每經(jīng)記者  楊可瞻

    現(xiàn)在的歐洲最匱乏什么？我的答案是：美元。

    由于市場(chǎng)對(duì)銀行歐洲主權(quán)債務(wù)敞口的憂慮日益加重，貨幣基金從歐洲大幅撤退導(dǎo)致銀行難以獲得美元融資。本周四，包括美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行等全球五大央行宣布，將通過(guò)三次美元流動(dòng)性招標(biāo)向歐洲銀行體系注入資金。

    這種聯(lián)手救市我們并不陌生。早在2007年末全球五大央行就曾協(xié)同注資，結(jié)果9個(gè)月后雷曼仍破產(chǎn)并重創(chuàng)世界經(jīng)濟(jì)。這一次，會(huì)是新一輪危機(jī)的前兆嗎？

歐洲的權(quán)宜之計(jì)

    周四晚間，歐洲央行官網(wǎng)上傳出一條讓所有歐洲銀行家如釋重負(fù)的消息。全球五大央行計(jì)劃通過(guò)三次操作，向歐洲銀行注入資金，以消除美元流動(dòng)性危機(jī)。這五大央行包括美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行、英國(guó)央行、日本央行和瑞士央行。根據(jù)聲明，此次美元注入行動(dòng)將提供無(wú)限量貸款，共持續(xù)3個(gè)月時(shí)間，投標(biāo)時(shí)間，則分別定于10月12日、11月9日和12月7日。

    通常在正常情況下，歐洲各國(guó)銀行可以通過(guò)銀行間市場(chǎng)或歐洲央行來(lái)進(jìn)行融資，比如9月14日就有兩家歐洲銀行通過(guò)歐央行尋求到5.75億美元融資，1.1%的利率則遠(yuǎn)高于公開(kāi)市場(chǎng)水平。而在一個(gè)月前，有一家銀行從歐央行借走了5億美元。這也是自2011年3月來(lái)，歐央行首次動(dòng)用緊急流動(dòng)性計(jì)劃。既然如此，那為何還需要全球五大央行集體出面？

    答案就在于貨幣市場(chǎng)基金。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，這類基金大部分來(lái)自美國(guó)，曾構(gòu)成歐洲銀行融資的重要途徑之一。但由于意大利、西班牙等國(guó)財(cái)政惡化，有大量貨幣基金撤出了歐洲。根據(jù)一份美國(guó)貨幣基金對(duì)歐洲銀行敞口的月度報(bào)告，7月這些基金對(duì)歐洲銀行敞口銳減9%。截至7月末，超過(guò)20%的貨幣基金敞口的到期期限少于1周，環(huán)比大增3倍。同時(shí)，對(duì)意大利和西班牙的敞口7月末竟為“零增長(zhǎng)”，而在6月末時(shí)還小幅增長(zhǎng)0.8%。換句話講，貨幣市場(chǎng)基金已不愿意再為歐洲“輸血”。

    重任自然就留給了歐洲央行，但其緊急流動(dòng)性計(jì)劃顯然不可能救助每一家銀行。事實(shí)上，聯(lián)合注資只能短暫緩解傷痛，無(wú)法根治歐元區(qū)政策制定者的決策遲緩。除非上述美元注資在明年繼續(xù)，否則流動(dòng)性問(wèn)題還會(huì)卷土重來(lái)。

    好消息是，還有歐洲金融穩(wěn)定安排（ESEF)。根據(jù)巴克萊分析，一旦ESEF注入2300億歐元，所有歐洲銀行的核心一級(jí)資本率將達(dá)到6%。這意味著即便對(duì)外圍債務(wù)減值50%，銀行都能存活下來(lái)。壞消息是，目前商業(yè)銀行申請(qǐng)7天期美元貸款利率較隔夜指數(shù)掉期利率（OIS)高出一個(gè)百分點(diǎn)。但如果OIS本身就不斷攀升，必將推高原貸款利率。

