每經(jīng)記者  趙笛

        2008年底，確切地說是2009年3月，一個病人生命垂危，醫(yī)生用一針強心劑令其振作。頓時這位病人精神抖擻，神氣活現(xiàn)。

        這記猛藥的效果持續(xù)了一年多，2010年下半年，藥效開始退去，病人又感心力交瘁。11月，醫(yī)生終于拿出輸液瓶開始給病人治療。為了能見到療效，輸液瓶中加了些許激素。新的配方會不會比強心劑來得猛，其效果還有待觀察。

        上面所述的這個醫(yī)生就是美聯(lián)儲，強心劑就是QE1，輸液瓶就是QE2，而病人則是美國乃至全球經(jīng)濟。

        又一次的用藥勢必會給資本市場帶來新一輪的快樂，但濫用激素的后果會否產(chǎn)生耐藥性？對于中國股市而言，QE2帶來的是快樂，同時也是憂慮。

歷史回顧

QE1“強心針”讓世界飄起來

　　  QE1的推出，在當時是一種無奈又迫切的舉動。面對雷曼兄弟破產(chǎn)、金融危機的沖擊，2008年11月，美聯(lián)儲宣布購買1000億美元政府擔保企業(yè)（GSE）債券，及5000億美元按揭抵押證券。爾后的2009年3月，美聯(lián)儲宣布購買高達3000億美元長期國庫券，及增加購買GSE債券和按揭抵押證券規(guī)模，分別至2000億美元及1.25萬億美元。這就是QE1。

        QE1為金融危機籠罩中的全球經(jīng)濟注入一針強心劑。隨后，商品市場及股市展開大規(guī)模反彈。

        以紐約NYMEX原油期貨為例，其價格在2009年2月18日見底47.31美元，隨后震蕩上行在2010年5月3日到達93.31美元，漲幅近1倍。黃金的走勢則更顯凌厲。紐約COMEX紐約黃金期貨顯示，其價格在2008年10月便開始筑底，隨后從668美元一路上漲，周五（11月5日）再次創(chuàng)出新高，價格接近1400美元。

        股市方面，美股三大股指均在2009年3月見底。以道瓊斯指數(shù)為例，2009年3月6日，該指數(shù)見底6469.95點，直到2010年4月6日到達頂峰11258.01點，一年內上漲74%。值得注意的是，這一見底時間點，與QE1正式推出的時間異常吻合。而2010年11月4日，就在QE2推出的第二天，道瓊斯指數(shù)突破平臺，達到11440.37點，創(chuàng)出2008年底見底以來的新高。

        相反，與商品市場和股市的強勁反彈相對應的是美元遭到市場拋棄。美元指數(shù)顯示，自2009年3月4日達到89.62的高點后，便一路震蕩下行至2009年11月的75附近，

        受益于QE1以及同時期我國4萬億經(jīng)濟刺激計劃，A股滬指于2008年底見底1664點，隨即最高反彈至3478點。

        這一點從炒作脈絡上可見一斑。4萬億推出之際，受益基建的個股，如中國鐵建等走勢兇猛，但隨后不久，周期性行業(yè)開始反彈，與商品市場關聯(lián)的黃金股率領資源品強勁反彈，以恒邦股份（002237，收盤價55.20元）為例，其從2009年11月份見底至2010年4月短短5個月時間上漲超過400%。

市場前瞻

QE2“輸液瓶”帶來的快樂和憂慮

　　2010年11月3日，QE2出爐了。6000億美元加上原來持有的即將到期的約2500~3000億美元的  “兩房”MBS和機構中長期債券再投資購買美國國債，市場將迎來近9000億美元入市。

        這一規(guī)模比市場預期的略高，但又不是太高。對于中國股市而言，短期內，QE2帶來的資產(chǎn)泡沫和流動性勢必還將推動市場走牛；中期看，前期相關股票的上漲已經(jīng)反映了QE2的部分預期，熱錢繼續(xù)泛濫勢必還將加劇通脹壓力，帶來管理層的進一步監(jiān)管；長期看，當刺激因素消耗殆盡，泡沫破裂，中級調整就將來臨。

        當下，中國股市陷入了QE2帶來的快樂和憂慮。

短期作用

繼續(xù)吹大泡沫

        在QE2推出的第二天，商品市場中的黃金、石油重拾升勢，美國三大股指突破前期平臺，創(chuàng)出2008年見底以來的新高。在此傳導效應下，A股短期內仍將走牛。

