每經(jīng)記者  張冬晴  發(fā)自成都

        昨日（11月29日），停牌長(zhǎng)達(dá)8個(gè)多月的雙匯發(fā)展（000895，SZ）終于等來(lái)了復(fù)牌。隨著雙匯集團(tuán)肉類主業(yè)整體上市、實(shí)際控制人變化等重大事項(xiàng)的逐一披露，雙匯發(fā)展的重組故事似乎已經(jīng)畫上了一個(gè)圓滿的句點(diǎn)。

        雙匯的新實(shí)際控制人興泰集團(tuán)逐漸浮出水面，其幕后正是市場(chǎng)原以為已經(jīng)放棄了管理層持股計(jì)劃的雙匯集團(tuán)董事長(zhǎng)萬(wàn)隆和他的管理團(tuán)隊(duì)。同時(shí)，他們也成為此次博弈中的最大贏家。

緣起：從議案遭否到原價(jià)收回

        提到雙匯發(fā)展這次重組博弈，有必要從今年3月份的一次議案遭否決說(shuō)起。今年3月3日，雙匯發(fā)展召開(kāi)股東大會(huì)審議《關(guān)于香港華懋集團(tuán)有限公司等少數(shù)股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)的議案》，即由公司實(shí)際控制人羅特克斯來(lái)接手相關(guān)公司股權(quán)，上市公司則放棄對(duì)這些股權(quán)的優(yōu)先受讓權(quán)。

        據(jù)了解，香港華懋集團(tuán)有限公司等少數(shù)股東擬全部對(duì)外轉(zhuǎn)讓其所持有的包括漯河華懋雙匯化工包裝有限公司、華懋雙匯實(shí)業(yè)有限公司等10家公司的股權(quán)，這10家公司均為雙匯發(fā)展的子公司，持股比例分別為20.01%～63.35%不等，雙匯發(fā)展具有優(yōu)先受讓的權(quán)利。而被雙匯發(fā)展放棄受讓的這10家參控股公司股權(quán)均是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而且此次轉(zhuǎn)讓的少數(shù)股東權(quán)益的定價(jià)約為1.3倍PB，9倍PE，價(jià)格低廉。

        當(dāng)日，以十多家基金公司為代表的股東在股東大會(huì)上投出超過(guò)1億股的反對(duì)票引起業(yè)界一片嘩然。當(dāng)時(shí)的表決結(jié)果為：同意票877萬(wàn)股，反對(duì)票10955萬(wàn)股，棄權(quán)票1082萬(wàn)股。

        知情人士透露，該議案實(shí)際是先斬后奏，這些股權(quán)已經(jīng)在2009年上半年過(guò)戶給羅特克斯了，現(xiàn)在可能是監(jiān)管層要求公司補(bǔ)上一道手續(xù)，結(jié)果議案被機(jī)構(gòu)投資者否決。

        招商證券朱衛(wèi)華表示，“議案被否決是因?yàn)楣緵](méi)有給出機(jī)構(gòu)投資者需要的對(duì)價(jià)。”

        而昨日披露的公告則顯示，除了集團(tuán)肉類加工業(yè)務(wù)整體上市的重組預(yù)案，公司還推出了關(guān)于放棄少數(shù)股權(quán)優(yōu)先購(gòu)買權(quán)補(bǔ)充履行決策程序的整改方案，除不具備提供股權(quán)置換對(duì)價(jià)能力無(wú)法收回的雙匯大昌股權(quán)外，擬將相關(guān)公司中由羅特克斯收購(gòu)的其他9家外部股東股權(quán)從羅特克斯收回，收購(gòu)價(jià)格為羅特克斯當(dāng)時(shí)收購(gòu)股權(quán)時(shí)的原始出資價(jià)格。

