每經(jīng)評論員  葉檀

    只要債務(wù)可以轉(zhuǎn)嫁，就不會出現(xiàn)危機。

    無庸多言，美國可以通過美元貶值以鑄幣稅的方式將債務(wù)風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁到全球，而我們國內(nèi)可以通過資本與貨幣市場轉(zhuǎn)嫁給投資者與儲戶。關(guān)鍵是，全球美元持有者與我們國內(nèi)投資者、儲戶的承受力到底有多高。

    9月1日，央行副行長馬德倫在首屆中國-亞歐博覽會金融合作論壇上表示，當(dāng)前全球經(jīng)濟不確定性加大，主要表現(xiàn)在經(jīng)濟增速放緩、通脹壓力加大和政府債務(wù)風(fēng)險。其認為政府債務(wù)風(fēng)險已經(jīng)成為影響全球經(jīng)濟復(fù)蘇的重大挑戰(zhàn)。反觀我們國內(nèi)，隨著高利貸崩潰、中小企業(yè)倒閉以及一些行業(yè)現(xiàn)金流的緊張，有人擔(dān)心中國會出現(xiàn)三角債高峰。

    這是不懂中國國情之論。當(dāng)銀行、企業(yè)與資本、貨幣市場之間的渠道被打通時，中國不會再出現(xiàn)三角債危機。

    備受矚目的高鐵行業(yè)被認為可能成為三角債的重災(zāi)區(qū)。確實，截至8月31日中報披露完畢的33家與高鐵相關(guān)的上市公司，現(xiàn)金流急劇惡化。33家公司的  “應(yīng)收賬款”合計高達2261億元，較2010年底增加了411億元，而“經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額”則合計為-477.7億元，2010年上半年，這一數(shù)字為-183.2億元。中國中鐵應(yīng)收賬款高達907.8億元，較2010年底增加了近100億元，而經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額為-169.99億元，2010年上半年這一數(shù)字僅為-6.19億元。

    現(xiàn)金流緊張說明項目業(yè)主資金緊張，而融資渠道匱乏?？紤]到《投資者報》計算的鐵道部可怕的資產(chǎn)負債表：過去5年，鐵道部總資產(chǎn)翻了2.4倍，負債翻了3.3倍；營業(yè)收入僅增長六成，凈資產(chǎn)僅增長七成，而凈利潤累計只有17億元，卻有2萬億元以上的負債——下游的基建、配套公司無法回收賬款，基建配套公司無法償還銀行債務(wù)。由于缺乏資金，很多鐵路建設(shè)項目處于停工、半停工狀態(tài)，人員工資下降，甚至只發(fā)到4月份，或者鼓勵員工請?zhí)貏e假。

    一輪新的三角債迫在眉睫，但這輪三角債注定不會發(fā)生。

    據(jù)報道，鐵道部可能向地方路局放權(quán)，正在討論中的配合財權(quán)下放的一個方案是：地方路局今后在收入分配上享有更多自主權(quán)，鐵道部將給地方路局設(shè)定薪酬上漲的上限和下限。與薪酬改革相對應(yīng)，放權(quán)主要下放自主經(jīng)營權(quán)、部分行車調(diào)度權(quán)、收入分成及成本核算權(quán)。各路局成本與薪酬體制的獨立是改革的第一步，未來就是將改制之后的路局推向直接融資市場，在證券化之后以溢價化解債務(wù)負擔(dān)。

    目前，全國共有18個鐵路局和2個鐵路公司，截至2008年6月30日，鐵路共組建合資公司77家，其中已有33家投入運營，只要盈利許可，鐵路局與鐵路公司所擁有的資產(chǎn)均可打包上市，所募集的資金當(dāng)在千億元以上。目前鐵道部下屬有兩家上市公司，廣深鐵路總資產(chǎn)309億元，1996年在香港發(fā)行H股，在紐約發(fā)行ADS，當(dāng)年募集資金總共45.25億元，發(fā)行股份43.36億股。2006年，廣深鐵路在A股發(fā)行上市，發(fā)行價每股3.76元，共發(fā)行27.48億股，募集資金103億元。同年大秦鐵路在A股上市募資150億元。

    如果能夠成功上市，能夠彌補近兩年大規(guī)模發(fā)債所帶來的本息支出，2019年鐵路債券本息將達到900億元。

    鐵路部門的債務(wù)轉(zhuǎn)嫁方式有三種：一是以低利率獲得銀行貸款；二是以極高的信用低息發(fā)債；三是以溢價在證券市場融資。第一種方式主要由儲戶承擔(dān)成本，而第二、三種方式則由投資者承擔(dān)成本。正是通過改制上市的方式，中國的銀行業(yè)擺脫了整體破產(chǎn)的危機。

    目前有許多銀行家、投資機構(gòu)在推薦低價銀行股，但銀行股卻遲遲不啟動，這才是真正的風(fēng)險：投資者對于利潤極高卻一直伸手要錢的銀行有了足夠的警惕，因此銀行的再融資無法順利進行，也即無法順利轉(zhuǎn)嫁成本。

    應(yīng)對尷尬局面的辦法是，將存款利率保持在低位，使存款無利可圖，同時將房地產(chǎn)等投資品種的風(fēng)險大大提升，使資金無處可去，在萬般無奈之下，資金只能繼續(xù)流入債市與股市，以解燃眉之急。

    在化解債務(wù)成本方面，美聯(lián)儲是導(dǎo)師，他們只要在一定的周期中拉抬或者壓低美元價格，美國的龐大債務(wù)就在無形中化為烏有，以金融戰(zhàn)抵銷了全球最大負債者的痛苦。而最近，美聯(lián)儲成功地打壓了歐元，使美元遭到眾人痛恨依然能夠獲得追捧，美債發(fā)行利率居然創(chuàng)出新低，可謂老謀深算。

    全球賴賬的結(jié)果是全球資源配置的不公，阻擋住蓬勃的新興經(jīng)濟體與企業(yè)的誕生，使實體經(jīng)濟疲軟趨勢不可扼制。

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