        看點一：商品“天天向上”

        “無論未來經(jīng)濟向上還是向下，短期內商品市場或成熱點?！逼桨沧C券宏觀研究員蔡大貴在分析QE2對后市影響時，給出了這樣的結論。的確，往好的方面看，如果美聯(lián)儲刺激計劃奏效，隨著經(jīng)濟的回暖，生產(chǎn)需求的增加，國際大宗商品自然會受益；往壞的方向看，一旦QE2效果不佳，短期內美國經(jīng)濟仍不見起色，那么市場滋生的避險情緒，也會使大宗商品的部分品種成為較理想的投資標的，所以短期內大宗商品都可能存在機會。

        看點二：美元積弱難返

        由于新的資產(chǎn)購買計劃規(guī)模略大于預期，并且是“逐步推進”，這就抑制了所謂的“見光死”，因此美元指數(shù)貶值趨勢仍可持續(xù)。

        另一方面，美國中期選舉結果對美元也不是好事。由于奧巴馬所在的民主黨失去眾議院主動權，僅保住參議院多數(shù)席位，其推行的很多財政刺激政策未來可能受到鉗制。顯然，沒有財政政策的有力配合，貨幣政策的效果也會大打折扣，這對美元構成利空。

        “債券之王”格羅斯預計QE2的推出將導致美元在全球范圍內下滑20%。

        看點三：熱錢加快流入新興市場

        QE2的啟動將推動熱錢更多地流入新興市場。

        由于發(fā)達國家在未來相當長一段時期內仍將維持較寬松的貨幣政策，低利率成本帶來的大量資金將繼續(xù)涌向經(jīng)濟發(fā)展快速的新興經(jīng)濟國家。近日，印度和澳大利亞以及中國的加息，繼續(xù)拉大了新興市場國家與美國的利差，資本的逐利性，使市場的流動性流出美國、流入新興市場國家。有消息稱，已有數(shù)百億美元的熱錢屯駐中國香港，伺機進入中國內地。最典型的例子就是，索羅斯的香港辦公室業(yè)已開張。

        展望：股市還會牛一陣

        資產(chǎn)價格上漲、美元下跌、熱錢加速流入，每一條都足以成為A股上漲的理由。

        首先，原油、黃金等商品價格上漲帶動A股資源和有色股繼續(xù)瘋狂。國際商品市場也帶動國內期貨市場。近兩日PTA連續(xù)漲停，棉花、白糖的上攻意愿強烈，并帶動相關個股上行。長江期貨分析師楊小強告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，QE2對商品市場的影響就是推高商品價格，不過這與前期的漲勢應有所不同，后期關注的焦點可能由農(nóng)產(chǎn)品轉到工業(yè)品，工業(yè)品或成為后期漲幅較大的品種。

        其次，美元貶值推動人民幣繼續(xù)升值的預期較強。日前，中國人民銀行貨幣政策委員會委員李稻葵指出，QE2對人民幣升值形成一定壓力。從以往經(jīng)驗看，人民幣升值對A股，特別是人民幣收益類板塊形成利好。

        再者，熱錢流入對A股流動性構成利好。由于房地產(chǎn)政策越發(fā)嚴厲，進入中國的熱錢釋放領域并不多，股市顯然是最大的戰(zhàn)場。

中期效應

泡沫加劇  政策風險凝結

        在這一階段，A股在QE2的刺激下仍有上行空間，但空間有多大并不能盲目樂觀。由于市場前期已經(jīng)消化部分預期，QE2對市場的刺激力度有限。隨著熱錢涌入有望再次抬頭，政策的打壓或對A股帶來負面效應。

        看點一：市場已消化部分預期

        和QE1的突然推出不同，QE2早在今年8月中旬就有了市場預期。這就造成一個現(xiàn)象，到11月份QE2正式推出，市場已經(jīng)消化部分QE2的預期。比如，美股從9月初以來的漲幅已近15%，而在A股，周期性行業(yè)在9月底至10月初的暴漲也得益于此。

        那么，QE2的預期到底已透支了多少？廣發(fā)證券分析師李太勇認為，當前的資產(chǎn)價格（包括國債收益率、估值、大宗商品價格和美元）已經(jīng)隱含了5000億美元的QE2規(guī)模，也就是說，若加上QE1回收又重新釋放的3000億美元，還有4000億美元有待市場消化。

