熊錦秋

        新股發(fā)行“三高”怪癥只是股市的一個表象，筆者認(rèn)為，若逐漸往深處究根探源，則是當(dāng)前股市各方面機(jī)制極不健全在新股發(fā)行價格上的集中爆發(fā)。

        一是基金治理制度還不完善。比如，最近創(chuàng)業(yè)板等公司發(fā)行市盈率不斷刷新，多是以基金為主力的機(jī)構(gòu)不遺余力瘋搶的結(jié)果，它們甚至在二級市場搶購?；馂槭裁磽屬?？其中一個原因是基金治理制度還不完善，基金管理人還沒有真正把基民的錢  （包括社?；鸬腻X）當(dāng)作是自己的錢。真正的市場主體以追求自身利益最大化為原則，基金在市場中享有投資主體地位，但由于基金在多重委托代理關(guān)系中增加了基金管理人這一利益主體，因此基金的投資操作并不一定以持有人的利益最大化為根本。

        二是保薦人、承銷商與發(fā)行人成為利益共同體。目前保薦人和承銷商作為發(fā)行中間人，其利益與發(fā)行人綁定在一起，有的承銷商由于提前突擊入股更使其立場過度偏向發(fā)行人，而非充當(dāng)一手托兩家角色。擬上市公司在承銷商的過度包裝下閃亮登場顯得成長潛力無限，投資者的買意被充分激發(fā)。

        三是市場投機(jī)操縱盛行。目前新股上市首日破發(fā)現(xiàn)象較為普遍，但由此斷言炒新風(fēng)潮成為歷史還言之過早。若大勢好轉(zhuǎn)，主力投機(jī)操縱炒新熱情還是可能重新被激發(fā)，新股漲幅又會領(lǐng)先市場，新股比老股具有更強(qiáng)的  “投機(jī)籌碼”特性。而有的新股剛一上市就在實(shí)力莊家的炒作下高舉高打，股價持續(xù)上漲，這也強(qiáng)化了散戶跟風(fēng)意識和不怕追高意識，由此倒推誘發(fā)新股發(fā)行“三高”奇觀。

        四是二級市場盈利模式主要定格在投機(jī)模式上。為什么投資者愿意跟莊投機(jī)？那是因?yàn)槎鄶?shù)上市公司分紅很少，投資者要在市場盈利，主要通過跟莊投機(jī)；同時，市場退出機(jī)制的缺失則淡化了投資者對投機(jī)風(fēng)險的警惕，買殼賣殼、資產(chǎn)重組通行于市，內(nèi)幕交易、老鼠倉甚至腐敗都成為炒殼投機(jī)源動力。另外，目前股指期貨品種單一，只有針對滬深300指數(shù)的期貨品種，缺乏中小盤股指數(shù)期貨，使得做空機(jī)制單純覆蓋在大盤藍(lán)籌之上，小盤股可以不受做空機(jī)制影響泡沫得以盡情泛濫，所有這些，也是形成炒新炒小風(fēng)氣的深層次誘因。

        五是一些上市公司法人治理結(jié)構(gòu)不完善。為什么上市公司分紅少？那是因?yàn)樗鼈兘?jīng)營狀況一般甚至每況愈下，而其深層次原因則是因?yàn)闊o論是一股獨(dú)大，還是由于公司所有權(quán)與控制權(quán)分離形成內(nèi)部人控制，缺乏聯(lián)手機(jī)制的中小股東難以在董事會產(chǎn)生代言人，二級市場投資者尤其是散戶缺乏參與公司治理的渠道，投資者只是股民角色而非“股東”角色。而上市公司監(jiān)事會與獨(dú)立董事約束作用有限甚至有的形同虛設(shè)，缺乏對公司管理層有效的制約，沒有制約的權(quán)力必然產(chǎn)生腐敗，由此有些上市公司老總紛紛落馬一點(diǎn)也不奇怪。由于公司管理層缺乏約束激勵機(jī)制，使得上市公司創(chuàng)造財富的動力機(jī)制難以建立。

        六是有的中介機(jī)構(gòu)誠信缺失。比如，有的資產(chǎn)評估、驗(yàn)資、驗(yàn)證、會計(jì)、審計(jì)、法律服務(wù)等中介組織為擬上市公司提供虛假證明文件或虛假報告。而在二級市場中，一些有巨莊潛伏的個股也往往通過做假賬粉飾業(yè)績，以吸引散戶跟風(fēng)，當(dāng)年的銀廣夏、東方電子莫不如此，從事上市公司財務(wù)外部審計(jì)的會計(jì)機(jī)構(gòu)卻成為“打掩護(hù)者”。

        七是股票發(fā)行制度改革不徹底。最徹底的發(fā)行制度改革應(yīng)是將核準(zhǔn)制改革為注冊制。當(dāng)前的核準(zhǔn)制，發(fā)審委主要側(cè)重于合規(guī)性和實(shí)質(zhì)性審查，但在要求擬上市公司確保披露信息的全面性、準(zhǔn)確性、真實(shí)性和及時性等方面做得還不夠，加上投資者基于對核準(zhǔn)機(jī)構(gòu)的信賴心理，錯誤地認(rèn)為經(jīng)過核準(zhǔn)發(fā)行的股票一定具有較高投資價值，這些也是導(dǎo)致新股發(fā)行“三高”頑癥的主要原因。

        八是市場監(jiān)管滯后。目前實(shí)施監(jiān)管所依靠的法律法規(guī)及其配套措施還不完善，給監(jiān)管和執(zhí)法帶來困難，而中國特色的“人情關(guān)系風(fēng)”也可能使得法律難以真正貫徹落實(shí)到位。當(dāng)年“鐵娘子”史美倫發(fā)起監(jiān)管風(fēng)暴，莊股倒了一大片，現(xiàn)在像史美倫這樣能真正置身度外的人物似乎不多，由此市場莊股、妖股頻出而難以得到及時打擊。正是在這樣的大環(huán)境下，市場逐漸形成老股估值越來越低、新股發(fā)行市盈率和莊股獨(dú)自走高的畸形格局。

        健康的股市猶如一架嚴(yán)密精巧機(jī)器，各個環(huán)節(jié)相互咬合制約，一環(huán)套一環(huán)，原材料是資本，產(chǎn)品是包括資本利潤在內(nèi)的諸多回報。當(dāng)前我們的股市各方面機(jī)制都掉鏈子，多數(shù)環(huán)節(jié)基本都落套，綜合起來這些都是誘發(fā)新股發(fā)行  “三高”怪癥的病因。筆者認(rèn)為，新股發(fā)行市盈率與二級市場老股平均市盈率的比值，可看做市場一個溫度計(jì)，它可以測量市場的理性和健康程度，這個比值越高，說明市場體溫越高、越不理性、越不健康。我們應(yīng)該透過現(xiàn)象看本質(zhì)，透過新股發(fā)行“三高”怪現(xiàn)象感知市場的深層次問題，同時要敢于直面問題并予以綜合施治，否則若聽任新股發(fā)行市盈率越來越高，市場要實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展就將是一句空話。

        （作者系資深經(jīng)濟(jì)研究工作者）



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