每經(jīng)記者  王硯丹

　　  如果說股市是國民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，那券商股就是衡量股市冷熱程度的溫度計。

    通俗地講，沒有資本市場就沒有券商的存在，因此資本市場決定券商的命運(yùn)；而券商業(yè)績目前又取決于資本市場交投活躍程度，由于A股現(xiàn)貨市場做空機(jī)制尚不發(fā)達(dá)，只要行情不好，券商的收入也就不好，這就是“靠天吃飯”。

    然而自2010年后，券商股走勢彷佛漸漸脫離隨股市漲跌而起伏的運(yùn)行軌道，但遺憾的是，在大盤好的時候，券商股箱體震蕩；大盤走弱時，券商股則走得比大盤更弱。

    與此同時，券商們借助2009年8月開始的大規(guī)模融資，迅速壯大自身資本實力，由此導(dǎo)致一個悖論：凈資產(chǎn)在急劇擴(kuò)張，股價卻在一路走低。兩相作用，最終將券商股們逼到和銀行、保險一樣的境地：估值落入歷史底部區(qū)域。按照分析師們的說法：“已經(jīng)接近重置成本”。

    最關(guān)鍵的是，便宜的券商股目前是否值得投資？市場認(rèn)為在可預(yù)見的未來，新興的中國資本市場蓬勃發(fā)展是大概率事件。新三板、國際板、轉(zhuǎn)融通……這些名詞時時都在刺激投資者們的想象力。

估值落入歷史底部

    Wind數(shù)據(jù)顯示，以本周五收盤價計算，A股市場券商板塊整體市盈率為22.27倍，市凈率為2.18倍。而在2008年10月28日上證指數(shù)見底1664點時，券商板塊市盈率和市凈率分別為24.06倍和3.72倍。目前券商板塊總體估值已經(jīng)大大低于2008年熊市末期水平。

    而從個股來看，券商之間估值分化也相當(dāng)嚴(yán)重。在目前已上市的15只券商股中，市盈率最高的山西證券  （002500，收盤價8.49元）超過100倍（以一季報數(shù)據(jù)估算），市盈率最低的海通證券（600837，收盤價8.36元）只有14.49倍；市凈率最高的太平洋（601099，收盤價8.90元）為6.61倍，而市凈率最低的國元證券  （000728，收盤價10.83元）則只有1.45倍。

    總體來說，從市盈率來看，市場給予大券商的估值相對較低，而中小券商則由于經(jīng)營更靈活，其市盈率指標(biāo)相對較高且變化更大；市凈率高低則一方面取決于券商本身的規(guī)模，但更多取決于這些券商們前兩年融資狀況。如國元證券在2009年通過增發(fā)募集資金近百億元，凈資產(chǎn)一下擴(kuò)大約兩倍，拉低了市凈率。而如海通、中信證券（600030，收盤價11.81元）近兩年來雖尚未進(jìn)行大規(guī)模股權(quán)融資，但是因本身規(guī)模已經(jīng)非常龐大，市凈率指標(biāo)一直維持在較低水平。

市場環(huán)境導(dǎo)致業(yè)績波動

    去年以來，雖然各國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇一波三折，中國也在今年出現(xiàn)了通脹高企、經(jīng)濟(jì)增速放緩的現(xiàn)象，但相比2008年，無論是實體經(jīng)濟(jì)還是資本市場環(huán)境都明顯好得多。不過券商股們的表現(xiàn)卻并不給力。2010年，多數(shù)券商股跌幅在30%以上；進(jìn)入2011年后情況也似乎沒有多大改觀。5月中旬，海通證券甚至還遭遇了原第一大股東上實集團(tuán)通過大宗交易系統(tǒng)減持2.29億股，占海通總股本的2.78%。

    而在被減持之后一個多月，海通以及其它券商股繼續(xù)走弱。本周五收盤時，海通已經(jīng)跌至2008年底因限售股解禁所挖的那個“坑”附近。

    一位不愿透露姓名的行業(yè)分析師指出，2010年券商股表現(xiàn)不佳主要是市場對行業(yè)傭金率下滑的擔(dān)憂。當(dāng)一個行業(yè)進(jìn)入完全競爭以后，整體利潤率下降勢在必然。而今年以來券商股仍然不給力，更多則是和股市走勢有關(guān)。股市不佳，券商業(yè)績也就好不了。

