另一方面，CPI在連續(xù)創(chuàng)新高之后尚未確立拐點信號，現(xiàn)實通脹壓力與居民通脹預期有愈演愈烈之勢。經(jīng)濟偏滯脹格局向“脹”強于“滯”的態(tài)勢演進，在打消“保增長”顧慮的同時，相應提升了“防通脹”的政策要求。這一點，從貨幣政策委員會三季度例會將“管理通脹預期”的任務提至首位即可見一斑。在“防通脹”難度勝于“保增長”風險的背景下，貨幣政策的二次寬松已無必要。

　　然而，樓市調(diào)控繼續(xù)加碼對整體經(jīng)濟的抑制性影響尚有待觀察，政策迅速走向另一個極端的可能性亦不大。更何況，全球性貨幣擴張浪潮的不期而至，使得中國貨幣政策逆勢收緊的風險陡然上升。如今美國二次量化寬松已箭在弦上，歐盟對擴張政策趨之若鶩，日本政府也以“零利率”極力附和，主要發(fā)達國家競相投身貨幣擴充的行列之中，此時如果中國逆勢加息，反而可能導致更多的熱錢流入，加劇國內(nèi)通脹壓力。

　　兩相權衡，既然實質(zhì)性緊縮尚缺乏必要的基本面支撐，也沒有相應的外部環(huán)境配合，講求“適度寬松”的政策基調(diào)將得到繼續(xù)貫徹。“管理通脹預期”的任務還需倚重數(shù)量型工具的靈活調(diào)控操作。如渤海證券即認為，四季度“框架不變，動態(tài)優(yōu)化”依然是貨幣政策的主基調(diào)。

　　熱錢再回首 流動性寬裕

　　政策基調(diào)決定了國內(nèi)相對寬裕的貨幣環(huán)境，而外部流動性的注入則為流動性創(chuàng)造增添了“原材料”，未來的市場資金面具有支撐。

　　目前來看，盡管包括準備金政策及公開市場操作在內(nèi)的數(shù)量型政策是貨幣當局表達對通脹關切的主要途徑，但從現(xiàn)實操作來看，數(shù)量型調(diào)控依然有度，公開市場操作偏中性特征較為明顯。數(shù)據(jù)顯示，今年1-9月央行通過公開市場操作累計釋放基礎貨幣2890億元，表現(xiàn)為凈投放；節(jié)后首周，盡管央行祭出準備金政策的大棒，但是該政策具有“暫時性”及“結(jié)構(gòu)性”的特點，難以對市場整體資金環(huán)境產(chǎn)生較大影響，而且當周央行公開市場操作實現(xiàn)凈投放1810億，基本對沖了差別準備金上繳的影響。

　　在公開市場偏中性策略思路下，財政存款的季節(jié)性收縮可為流動性的“蓄水池”注入更多活水。歷史經(jīng)驗顯示，我國下半年財政存款增幅一般會逐步回落，到年底達到最低。財政存款減少，釋放出流動性可觀，可以相應彌補公開市場四季度到期資金的短缺。

　　與此同時，熱錢加速流入使得流動性創(chuàng)造也在恢復，四季度流動性格局有向更加寬松發(fā)展的趨勢。9月份以來，人民幣明顯加快了對外升值步伐。短期內(nèi)人民幣連續(xù)升值引起各方關注，而外匯占款數(shù)據(jù)回暖更激發(fā)市場對于“熱錢”回流的遐想。央行13日公布的數(shù)據(jù)顯示，9月份金融機構(gòu)外匯占款新增2896億元人民幣。

　　從NDF數(shù)據(jù)來看，人民幣升值預期近期已明顯回升。分析人士認為，一方面，人民幣現(xiàn)行緩慢升值的走勢，決定了熱錢流入將具有持續(xù)性；另一方面，在全球經(jīng)濟復蘇的高度不確定的背景下，中國市場因為存在名義利率提高的可能，會比其他國家市場更有吸引力，同樣意味著未來會有更多熱錢流入。外源流動性的注入勢必可為國內(nèi)的整體資金環(huán)境提供支持。在流動性趨于寬裕的背景下，以股市、大宗商品為代表的資產(chǎn)價格無論是防通脹式的“被動”上漲，還是資金追逐下主動價值重估皆有可能。