國(guó)家發(fā)改委發(fā)文，國(guó)內(nèi)航油出廠價(jià)格每噸提升800元，根據(jù)航空煤油價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制，國(guó)內(nèi)航線旅客運(yùn)輸燃油附加征費(fèi)也將相應(yīng)提高。分析人士認(rèn)為，航油上調(diào)不會(huì)逆轉(zhuǎn)需求復(fù)蘇，預(yù)計(jì)5月前三周航空旅客運(yùn)輸量同比增長(zhǎng)14％，預(yù)計(jì)客座率為82％，隨著市場(chǎng)的回調(diào)和匯率的上升，航空股的價(jià)值將逐步凸顯出來(lái)。

　　燃油附加費(fèi)轉(zhuǎn)嫁75%壓力

　　按發(fā)改委通知，自5月25日起國(guó)內(nèi)航空煤油出廠價(jià)由6840元/噸上調(diào)800元至7640元/噸，上調(diào)幅度為11.7%；最新國(guó)內(nèi)航油零售價(jià)為8060元/噸，變動(dòng)幅度為11%。同時(shí)各航空公司宣布上調(diào)國(guó)內(nèi)航線燃油附加征收標(biāo)準(zhǔn)：800公里以下每航段由60元上調(diào)至80元，800公里以上由110元上調(diào)至140元。此為2011年以來(lái)二者第三次聯(lián)動(dòng)上調(diào)；快速而一致的聯(lián)動(dòng)行動(dòng)也側(cè)面表明國(guó)內(nèi)航企競(jìng)爭(zhēng)秩序的優(yōu)化和對(duì)供求關(guān)系較好的判斷。

　　國(guó)泰君安表示，航油價(jià)格上調(diào)預(yù)期階段性兌現(xiàn)，油價(jià)不確定性是風(fēng)險(xiǎn)所在。通脹壓力使得前期國(guó)際油價(jià)持續(xù)上漲背景下，國(guó)內(nèi)成品油價(jià)上調(diào)幅度較為克制，再度上調(diào)空間始終存在。而國(guó)內(nèi)航空公司目前正處在行業(yè)供求關(guān)系相對(duì)緊平衡的盈利周期，承壓能力較歷史顯著增強(qiáng)，且影響鏈條相對(duì)窄，這也是此次單獨(dú)上調(diào)航空煤油價(jià)格的核心原因。新近國(guó)際油價(jià)顯著回調(diào)，參考新加坡航油理論換算價(jià)格，經(jīng)過(guò)此次800元/噸的出廠價(jià)大幅上調(diào)后，短期再次上調(diào)壓力顯著減小。但中期來(lái)看，國(guó)際油價(jià)走勢(shì)影響因素眾多，其中蘊(yùn)含的不確定性始終是航空股投資主要內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)所在。

　　“此次燃油附加費(fèi)上調(diào)至80/140元，覆蓋油價(jià)上漲約75%”，國(guó)信證券分析師做出這樣的推算。6月26日起800公里以下/以上燃油附加費(fèi)分別上調(diào)20/30元至80/140元。若年內(nèi)油價(jià)和燃油附加費(fèi)維持不變，以南航為例，國(guó)內(nèi)航線燃油附加費(fèi)全年平均提升61元，國(guó)內(nèi)航線燃油附加費(fèi)收入增加46億元；內(nèi)線用油價(jià)格均價(jià)同比提升1670元/噸，燃油成本高出61億元。增量燃油附加費(fèi)收入覆蓋75%的增量航油成本支出。

　　國(guó)信證券認(rèn)為，航油上調(diào)不會(huì)逆轉(zhuǎn)需求復(fù)蘇，盡管增添額外阻力需旺供衰的航空基本面下，航空公司有動(dòng)力維持票價(jià)折扣。高燃油附加費(fèi)和高折扣會(huì)對(duì)運(yùn)量有一定抑制作用，但不會(huì)改變需求復(fù)蘇的運(yùn)行方向。

　　股價(jià)回落價(jià)值凸顯

　　燃油附加費(fèi)的提升并未改變航空股隨大盤(pán)走勢(shì)的態(tài)勢(shì)，二級(jí)市場(chǎng)方面，近期航空運(yùn)輸股的回落速度較快，據(jù)《證券日?qǐng)?bào)》市場(chǎng)研究中心統(tǒng)計(jì)，航空運(yùn)輸指數(shù)（申萬(wàn)二級(jí)）收盤(pán)2755.50點(diǎn)，自4月28日起至昨日累計(jì)下跌17.07%。股價(jià)水平也顯著回落，4月28日流通盤(pán)加權(quán)平均收盤(pán)價(jià)為9.23元，而昨日最新的加權(quán)平均收盤(pán)價(jià)僅有8.07元，股價(jià)重心下移14.37%。

