每經(jīng)記者  楊可瞻

    這個世界充滿各種暗喻。當(dāng)央行本月宣布年內(nèi)第三次加息，也很可能是本輪貨幣緊縮期最后一次加息時，籠罩在A股頭上接近1年的宏觀面陰云才真正散去。

    哪怕，天氣預(yù)報說還會有強(qiáng)降雨。

CPI的6、7月之惑

    說到本輪最后一次加息，有海外財經(jīng)媒體專門為此做了調(diào)查。得出的結(jié)果是，13位經(jīng)濟(jì)學(xué)家中，有8位預(yù)計今年不會再加息。剩下5位則預(yù)計還會加息一次，時點普遍指向第三季度。包括花旗、中金、加拿大皇家銀行、申萬和IFR。另外，存款準(zhǔn)備金率方面，多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為央行還將上調(diào)1-2次。

    當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)學(xué)家也會犯錯。去年底時，由于大家很難想到物價會以火箭的速度上行。自然也難以預(yù)料央行此后一連串的加息。事實上，從去年10月以來，央行已經(jīng)加息5次。除了7月這次外，其余4次均保持了每2個月加一次的規(guī)律。那么，這次是否真的是傳說中的最后一次加息呢？

    在重慶某PE任職文秘的小范，對于這個問題有一些不解。為什么最后一次加息如此重要？按常理說，加息意味著央行還在持續(xù)收緊銀根。這對A股來說至少不是一件好事情。為此，她還極力說服我，2007年12月央行上調(diào)貸款利率0.18個百分點。同樣是2010年前最后一次加息，但大盤卻在隨后10個月下跌接近七成。

    其實，這并不矛盾。加息在市場的不同階段，其意義也完全不同。以2007年12月為例，當(dāng)時大盤才經(jīng)歷了一輪為期逾2年、漲幅接近5倍的大牛市。這個時候，央行靠連續(xù)加息來抑制投資過熱，已給瘋狂的市場敲響了警鐘。加上美國次貸危機(jī)愈演愈烈，一次不對稱加息就成為了最后一根稻草。反觀金融危機(jī)后，央行一共加息4次。當(dāng)投資者逐漸意識到物價高漲、經(jīng)濟(jì)增速放緩甚至有滯脹風(fēng)險時，加息就會反復(fù)強(qiáng)化上述預(yù)期。故從去年11月以來，滬指已累計下跌7%。期間最大跌幅14%。但如果市場已進(jìn)入熊市尾聲或者牛市萌芽，那么最后一次加息無疑會是重量級的利空出盡。

    讓我們回到剛才那個話題。怎樣鑒別央行未來還會否加息。這就必須緊盯加息的判斷標(biāo)準(zhǔn)之一——消費(fèi)者物價指數(shù)  （CPI）。簡單來說，CPI能在今年6~7月同比見頂?shù)脑?，那么再加息的必要性將大大降低。因為央行還必須考慮提高資金成本對經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，即硬著陸的可能。

    本周六，統(tǒng)計局將提前公布6月及2季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。根據(jù)高盛預(yù)測，6月CPI同比將上漲6.4%，環(huán)比上漲0.9個百分點。鑒于6月食品價格大增，只有7月食品價格以同等幅度回落，7月通脹均值才可能持平于6月。據(jù)了解，推動食品上漲的主要因素是豬肉。據(jù)統(tǒng)計局披露，6月下旬豬肉價格較5月上旬上漲15%。其中豬后腿肉已突破每斤15元。另外，6月下旬蔬菜價格全線上漲。其中大白菜較6月中旬上漲17%、黃瓜、豆角分別上漲8.7%和6%。相比之下，前期漲幅較大的雞蛋價格出現(xiàn)回落。

    法國巴黎亞洲證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳興動向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，本次加息很可能是最后一次。從翹尾角度看，6月CPI同比見頂是大概率事件。不過，其中也有一些不確定因素，主要是豬肉價格。由于食品占物價比重30%，其中肉禽、蛋類占比18%。如果7月豬肉漲價還難以控制，那么政策當(dāng)局將會面臨一大難題。即當(dāng)過去每個月CPI超預(yù)期時，央行都會提高準(zhǔn)備金率。但目前大型金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率高達(dá)21.5%，這使未來上行空間非常有限。兩難選擇下，央行或不得不考慮在3季度再加一次息。

    據(jù)華創(chuàng)證券測算，6.20~6.26日當(dāng)周，豬肉漲價4.5%，環(huán)比下降0.3個百分點。但仍是食品漲價的主動力。截至26日，22個省市的平均豬肉價格為26.7元/千克，同比上升70%。對CPI貢獻(xiàn)率達(dá)30%左右。隨著前期生豬疫病導(dǎo)致的出欄量下降影響緩解，6~7月生豬價格將階段性見頂。7~9月因豬肉消費(fèi)淡季，可能小幅回落。記者還觀察到，以糧食為原料的農(nóng)產(chǎn)品價格平均增速有所放緩。截至24日當(dāng)周，包括大米、面粉等11類農(nóng)產(chǎn)品平均漲幅為0.73%。略低于17日當(dāng)周的0.8%。

