過去10年A股市場是成長股投資的樂土。由于中國名義GDP以年均14.9%的復(fù)合速度增長，許許多多的行業(yè)都在演繹相同的故事——企業(yè)由小做大進(jìn)而成長為優(yōu)秀的企業(yè)。在這種背景下，A股市場的投資者在成長股上獲得了非常豐厚的回報(bào)。與此相對(duì)應(yīng)的是，價(jià)值股在A股則顯得過于乏味而無人問津。但在2008年全球金融危機(jī)之后，中國經(jīng)濟(jì)可以說進(jìn)入新的發(fā)展階段，相當(dāng)數(shù)量的傳統(tǒng)行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入成長末期甚至是成熟期，例如石化、傳統(tǒng)能源、航運(yùn)、鋼鐵、建材、家電等。而這些行業(yè)在A股市場占據(jù)相當(dāng)大的權(quán)重，因此如何投資低速成長股或者說價(jià)值股會(huì)成為一個(gè)重要的課題。

        其實(shí)，價(jià)值股投資遠(yuǎn)不是表面看起來的那么乏味。從美國股市歷史收益率統(tǒng)計(jì)來看，成長型投資風(fēng)格和價(jià)值型投資風(fēng)格交替跑贏對(duì)方。1979年至1991年13年間標(biāo)普500內(nèi)部成長型股票和價(jià)值型股票的平均回報(bào)率都在16.5%左右。1991年至2000年成長型股票顯著跑贏價(jià)值型股票，但I(xiàn)T泡沫破滅之后價(jià)值型股票大幅縮小與成長型股票的差距。從美國的經(jīng)驗(yàn)來看，價(jià)值股投資也能獲得非常好的收益，問題在于是否以足夠低的成本買入，在關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)做逆向投資無疑是價(jià)值股投資最重要的一個(gè)環(huán)節(jié)。

        逆向投資最早是由戴維·德雷曼（DavidDreman）在對(duì)行為心理學(xué)研究的基礎(chǔ)上提出來的。德雷曼被投資百科網(wǎng)選為19位最偉大的投資家之一。他認(rèn)為股票市場是專門針對(duì)人性的弱點(diǎn)設(shè)計(jì)的，人性的貪婪與恐懼在股市中表露無遺。投資者情緒會(huì)導(dǎo)致股價(jià)大幅偏離其內(nèi)在價(jià)值，而成功地利用其他投資者的錯(cuò)誤定價(jià)能夠獲得相當(dāng)豐厚的回報(bào)。德雷曼的主要投資方法是在股價(jià)受到打擊的時(shí)候買入市盈率、市凈率較低但分紅高于平均水平的股票。德雷曼表示，成功運(yùn)用其投資方法的一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)是：不要期望你所采用的策略在市場上馬上就能成功，給它一個(gè)合理起作用的時(shí)間。也就是說，要把眼光放在長期收益上。1979年，在美國股市已經(jīng)持續(xù)低迷了15年之后，德雷曼出版了《逆向投資策略——證券市場成功心理學(xué)》一書，告訴投資者“股市正位于歷史的低水平”，應(yīng)當(dāng)買入。最終，德雷曼的觀點(diǎn)得到證實(shí)，1982年起美國股市由熊轉(zhuǎn)牛，并且一直持續(xù)到2000年。

        約翰·聶夫（JohnNeff）被認(rèn)為是典型的逆向投資者。他在《約翰·聶夫談投資》序中總結(jié)道：“對(duì)我們來說，丑陋的股票往往是美麗的。如果溫莎基金的投資組合看起來就很容易讓人認(rèn)同，那么可以說我們是在敷衍了事?！闭菓{借著這種獨(dú)特的投資風(fēng)格，約翰·聶夫獲得了令人矚目的投資業(yè)績，在長達(dá)31年執(zhí)掌溫莎基金的過程中22次跑贏市場，基金增長55.46倍，平均年復(fù)利回報(bào)率13.7%，超過市場平均收益率3%以上。約翰·聶夫的投資方法可以總結(jié)為以下幾點(diǎn)。第一，低市盈率。對(duì)于周期性行業(yè)，只購買那些預(yù)計(jì)市盈率就要跌到底部的股票。對(duì)于成長性行業(yè)中的穩(wěn)健公司，當(dāng)被壞消息打擊而進(jìn)入低市盈率狀態(tài)時(shí)加以關(guān)注。第二，總回報(bào)率最好能夠達(dá)到市盈率的兩倍以上?？偦貓?bào)率是約翰·聶夫戰(zhàn)勝同行的法寶之一，它描述的是一種成長預(yù)期，收益增長率加上股息。第三，只選擇基本面至少接近平均標(biāo)準(zhǔn)的公司，這樣低市盈率才說明公司價(jià)值未被充分認(rèn)識(shí)。第四，堅(jiān)定的賣出策略。在基本面變壞或者股價(jià)達(dá)到目標(biāo)價(jià)格時(shí)要有賣出的決心。約翰·聶夫的經(jīng)典投資案例是對(duì)花旗銀行的投資。溫莎基金最從1987年就買入花旗，  持股成本一度高達(dá)33美元/股，1991年底花旗最低跌到8美元/股。但由于約翰·聶夫?qū)ㄆ旄黜?xiàng)業(yè)務(wù)的深入認(rèn)識(shí)以及對(duì)花旗管理層的信任，溫莎基金在股價(jià)下跌的過程中持續(xù)買入，在1992年對(duì)花旗的投資即取得盈利并最終獲得非常高的回報(bào)率。

        總結(jié)兩位投資大師的經(jīng)驗(yàn)，成功的逆向投資至少需要做到以下三點(diǎn)：第一，對(duì)行業(yè)或企業(yè)基本面有深入的認(rèn)識(shí)；第二，在關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)敢于挑戰(zhàn)主流認(rèn)識(shí)，做出與大部分投資者相反的決策；第三，要有足夠的持股耐心。對(duì)于能夠管理好自己的情緒而且用功的投資者，做到這三點(diǎn)并非不可能。希望投資者朋友2011年在價(jià)值股投資上也能獲得良好的回報(bào)。  （匯添富  王栩）



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