        對(duì)于原價(jià)收回，雙匯集團(tuán)董事楊摯君解釋稱，“當(dāng)初股權(quán)出讓議案遭到了股東大會(huì)的否決，上市公司有優(yōu)先受讓權(quán)，等于是重新拿了回來(lái)。”

矛盾：從歷史問(wèn)題到現(xiàn)實(shí)困境

        正如雙匯集團(tuán)董事長(zhǎng)萬(wàn)隆和董事楊摯君反復(fù)提到的，漯河市是一個(gè)小城市，雙匯在漯河市是一個(gè)大企業(yè)。就是在河南漯河這么一個(gè)發(fā)展并不迅猛，缺少區(qū)位、資金、人才和資源優(yōu)勢(shì)的小城里，雙匯發(fā)展卻從當(dāng)初一個(gè)資不抵債、瀕臨破產(chǎn)的小小肉聯(lián)廠逐漸成長(zhǎng)為屠宰和肉制品加工行業(yè)龍頭。

        然而，就在過(guò)去的幾年時(shí)間，雙匯發(fā)展與大股東雙匯集團(tuán)的關(guān)聯(lián)交易額出現(xiàn)了“三級(jí)跳”，占比從30%多猛增到60%以上，高達(dá)119億元。與關(guān)聯(lián)交易額驟增一樣，雙匯集團(tuán)的業(yè)績(jī)也呈不可思議的幾何倍數(shù)增長(zhǎng)，從2005年1億元左右的凈利潤(rùn)，直線上升到2008年7.59億元的凈利潤(rùn)，4年增長(zhǎng)超6倍。

        公開(kāi)信息顯示，2005年雙匯集團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入137.14億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.07億元，2006年凈利潤(rùn)為1.18億元，2007年增長(zhǎng)至2.95億元。盡管三年完成了業(yè)績(jī)翻倍，但相比雙匯集團(tuán)2008年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，這還是小巫見(jiàn)大巫。2008年，雙匯集團(tuán)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)7.59億元，在2007年基礎(chǔ)上增長(zhǎng)了157.29%，較2005年增長(zhǎng)更是超過(guò)6倍。

        集團(tuán)的業(yè)績(jī)?cè)诰薹蠞q的同時(shí)，上市公司的股價(jià)卻長(zhǎng)期停留在2007年的水平上，始終無(wú)法突破。

        昨日，楊摯君向記者表示，“公司股價(jià)為什么一直上不去呢？就是因?yàn)橥瑯I(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易等歷史遺留問(wèn)題太多。但是，經(jīng)過(guò)此次重組以后，這些問(wèn)題都得到了很好的解決。”

        “否決議案只不過(guò)是這場(chǎng)博弈的一個(gè)導(dǎo)火索。”一位私募人士表示，“公司一直存在關(guān)聯(lián)交易、信息披露等公司治理方面的嚴(yán)重問(wèn)題，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率低于行業(yè)平均水平都是我們難以接受的。同時(shí)，作為財(cái)務(wù)投資者實(shí)際控制下的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的不穩(wěn)定也不利于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。”

        實(shí)際上，雙匯發(fā)展和雙匯集團(tuán)的關(guān)聯(lián)交易問(wèn)題一直為市場(chǎng)所詬病，而此前實(shí)際控制人股權(quán)發(fā)生變化等重大事項(xiàng)均未及時(shí)披露更使得公司被推到信披違規(guī)、治理缺陷的風(fēng)口浪尖。

        不過(guò)，在這場(chǎng)博弈中，雙匯發(fā)展管理層做了個(gè)“局中局”。借助此次集團(tuán)肉類加工主業(yè)整體上市，避免了同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，大幅降低了關(guān)聯(lián)交易。但管理層還通過(guò)實(shí)際控制人的變動(dòng)實(shí)現(xiàn)了對(duì)公司的控制權(quán)回歸。

海宇、海匯的“關(guān)聯(lián)往事”