        看點二：人民幣還能升多少？

        由于市場已經(jīng)部分反映了QE2的預期，美元會繼續(xù)下跌，但空間有限，趨勢也會放緩。

        持這種觀點的國內分析機構不在少數(shù)。廣發(fā)證券認為，美元指數(shù)已經(jīng)處于一個相對的底部，QE2公布后，美元大幅下跌可能性小，中期隨著通脹預期的攀升，將展開反彈。國信證券指出，美元指數(shù)貶值趨勢仍可持續(xù)，保守估計可延續(xù)至明年1月份，但下行空間有限，幅度趨緩趨弱。

        對于中國而言，美元的走勢主要影響人民幣匯率。匯改重啟后，人民幣已經(jīng)有了大幅升值，任何事物不是一蹴而就的，美元一旦走強，人民幣升值壓力也將相應減弱。

        看點三：二次加息不是夢話

        對于熱錢的流入，包括新興市場在內的經(jīng)濟體不會坐以待斃。本幣升值和貨幣政策緊縮也將是不得不做的選擇，預計多個國家將會加強對資本流入的管制。比如，日本央行面對QE2，提前修改政策會議時間應對；另有消息稱，為應對日元強勢造成的出口不利，日本央行有意再次削減利率。澳大利亞及印度央行也在美聯(lián)儲決議公布前一天，分別提高國內的利率水平。

        而在中國國內，政策發(fā)出的壓力之聲已經(jīng)加大。在日前央行發(fā)布的《2010年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》中，就有“潛在的通脹壓力須高度關注”、“要引導貨幣條件逐步從反危機狀態(tài)向常態(tài)水平回歸”等話語。而隨著QE2的公布，中國人民銀行研究局局長張健華表示，美國量化寬松政策會影響包括中國在內的新興市場資本流入，這將表現(xiàn)在資產(chǎn)價格方面，而國內物價水平上漲的壓力已不容忽視。中國人民銀行行長周小川則強調，中國可以采用總量對沖應對熱錢流入。

        政策的壓力對股市顯然不是好事。國海證券分析師鄒璐就大膽預言，考慮到10月份CPI將達4%的新高，年內第二次加息有可能在11月份完成。

        展望：牛市還能持續(xù)？

        在這里，我們可以做一個簡單的測算。

        QE1的規(guī)模達到1.7萬億美元。從2009年3月6日，道瓊斯指數(shù)見底6469.95點，到2010年4月6日到達一輪頂峰11258.01點，歷時13個月，相當于每個月消化1300億美元。目前，留給市場的QE2資金總計為4000億美元，若貨幣流通速度繼續(xù)過去半年來的下降速度，4000億美元將在3個月用完。

        整體來說，進入12月份的A股將震蕩加大，政策將左右中期階段時間的長短。

長期影響

泡沫破裂  調整將至

        就規(guī)模來比較，QE2的刺激作用不會比QE1強，也不會比QE1的作用時間長。一旦刺激政策失效，已經(jīng)吹大的泡泡就會破滅，A股或將迎來一輪中級調整。

        看點一：經(jīng)濟好轉  美元反轉

        雖然美聯(lián)儲推出QE2，但不可否認的是，目前美國的經(jīng)濟情況與2008年底已有所不同，美國的經(jīng)濟已經(jīng)顯示出逐漸好轉的趨勢。未來判斷美元反轉的條件有二：一是美國失業(yè)率逐步下降，通脹率逐步上升；二是宏觀經(jīng)濟基本面的相對變化。由于歐、英、日央行在美聯(lián)儲QE2后也有推行其量化寬松政策的預期，其寬松政策的規(guī)模也可一定程度上沖減QE2對美元的壓力。

        一旦美元反轉，將導致熱錢大規(guī)模回流，對A股必然造成負面影響。

        看點二：商品市場拐頭

        11月3日公布的10月美國非制造業(yè)PMI、工廠訂單以及ADP私人雇員數(shù)據(jù)均超預期，結合近幾周的美國ECRI領先指數(shù)，美國經(jīng)濟特別是企業(yè)部門復蘇勢頭不減。目前經(jīng)濟狀況并不支持美聯(lián)儲出臺更多量化寬松計劃。一般來說，商品市場的行情在流動性行情告一段落后，會迎來  “基本面超預期行情”，直至就業(yè)數(shù)據(jù)持續(xù)超預期引發(fā)緊縮行情后，商品才會出現(xiàn)拐點。