    5月底，上證指數(shù)收于2743.47點，較4月收盤下跌5.77%；2011年全年累計跌幅2.30%。至本周五，上證指數(shù)進(jìn)一步下跌至2650點附近，成交量也明顯萎縮。受此影響，多數(shù)券商5月業(yè)績環(huán)比大幅下滑。東北證券（000686，收盤價16.80元）、西南證券（600369，前收盤價11.87元）甚至出現(xiàn)虧損。

    上述分析師認(rèn)為，從歷史經(jīng)驗來看，在2006、2007年的股改紅利導(dǎo)致的那波行業(yè)大發(fā)展浪潮后，券商股的走強(qiáng)多出現(xiàn)在大盤反彈后期?！叭绻麅H從估值來看，銀行估值比券商更低，中期業(yè)績增長更為確定。因此短期券商股的走強(qiáng)更要依賴整個市場環(huán)境的好轉(zhuǎn)。"

分析師：創(chuàng)新業(yè)務(wù)帶來投資機(jī)遇

    不過，面對如此便宜的券商股，一些行業(yè)分析師認(rèn)為，券商股的下跌已使其具有長期投資價值，而創(chuàng)新業(yè)務(wù)的發(fā)展將給券商股帶來投資機(jī)遇。

    國泰君安在最新發(fā)布的中期策略報告中指出，2010年以來，”轉(zhuǎn)型VS成長“是分析券商行業(yè)時貫穿始終的邏輯?！爸虚L期看，創(chuàng)新帶來的制度紅利將驅(qū)動證券行業(yè)進(jìn)入新一輪成長周期；但短期而言，行業(yè)仍處于由規(guī)模驅(qū)動到創(chuàng)新驅(qū)動的轉(zhuǎn)型期。2010年，雖然主營業(yè)務(wù)量有所增長，但傭金率的加速下滑，使得行業(yè)陷入了轉(zhuǎn)型陣痛。2011年轉(zhuǎn)型繼續(xù)，但在規(guī)范競爭和放松管制兩大因素的推動下，行業(yè)的轉(zhuǎn)型將好于預(yù)期，而創(chuàng)新業(yè)務(wù)成長的拐點也隱約可見。從具體的時間區(qū)間來判斷，2011年上半年政策主題是規(guī)范經(jīng)紀(jì)競爭，下半年則將是放松創(chuàng)新管制?！?/p>

    具體來說，市場結(jié)構(gòu)創(chuàng)新、金融產(chǎn)品創(chuàng)新和業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新，不僅將助推證券公司業(yè)務(wù)規(guī)模的快速增長，更將帶來證券行業(yè)盈利模式的根本性變革。“自2006年資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)開始試點至今，各項主要創(chuàng)新業(yè)務(wù)均已先后開始試點。以資產(chǎn)管理為代表的業(yè)務(wù)經(jīng)過多年試點，風(fēng)控完備、流程成熟，已具備由試點到常規(guī)化的條件，一旦管制放松，這些業(yè)務(wù)將進(jìn)入加速發(fā)展的拐點。資產(chǎn)管理、融資融券和直接投資將成為最先進(jìn)入拐點的創(chuàng)新領(lǐng)域。下半年，資產(chǎn)管理將迎來由審批制到備案制的突破性轉(zhuǎn)變；融資融券門檻降低和轉(zhuǎn)融通推出將使得業(yè)務(wù)進(jìn)入加速增長的拐點?！?/p>

    國泰君安建議投資者，要把握券商股處于拐點期的階段性機(jī)會。“券商股行情基本同步于市場。按照創(chuàng)新業(yè)務(wù)拐點的順序，首先是政策拐點，其次是業(yè)務(wù)發(fā)展拐點，最后是券商業(yè)績拐點。2011年，創(chuàng)新業(yè)務(wù)已進(jìn)入政策拐點；資產(chǎn)管理、融資融券將進(jìn)入業(yè)務(wù)發(fā)展的拐點，部分券商的直投業(yè)務(wù)也將進(jìn)入拐點。但券商業(yè)績的拐點出現(xiàn)可能仍需2～3年時間。對于券商股的最優(yōu)投資策略就是在底部買入等待彈性顯現(xiàn)，目前行業(yè)已處于底部區(qū)域。建議投資者從市場彈性和新業(yè)務(wù)彈性兩個方面把握投資機(jī)會，關(guān)注遼寧成大（600739，收盤價25.12元）、中信證券、宏源證券（000562，收盤價15.50元）等?！?/p>如需轉(zhuǎn)載請與《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報社聯(lián)系。未經(jīng)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報社授權(quán)，嚴(yán)禁轉(zhuǎn)載或鏡像，違者必究。

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