    當(dāng)然，誰也不敢完全斷定CPI將在6月見頂。不可忽視的是，通脹與廣義貨幣（M2）有著較強(qiáng)的相關(guān)性。國海證券研究員告訴記者，CPI往往滯后于經(jīng)濟(jì)增長和流動性。因去年以來經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)回落，M2也自2009年底從30%同比增長回落至15%的同比增速。從歷史經(jīng)驗看，經(jīng)濟(jì)回落期及M2回落至15%及以下時，CPI亦見頂回落，迎來拐點。資料顯示，截至今年5月，M2同比增長15.1%。連續(xù)第3個月回落。

    “這將是本輪緊縮周期中最后一次加息”，渣打銀行（香港）經(jīng)濟(jì)師徐天佑稱，“首先，近期豬肉漲價主要受飼料等因素干擾，更多是短期行為。目前還看不到持續(xù)漲價動機(jī)。其次，隨著石油等原料價格回落并走穩(wěn)，輸入型通脹壓力將大幅下降。最后，從近期國家領(lǐng)導(dǎo)人表態(tài)看，通脹基本受控。這使得后續(xù)加息動力非常有限。預(yù)計6月CPI6.9%、PPI7%、2季度GDP增長9.6%。預(yù)示經(jīng)濟(jì)不會出現(xiàn)增速放緩?！?/p>流動性逐漸改善支撐A股

    A股走勢，還不僅僅取決于通脹何時回落，或者貨幣政策如何調(diào)整。更關(guān)鍵的是，有沒有充裕的流動性愿意投入股市。

    從今年5月開始，市場資金面就持續(xù)緊張。一個無奈的事實是，有些人寧愿將手中資金砸向銀行理財產(chǎn)品，去博取5%-8%的收益率，也不想炒股。更有甚者，玩起了高利貸游戲。在江浙某些缺錢地方，高利貸月息甚至高達(dá)30%。不過，步入下半年，流動性很可能得以改善。

    陳興動指出，在全年7.6萬億的新增信貸中，下半年可用約為4萬億。其中有1萬億是從銀行表外轉(zhuǎn)表內(nèi)。這表明，下半年的流動性將逐漸寬松。預(yù)計3個月期回購利率將下降至3%的正常水平。從這個角度看，A股底部無疑已經(jīng)筑好了。但往上能反彈多少還取決于兩點。首先，官方能否給出明確的政策信號。即從過去抗通脹逐漸轉(zhuǎn)向保增長的中性立場。其次，實體經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)、穩(wěn)定增長。此前滬指曾由2800點跌至2600點，引發(fā)擔(dān)憂的更多是出自經(jīng)濟(jì)增速放緩。而非貨幣政策本身。

    據(jù)中國貨幣網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至昨日，7天回購移動平均利率為6.1501%。相比于6月23日高點已回落接近300基點。但目前水平仍為逾4個月來高點。事實上，今年資金價格有3波明顯沖高。分別是1月13日~1月30日、2月16日~2月22日、以及6月7日~6月23日。有意思的是，上述3段時期內(nèi)，央行均宣布了提高準(zhǔn)備金率。但按機(jī)構(gòu)普遍預(yù)測，年內(nèi)至多還剩下2次提準(zhǔn)機(jī)會。提準(zhǔn)頻率將從過去“每月一提”大幅放緩。

    對此，中銀國際認(rèn)為，上半年銀行間資金面大致呈現(xiàn)兩頭緊、中間松趨勢。下半年看，公開市場到期資金1萬億元，考慮到月均新增外匯占款有望達(dá)到3000億元，公開市場注入流動性仍將為2.8萬億元。而5萬~6萬億元的新增存款帶來準(zhǔn)備金需求僅1萬~1.2萬億，有1.6萬億以上資金需被抽出。按最新回籠期限結(jié)構(gòu)看，1~3年期央票占比有望在60%以上，即1萬億到期資金中有6000億以上資金被轉(zhuǎn)移至下一年?；?~3年期央票發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大，預(yù)計在8、10月將分別上調(diào)準(zhǔn)備金率2次。在公開市場微調(diào)下，銀行資金面將保持中性。整體流動性好于6月，但比2~5月略緊。

    事實上，出于流動性壓力，市場更傾向于央行將從價格工具轉(zhuǎn)向數(shù)量型。其中摩根大通就表示，由于6月CPI可能將再創(chuàng)新高，且后續(xù)通脹壓力得到緩解，央行今年下半年暫時不予調(diào)整利率的可能性增大。同時，央行可能將繼續(xù)嚴(yán)密監(jiān)督和管理總體貨幣和流動性狀況，這是考慮到貿(mào)易和資本賬戶順差將對國內(nèi)流動性帶來持續(xù)的上行壓力。預(yù)計未來可能將再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率50個基點，而且可能還將采取發(fā)行央票的公開市場操作。

    “下半年流動性肯定好于上半年，但不會發(fā)生質(zhì)變”，南華期貨宏觀總監(jiān)張一偉解釋道，這是因為央行提準(zhǔn)頻率將有所放緩，同時銀行指導(dǎo)有所下降。需要注意的是，流動性改善對股市會有一定幫助。但最近走勢已部分反映了這種預(yù)期。從貨幣政策角度看，最后一次加息意味著由適度收緊轉(zhuǎn)向中性，貨幣政策利空實際上已經(jīng)出盡。這將幫助解除市場心理層面的壓力。不過，A股未來反彈空間能有多大，還取決于其內(nèi)在結(jié)構(gòu)。包括新股發(fā)行制度完善、市場賺錢效應(yīng)等。

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