        中投證券由此認為，判斷數(shù)據(jù)持續(xù)超預期的標準是至少2個月的超預期數(shù)據(jù)。也就是說，在12月3日公布11月美國非農(nóng)數(shù)據(jù)前，商品和非美貨幣都將維持強勢。從這點來看，其判斷泡沫破裂的時間點，似乎比上文中通過QE2貨幣量判斷的泡沫破滅時間點稍早。

        但無論如何，商品市場的下跌將對股市中的相關品種構成巨大利空打擊。

        展望：調整是為了漲得更好

        外因只能促進事物發(fā)展，而不能成其運行的關鍵因素。QE1、QE2都不可能成為經(jīng)濟乃至股市長久的動力，其最終的走勢必將反映實體經(jīng)濟。

        一旦美元反轉、商品調頭，政策的打壓如期而至，A股受此影響出現(xiàn)調整是必然的。當然這也配合著股市需要調整的內在原因：7月份以來，深圳綜指的漲幅已經(jīng)達到45%，中小板指數(shù)更是達到了50%，不少個股甚至創(chuàng)出歷史新高。

        不過，全球的經(jīng)濟是向上的，調整只是暫時的休息和思路的轉變?！睹咳战?jīng)濟新聞》前期已經(jīng)指出，匯改重啟將產(chǎn)生新的一輪牛市，調整只是為了未來的上漲之路更廣闊。

        值得注意的是，如果調整是在明年初，那么隨后將面臨的就是激動人心的“十二五”規(guī)劃的出爐。而在“十二五”規(guī)劃中，七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的主流行情或正式上演。

記者觀察

溫水煮不死青蛙

　　從小我們就被一個故事蒙蔽。那個故事是關于用溫水煮青蛙。據(jù)說，把一只青蛙丟到熱水里，它會猛地蹦出來；而把青蛙放在溫水里，加火慢慢地煮，它就不會跳出，而被活活煮死。

        如今，這則故事也經(jīng)常被用來形容股市：當泡沫來臨時，我們是跳出去，還是被泡沫逐漸淹沒坐以待斃？

        然而，誰又細細斟酌過，溫水煮青蛙的故事根本就是一場騙局。有好事者做了這兩個實驗：將一只青蛙放入溫水中，然后加熱；將一直只青蛙丟到開水中。其結果讓人大跌眼鏡。原本以為會在加熱的溫水中逐漸被煮熟的青蛙，其實在水溫達到五六十度時就跳出熱水；而原本以為會猛地跳出開水的青蛙，在丟入水中的一剎那間，就被燙死。

        此刻的我們應該想到，一個寓意深長的故事未必就經(jīng)得起推敲，人云亦云的想法未必就是真知灼見。

        記得一位投資大師在評價巴菲特時曾這樣說過：巴菲特不是股神，在上一輪網(wǎng)絡泡沫中，他躲得遠遠的，雖然避免了最后的崩盤損失，也錯過了泡沫中的繁華。

        筆者沒有一點輕視巴菲特的意思，他的投資理念和定力是無人能比擬的。但世間又有幾個柳下惠，看著絕大多數(shù)人在泡沫中狂歡，自己還能坐懷不亂？

        為什么，當泡沫來臨時我們就不能享受一番？或許我們會想，萬一被泡沫嗆死，被溫水煮死，我們怎么辦？

        但現(xiàn)實的情況應該是，去不去享受是一回事，享受多久又是另一回事。

        QE2的到來仿佛為全球資本市場端來了一個鍋，開始將各類資產(chǎn)，也包括我們這些投資者放在里面煮。此時我們是該跳出去，還是享受這舒適的溫水呢？

        現(xiàn)代版“溫水煮青蛙”的故事已經(jīng)告訴我們，開水，它不是青蛙能夠生存的機會，這就像已經(jīng)泡沫破裂的股市，任何時候進場都不要指望能夠搶到錢，相反只會被開水燙死；溫水加熱也并不是致命的，關鍵是你要隨時有逃命的想法。這就像股市泡沫，一旦你沐浴其中就不能得意忘形，就應該隨時做好快速撤退的準備。  趙笛



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