　　匯率的持續(xù)走高增加了航空股業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的預(yù)期，同時(shí)股價(jià)的回落進(jìn)一步降低了該行業(yè)的估值水平。數(shù)據(jù)顯示，截至5月26日收盤(pán)，航空運(yùn)輸板塊平均動(dòng)態(tài)市盈率（TTM）為11.09倍，據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，2011年該行整體市盈率分別降為10.64倍；2012年為11.61倍；2013年進(jìn)一步下降為10倍，這樣的估值水平還是遠(yuǎn)低于A股17.91倍的整體估值。

　　從具體個(gè)股來(lái)估值看，航空運(yùn)輸股多數(shù)處于10倍左右，其中海南航空(600221)更是低于10倍以下，這6只航空運(yùn)輸股的動(dòng)態(tài)市盈率分別為：海南航空（9.90倍）、中國(guó)國(guó)航（10.47倍）、東方航空（10.63倍）、南方航空（13.06倍）、外運(yùn)發(fā)展(600270)（16.89倍）、中信海直(000099)（46.09倍）。

　　其中，海南航空今年每一季度實(shí)現(xiàn)每股收益0.07元，主營(yíng)收入同比增長(zhǎng)23.14，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)8.21%，業(yè)績(jī)較為穩(wěn)定。公司是海航集團(tuán)下屬航空運(yùn)輸產(chǎn)業(yè)集團(tuán)的龍頭企業(yè)，公司飛機(jī)種類繁多，適用于干線飛行、支線飛行、公務(wù)商務(wù)包機(jī)飛行、貨運(yùn)飛行和通用飛行。建立了?？?、北京、寧波、三亞、西安、太原、天津、烏魯木齊、廣州9個(gè)航空營(yíng)運(yùn)基地，航線網(wǎng)絡(luò)已遍布全國(guó)各地，開(kāi)通了國(guó)內(nèi)外航線近500條。2011年1月，公司榮膺“SKYTRAX五星航空公司”稱號(hào)，為中國(guó)內(nèi)地首家獲此殊榮的航空公司。最近一個(gè)月內(nèi)，4家機(jī)構(gòu)對(duì)該公司股票做出“增持”評(píng)級(jí)。

　　據(jù)《證券日?qǐng)?bào)》研究中心最新統(tǒng)計(jì)，航空運(yùn)輸板塊的6只股票今年一季度末股本攤薄平均每股收益0.1094元，平均每股凈資產(chǎn)(整體法)2.7143元，每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為0.2462元，一季度合計(jì)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)26.32%，但歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)同比卻下降8.55%。

　　分享人民幣升值的盛宴

　　5月26日人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)6.4921，與上一交易日6.4949相比升28個(gè)基點(diǎn)，再創(chuàng)匯改以來(lái)新高。航空業(yè)受益人民幣升值也是顯而易見(jiàn)的。其背景便是，隨著人民幣對(duì)美元的升值，航空公司可以拿出更少的人民幣償還因飛機(jī)采購(gòu)、航材采購(gòu)而欠下的更多的美元債。

　　安信證券表示，航空公司將從三方面受益人民幣升值。首先是匯兌收益。根據(jù)測(cè)算，人民幣升值1%，南航、國(guó)航、東航、海航2011年每股盈利(EPS)分別增加約0.042元、0.041元、0.026、0.023元。其次，出境游將長(zhǎng)期受益于人民幣的持續(xù)升值。從日本經(jīng)驗(yàn)看，日元對(duì)美元大幅升值時(shí)國(guó)際航線旅客運(yùn)輸量上升明顯。而人民幣升值將提高人民幣相對(duì)外幣的購(gòu)買(mǎi)力，進(jìn)一步促進(jìn)出境旅游人數(shù)的增長(zhǎng)，有利于國(guó)際航線客運(yùn)收入的增長(zhǎng)。最后，人民幣升值將減少航空公司以美元計(jì)算的成本支出，如航油成本、維修成本、經(jīng)營(yíng)性租賃費(fèi)及新購(gòu)入飛機(jī)的折舊成本等。

　　近期以來(lái)人民幣持續(xù)升值，1月升值0.1％，2月升值0.48％、3月升值0.35％、4月以來(lái)升值0.64％，從年初以來(lái)已經(jīng)累計(jì)升值1.3％。興業(yè)證券(601377)認(rèn)為近期的升值主要不是由于外界的壓力，更有可能是政府為了抑制通脹而采取的主動(dòng)升值。興業(yè)證券預(yù)計(jì)今年人民幣升值幅度有望突破市場(chǎng)預(yù)期的5％，有利于提升航空公司匯兌損益，并提升國(guó)民出境游的需求。