        2006年4月26日，雙匯集團(tuán)國(guó)有股產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的招投標(biāo)結(jié)束。并非如先前人們所預(yù)想的由JP摩根旗下的私人股權(quán)投資公司CCMP獲得。高盛與鼎暉共同授權(quán)香港羅特克斯有限公司以20.1億元接手了雙匯集團(tuán)這部分資產(chǎn)，高于招標(biāo)底價(jià)近一倍。

        公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，雙匯集團(tuán)總資產(chǎn)合計(jì)22.23億元，凈資產(chǎn)為6.68億元，核心資產(chǎn)為上市公司雙匯發(fā)展，雙匯集團(tuán)持有雙匯發(fā)展5.72%股權(quán)。

        隨后，通過(guò)受讓雙匯發(fā)展第二大股東漯河海宇投資手中的股權(quán)，羅特克斯合計(jì)持有其60.71%股權(quán)。

        不過(guò)，需要補(bǔ)充的一點(diǎn)是，海宇公司注冊(cè)于2003年6月10日，工商局登記3天后便以4.02億元獲得雙匯發(fā)展25%的國(guó)家股（8559.25萬(wàn)股），成為雙匯發(fā)展第二大股東。當(dāng)時(shí)就被看作是公司高管MBO的過(guò)渡性公司。

        自從海宇成為第二大股東后，雙匯發(fā)展開(kāi)始了高額派現(xiàn)。2003年、2004年、2005年3年間，海宇投資得到的現(xiàn)金分紅總額達(dá)到2.01億元。

        另一家與管理層密切相關(guān)的“海匯公司”一度成為人們關(guān)注的焦點(diǎn)。海匯于2002年6月在漯河成立，注冊(cè)資本為11868萬(wàn)元，其50名自然人股東均為雙匯高管，出資從2900萬(wàn)元至50萬(wàn)元不等，該公司第一大股東和法定代表人正是雙匯集團(tuán)董事長(zhǎng)萬(wàn)隆。

        短短三年時(shí)間，海匯通過(guò)投資與雙匯集團(tuán)有關(guān)的各子公司，所獲得的稅后凈利潤(rùn)達(dá)1.3億元。

        然而，由于2005年初未能及時(shí)充分披露與海匯投資的關(guān)聯(lián)關(guān)系，雙匯發(fā)展被河南證監(jiān)局責(zé)令整改，最終，海匯投資旗下多家企業(yè)的股權(quán)被迫進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。隨后公司于2005年注銷，在這之前，海匯的部分公司股權(quán)被轉(zhuǎn)讓給上市公司。

結(jié)局：誰(shuí)才是大贏家？

        盡管萬(wàn)隆和他的管理團(tuán)隊(duì)兩次探索MBO都以失敗告終，但耐人尋味的還是此次重組。作為高盛和鼎暉下屬子公司，香港羅特克斯是雙匯高管為主的一家公司，成為雙匯發(fā)展資本運(yùn)作的重要平臺(tái)。

        根據(jù)重組預(yù)案披露，11月26日，雙匯發(fā)展的股東進(jìn)行境外股權(quán)調(diào)整，興泰集團(tuán)成為雙匯發(fā)展的實(shí)際控制人，高盛集團(tuán)與鼎暉投資不再通過(guò)其共同控制的羅特克斯對(duì)雙匯發(fā)展進(jìn)行控制。而興泰集團(tuán)是雙匯發(fā)展董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員、員工和其所控制或者委托的法人或者其他組織控制的公司。

        據(jù)重組預(yù)案披露，ShineB原股東按照在雙匯國(guó)際的實(shí)際權(quán)益轉(zhuǎn)為在雙匯國(guó)際直接持股，此次新設(shè)的運(yùn)昌公司持有雙匯國(guó)際6%的股權(quán)，專門用于管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。管理層100%控股的雄域公司和運(yùn)昌公司擁有雙匯國(guó)際股東會(huì)的表決權(quán)比例達(dá)到了53.2%，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)控制。

