熟悉經(jīng)濟(jì)學(xué)的人必然知道，美國大蕭條的成因讓一代又一代的經(jīng)濟(jì)學(xué)家為之著迷。美聯(lián)儲主席伯南克曾經(jīng)寫道：“在宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，對于‘大蕭條’的解析屬于這門科學(xué)中的‘圣杯’”，但是，我們尚未找到任何途徑染指這座‘圣杯’。”

　　大蕭條離我們并不遠(yuǎn)，全球經(jīng)濟(jì)體正處在由美國次貸危機(jī)引起動蕩之中，而我們的鄰邦日本也曾經(jīng)歷“失去的十年”的切膚之痛，痛定思痛，作為這場危機(jī)的親歷者，野村證券綜合研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜朝明寫成《大衰退》一書，該書為我們提供了審視經(jīng)濟(jì)周期性衰退的新視角—“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”。

　　資產(chǎn)負(fù)債表衰退

　　辜朝明的討論從日本貨幣政策失靈開始。按照宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的經(jīng)典理論，在經(jīng)濟(jì)處于衰退，信貸供應(yīng)不足時(shí)，中央銀行應(yīng)該通過寬松的貨幣政策來刺激經(jīng)濟(jì)，背后的邏輯是當(dāng)資金使用成本下降時(shí)，企業(yè)借貸的意愿會提高，經(jīng)濟(jì)的活躍程度從而會上升，但是從日本資產(chǎn)泡沫破裂后的情況來看，盡管日本央行實(shí)施了多年的零利率的貨幣政策，但私營領(lǐng)域借貸并沒有任何增加。

　　辜朝明分析指出，日本企業(yè)彼時(shí)將“負(fù)債最小化”作為經(jīng)營目標(biāo)是造成這種現(xiàn)象的主要原因。在他看來，貨幣政策有效的假設(shè)是企業(yè)以“盈利最大化”為目標(biāo)，在盈利最大化的前提下，企業(yè)會對資金價(jià)格敏感，利率的下調(diào)會提高企業(yè)對于信貸資金的需求。

　　但是在日本資產(chǎn)泡沫破裂后，很多企業(yè)都面臨著巨額的負(fù)債，相當(dāng)多數(shù)已經(jīng)資不抵債、瀕臨破產(chǎn)，此時(shí)，即使信貸成本極低，企業(yè)也不會增加負(fù)債，相反，它們不斷用盈利現(xiàn)金流來償還先前的負(fù)債，以免已實(shí)質(zhì)破產(chǎn)的消息被媒體和公眾察覺。

　　對于單個(gè)企業(yè)來說，這種做法無可厚非，但是當(dāng)每一個(gè)企業(yè)都如此行事的話，“合成謬誤”會使整個(gè)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)活動衰減、企業(yè)信貸需求萎靡，當(dāng)企業(yè)不想借錢時(shí)，借貸成本再低也無人問津，當(dāng)然，不只是零利率，日本還曾在本世紀(jì)初進(jìn)行了量化寬松，但是效果也不好。用辜朝明的話來說，量化寬松這就好像當(dāng)你連10個(gè)蘋果都賣不出去時(shí)，還要再以同樣的價(jià)格在貨攤上擺100個(gè)蘋果。

　　解決之道

　　發(fā)現(xiàn)了貨幣政策失靈的成因后，辜朝明進(jìn)一步指出了解決之道，他認(rèn)為，在私營領(lǐng)域信貸需求放緩時(shí)，政府應(yīng)該通過擴(kuò)張性的財(cái)政政策來刺激經(jīng)濟(jì)。辜朝明肯定了日本政府在資產(chǎn)泡沫破裂后的作為，并指出，如果沒有政府長期以來的擴(kuò)張性財(cái)政政策，日本GDP會像大蕭條時(shí)的美國那樣下降30%-40%，也就是說，即使經(jīng)濟(jì)沒有增長，但是來自公共領(lǐng)域的支出保證了日本民眾的生活水平?jīng)]有下降。辜朝明不同意用“失去的十年”來概括日本，他指出，政府的公共支出為私營領(lǐng)域的恢復(fù)提供了時(shí)間和機(jī)會，在這段時(shí)間內(nèi)，公眾的生活水平相對穩(wěn)定。

　　可喜的是，日本企業(yè)長達(dá)十年的償債之路終于在近年完成，從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，企業(yè)對信貸的需求有所增加，經(jīng)濟(jì)也出現(xiàn)了企穩(wěn)的跡象，雖然日本仍然處于通縮狀態(tài)，但今年GDP增長有望達(dá)到3%左右。

　　日本已經(jīng)度過了最困難的時(shí)候，但歐洲的問題卻正在發(fā)酵，近期，希臘和愛爾蘭為接受歐盟的援助不得不接受了整頓財(cái)政、縮減公共支出的條件，但從日本的經(jīng)驗(yàn)來看，在同樣經(jīng)受資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂的國家，私營領(lǐng)域經(jīng)濟(jì)活動已經(jīng)減少，財(cái)政緊縮只會進(jìn)一步拖累經(jīng)濟(jì)。

　　辜朝明認(rèn)為，歐元區(qū)的問題在于《馬斯特里赫特條約》（“《馬約》”）的僵化，由于《馬約》要求成員國財(cái)政赤字控制在本國GDP的3%以內(nèi)，各國政府通過擴(kuò)大財(cái)政支出來應(yīng)對危機(jī)的做法就受到了限制，因此，如果《馬約》不作出根本性調(diào)整，歐洲的問題就會持續(xù)下去。

　　資本項(xiàng)目開放再思考

　　本書除了提到衰退的成因和解決之道外，對于金融的全球化思考也值得玩味，其中關(guān)于資本項(xiàng)目開放的思考頗有見地。

　　辜朝明指出，在資本項(xiàng)目開放的背景下，主權(quán)國家央行貨幣政策的有效性正在降低。舉一個(gè)例子，由于日本央行長期以來一直實(shí)行零利率政策，投資者就可以從日本以極低利率拿到貸款，然后將其轉(zhuǎn)移到利率較高的國家，對于后者來說，其本意是通過緊縮貨幣政策來控制資產(chǎn)泡沫和經(jīng)濟(jì)過熱，但跨國資本的自由流動讓資本流入國中央銀行的貨幣政策失去了原本的效力。

　　一個(gè)可預(yù)見的結(jié)果就是，高利率國家的資金流入不斷加劇。投資者在以極低利率拿到日元借款后，會源源不斷將其兌換成高利率國家貨幣，這樣的話，日元匯率會走低，而該國貨幣會走強(qiáng)，這樣從匯率和利率兩個(gè)角度，都加劇了資金從日本的流出，向高利率國家流入的動力。

　　對于這種現(xiàn)象背后的深層原因，辜朝明指出，在勞動力等生產(chǎn)要素?zé)o法做到自由流動之時(shí)，單純的資本項(xiàng)目自由流動存在風(fēng)險(xiǎn)，鑒于全部生產(chǎn)要素在短期內(nèi)國際化可能性基本不存在，各國需要對資本項(xiàng)目開放及資本自由流動做進(jìn)一步的再思考。