    市場(chǎng)方面，歐元也似乎從短暫的興奮當(dāng)中清醒過(guò)來(lái)。截至昨日16時(shí)26分，歐元對(duì)美元下跌0.62%。

最壞打算：次貸危機(jī)2.0版

    全球央行聯(lián)手救市，卻沒(méi)能讓人輕松。因?yàn)樵缭?年前，就曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)類似的聯(lián)合注資。結(jié)果在抵押市場(chǎng)和投資者信心崩潰的雙重沖擊下，全球經(jīng)濟(jì)不堪一擊。而在預(yù)言是否會(huì)有新一輪全球危機(jī)前，不妨先回顧一下次貸危機(jī)。2007年8月9日，法國(guó)最大銀行巴黎銀行宣布卷入美國(guó)次級(jí)債，隨后全球股市和大宗商品價(jià)格暴跌。8月11日，世界各地央行48小時(shí)內(nèi)注資超3262億美元救市，其中美聯(lián)儲(chǔ)一天三次向銀行注資380億美元以穩(wěn)定股市。不料，沃爾瑪和家得寶等數(shù)十家公司公布因次級(jí)債蒙受巨大損失，美股再次雪崩。無(wú)奈之下，當(dāng)月，美國(guó)、歐洲和日本三大央行再度注入超過(guò)720億美元。然而，情況很快失去控制。隨著全美最大商業(yè)抵押公司瀕臨破產(chǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)不得不降低窗口貼現(xiàn)利率50個(gè)基點(diǎn)。10月，美國(guó)財(cái)政部成立一只價(jià)值1000億美元的基金，用于購(gòu)買問(wèn)題資產(chǎn)。但受次貸危機(jī)影響，全球多家頂級(jí)銀行宣布虧損。從11月開(kāi)始，次貸危機(jī)逐漸向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)蔓延。美國(guó)樓市指標(biāo)全面惡化，房?jī)r(jià)創(chuàng)21年來(lái)最大單季跌幅。2007年12月12日，美國(guó)、加拿大、歐洲、英國(guó)和瑞士五大央行宣布聯(lián)手救市，包括短期標(biāo)售和互換外匯等。

    后面發(fā)生了什么？盡管全球在金融市場(chǎng)救市，但已無(wú)法追趕經(jīng)濟(jì)墜落的速度。2008年1月，美國(guó)消費(fèi)者消費(fèi)逾期還款率升至7年來(lái)新高。同時(shí)美國(guó)新屋開(kāi)工降至16年新低。受此影響，美聯(lián)儲(chǔ)竟在1個(gè)月內(nèi)緊急降息125個(gè)基點(diǎn)。3月，美聯(lián)儲(chǔ)降息75個(gè)基點(diǎn)并再調(diào)低窗口貼現(xiàn)利率25個(gè)基點(diǎn)。同月，歐洲貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性再度告急，英國(guó)和瑞士央行聯(lián)手注資。4月，次貸危機(jī)波及大型銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。蘇格蘭黃金銀行宣布計(jì)劃融資120億英鎊。當(dāng)月，3個(gè)月期歐元LIBOR創(chuàng)4個(gè)月新高，貨幣市場(chǎng)持續(xù)萎縮。5個(gè)月后，雷曼兄弟宣布破產(chǎn)。全球金融危機(jī)達(dá)到高潮。

    盡管兩輪危機(jī)形式不一樣，但更像是將“戰(zhàn)場(chǎng)”移至歐洲。首先，兩次都遇到了流動(dòng)性問(wèn)題。次貸是由美國(guó)引起，進(jìn)而引發(fā)全球金融體系的資金枯竭。本次導(dǎo)火索在歐洲，目前流動(dòng)性問(wèn)題也主要集中在歐洲；其次，銀行系統(tǒng)都可能成為危機(jī)催化劑。次貸時(shí)，各大型銀行業(yè)績(jī)巨虧多和持有次級(jí)債有關(guān)。