　　不過(guò)，航空股受益人民幣升值也存在一定的利空對(duì)沖。目前，有兩大事件對(duì)航空股形成壓制。一是油價(jià)的上漲帶來(lái)的成本沖擊。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和北非局勢(shì)的持續(xù)緊張，油價(jià)上調(diào)的預(yù)期可能貫穿整個(gè)2011年。二是高鐵的沖擊。短期來(lái)看，鑒于京滬高鐵大幅降速，高鐵的需求定位與航空差異化突出，潛在分流低于預(yù)期。不過(guò)，長(zhǎng)期來(lái)看，高鐵網(wǎng)絡(luò)的覆蓋將繼續(xù)壓制航空股投資機(jī)會(huì)。

　　對(duì)此，天相投顧認(rèn)為，當(dāng)前航空股表現(xiàn)的弱勢(shì)在先行反映基本面業(yè)績(jī)的下滑預(yù)期和高鐵開(kāi)通的沖擊程度；但具體業(yè)績(jī)下滑多少、高鐵沖擊多大，需要到了四季度才能驗(yàn)證。在此之前，市場(chǎng)可能對(duì)這些不確定性產(chǎn)生過(guò)度的悲觀反映。因此將航空行業(yè)的投資評(píng)級(jí)由“增持”下調(diào)至“中性”。預(yù)計(jì)四季度兩個(gè)靴子落地后，將有助航空股價(jià)企穩(wěn)，屆時(shí)可以關(guān)注行業(yè)進(jìn)一步整合預(yù)期帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)。同時(shí)，預(yù)計(jì)三大航2011年的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)之和同比下降15.4%，歸屬母公司凈利潤(rùn)之和同比下降13.7%。目前行業(yè)2011年的動(dòng)態(tài)PE為12.7倍。

　　長(zhǎng)期是消費(fèi) 短期是周期

　　對(duì)于航空業(yè)的投資，國(guó)信證券認(rèn)為，短期有周期，階段調(diào)整即將完成。航空公司盈利高彈性，需求的微小變化會(huì)導(dǎo)致盈利的大幅波動(dòng)。從歷史觀察，航空的大周期可以延續(xù)10 年。目前航空處于大的上行周期，但2010年二季度開(kāi)始，居民消費(fèi)趨于謹(jǐn)慎?？蛇x消費(fèi)的波動(dòng)比必需品更劇烈，而航空是可選消費(fèi)，跟隨且放大了消費(fèi)調(diào)整。消費(fèi)者信心3月份開(kāi)始回暖，航空需求目前處底部區(qū)域，后續(xù)需求回暖值得期待。

　　長(zhǎng)期是消費(fèi)，消費(fèi)升級(jí)剛啟動(dòng)。機(jī)票，是乘客為節(jié)省時(shí)間支付的對(duì)價(jià)；其本質(zhì)和收入相同。邏輯上收入提升直接拉動(dòng)航空需求增長(zhǎng)。從承付能力和航空滲透率觀察，航空需求的快速增長(zhǎng)剛剛啟動(dòng)。

　　中短期內(nèi)，國(guó)泰君安認(rèn)為，航空公司正處于上有高油價(jià)、高鐵不確定性壓力，下有國(guó)內(nèi)供求緊平衡和升值支撐的盈利通道；強(qiáng)趨勢(shì)特征和傳統(tǒng)吸引力弱化。相對(duì)看好京滬高鐵投放后的傳統(tǒng)旺季三季度階段性表現(xiàn)。

　　目前看，航空供需緊張格局短期難以緩解，興業(yè)證券預(yù)計(jì)5月前三周航空旅客運(yùn)輸量同比增長(zhǎng)14％，預(yù)計(jì)客座率為82％?？妥食掷m(xù)攀升，已接近歷史高點(diǎn)。受制于大盤(pán)弱市格局和航油價(jià)格上調(diào)預(yù)期，航空股將繼續(xù)維持震蕩蓄勢(shì)，等待大盤(pán)止跌企穩(wěn)和京滬高鐵通車的東風(fēng)。

　　長(zhǎng)江證券(000783)認(rèn)為，雖然油價(jià)下降至100美元/桶附近，需求同比增幅超過(guò)兩位數(shù)，客座率和票價(jià)同比均有提升。但去年6月同比增幅單月全年最高，高基數(shù)導(dǎo)致今年增速可能放緩，因此，短期內(nèi)需考慮市場(chǎng)博弈可能帶來(lái)的負(fù)面影響。旺季由于供不應(yīng)求，因此今年供給提升后，需求仍可實(shí)現(xiàn)較好的同比增長(zhǎng)，且京滬線在高鐵降速后替代效應(yīng)將減弱，建議5-6月逢低布局。關(guān)注國(guó)內(nèi)份額最高且人民幣升值驅(qū)動(dòng)的南方航空、主題性投資且股價(jià)已回調(diào)的外運(yùn)發(fā)展和中信海直。