        不過(guò)，長(zhǎng)期跟蹤調(diào)研雙匯發(fā)展的招商證券食品飲料行業(yè)研究員朱衛(wèi)華表示，“從股權(quán)比例看，公司核心管理層費(fèi)盡周折MBO，卻沒(méi)有實(shí)現(xiàn)絕對(duì)控股，鼎輝系持股比例依然高達(dá)33.7%。”

        值得注意的是，盡管眾多投資者以“逼宮”的方式換來(lái)了公司管理層對(duì)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易等歷史遺留問(wèn)題的徹底解決，但真正的受益者還是以萬(wàn)隆為首的管理層。

        公告顯示，興泰集團(tuán)系雙匯發(fā)展及其關(guān)聯(lián)企業(yè)（含雙匯發(fā)展）的相關(guān)員工通過(guò)信托方式設(shè)立，受益人均為雙匯發(fā)展及其關(guān)聯(lián)企業(yè)  （含雙匯發(fā)展）的12名員工。其中，雙匯集團(tuán)董事長(zhǎng)萬(wàn)隆持股比例為14.41%，雙匯發(fā)展董事長(zhǎng)張俊杰也持有6.18%。

        另?yè)?jù)雙匯集團(tuán)董事楊摯君透露，此前總經(jīng)理龔紅培等3名董事辭職，正是推進(jìn)管理層收購(gòu)所作出的安排，上述3人仍然在公司任職。

        顯然，通過(guò)境外股權(quán)的變更，財(cái)務(wù)投資者高盛實(shí)現(xiàn)了退出，而雙匯發(fā)展的管理層則輕松實(shí)現(xiàn)了對(duì)公司的掌控，無(wú)疑是這場(chǎng)博弈的最大受益者。

（每經(jīng)記者李嬌鳳對(duì)本文亦有貢獻(xiàn)）

雙匯發(fā)展管理層MBO大事記

　　2002年6月  漯河海匯成立，其50名自然人股東均為雙匯高管，第一大股東和法定代表人為雙匯集團(tuán)董事長(zhǎng)萬(wàn)隆。2003年至2005三年間，獲得雙匯分紅1.3億元。

        2003年6月  海宇公司成立，大股東為賀圣華。工商局登記三天后便以4.02億元獲得雙匯發(fā)展25%的國(guó)家股，成為其第二大股東。外界一直質(zhì)疑其為雙匯高管MBO的過(guò)渡公司。2003年~2005年3年，海宇投資從雙匯得到的現(xiàn)金分紅達(dá)2.01億元。

        2006年4月  雙匯集團(tuán)國(guó)有股產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的招投標(biāo)結(jié)束。高盛和鼎暉下屬子公司香港羅特克斯公司以20.1億元接手了雙匯集團(tuán)這部分資產(chǎn)，并通過(guò)受讓海宇投資手中的股權(quán)，前者合計(jì)持有雙匯發(fā)展60.71%股權(quán)，成為實(shí)際控制人。

        2010年3月  雙匯發(fā)展召開(kāi)股東大會(huì)否決了《關(guān)于香港華懋集團(tuán)有限公司等少數(shù)股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)的議案》，即由公司實(shí)際控制人羅特克斯來(lái)接手相關(guān)公司股權(quán)，上市公司則放棄對(duì)這些股權(quán)的優(yōu)先受讓權(quán)。知情人士透露，該議案實(shí)際是先斬后奏，這些股權(quán)已經(jīng)在2009年上半年過(guò)戶給羅特克斯了。

        2010年11月  雙匯發(fā)展股東進(jìn)行境外股權(quán)調(diào)整，興泰集團(tuán)成為雙匯發(fā)展的實(shí)際控制人。興泰集團(tuán)是雙匯發(fā)展董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員、員工和其所控制或者委托的法人或者其他組織控制的公司。



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