    本輪危機(jī)，很多歐洲銀行均持有問(wèn)題國(guó)家的債券，且敞口巨大。只不過(guò)由于數(shù)據(jù)相對(duì)不透明，目前多數(shù)還停留在猜測(cè)階段。未來(lái)不排除歐洲一些頂級(jí)銀行業(yè)績(jī)銳減；再次，全球央行都有進(jìn)一步寬松意向。發(fā)達(dá)國(guó)家如美國(guó)正考慮推出QE3，新興市場(chǎng)如巴西則直接放棄緊縮周期，轉(zhuǎn)為寬松；最重要的是，與上一輪危機(jī)美聯(lián)儲(chǔ)的果斷相比，歐洲缺乏統(tǒng)一的財(cái)政，故在推出救市政策時(shí)顯得彷徨而拖沓。

    睿盟投資咨詢基金經(jīng)理張錫營(yíng)向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，本次五大央行聯(lián)手救市確實(shí)可能是未來(lái)更多危機(jī)的前兆。首先，現(xiàn)在已經(jīng)是歐債危機(jī)的過(guò)程中，未來(lái)還可能更加惡化?？梢灶A(yù)見(jiàn)的是，希臘財(cái)政惡化可能導(dǎo)致其違約。這樣一來(lái)，不排除未來(lái)一些銀行評(píng)級(jí)再次被下調(diào)，這又會(huì)導(dǎo)致流動(dòng)性緊縮。也許聯(lián)合注資可以解決一時(shí)，但無(wú)法解決歐洲主權(quán)債務(wù)和銀行資產(chǎn)負(fù)債表問(wèn)題。一旦未來(lái)某個(gè)國(guó)家出現(xiàn)違約，那么很可能是新一輪危機(jī)導(dǎo)火索。

    從經(jīng)濟(jì)影響看，相比于次貸危機(jī)，歐債危機(jī)由于涉及衍生品少，在短期沖擊上或不如上次。但由于歐元區(qū)決策乏力，如果問(wèn)題一拖再拖難以解決，對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊將比次貸時(shí)更長(zhǎng)且更深遠(yuǎn)。

    廣發(fā)期貨資深宏觀研究員馮亮認(rèn)為，目前一個(gè)月黃金租借利率為負(fù)，這是史無(wú)前例的。表明歐洲銀行已極度缺錢，不得不用黃金換取美元融資。這樣看來(lái)，央行聯(lián)合注資實(shí)際也已反映銀行系統(tǒng)非常脆弱。一旦意大利、西班牙等國(guó)債務(wù)快速惡化引發(fā)評(píng)級(jí)下調(diào)，那么很可能引發(fā)更大的銀行危機(jī)。值得注意的是，2008年讓雷曼兄弟破產(chǎn)事后被證明是錯(cuò)誤的，因?yàn)檫@會(huì)讓市場(chǎng)信心崩潰。從這個(gè)角度看，歐洲不會(huì)輕易容許銀行倒閉。所以我們才看到諸如歐洲TARP計(jì)劃或出臺(tái)，這與幾年前危機(jī)確實(shí)有一定相似。

    事實(shí)上，本周末市場(chǎng)就會(huì)迎來(lái)一大挑戰(zhàn)。據(jù)外媒報(bào)道，穆迪曾在6月17日將意大利評(píng)級(jí)處于下調(diào)觀察，因通常會(huì)在90天內(nèi)行動(dòng)，也即本周末。市場(chǎng)正討論穆迪周末可能下調(diào)意大利評(píng)級(jí)。

    “上次金融危機(jī)總體全球經(jīng)濟(jì)處于高位，危機(jī)也表現(xiàn)在個(gè)別企業(yè)融資困難”，南華期貨宏觀總監(jiān)張一偉表示樂(lè)觀，“這一次歐債危機(jī)已經(jīng)發(fā)展到了一定程度。央行聯(lián)合救市不一定是大危機(jī)的前兆。但需要警惕的是，歐洲銀行之間存在對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)，一旦主權(quán)債務(wù)嚴(yán)重到一定程度，銀行再融資會(huì)非常困難。因?yàn)檫@時(shí)市場(chǎng)已不再信任，這和次貸危機(jī)一樣。這種情況下，銀行只能國(guó)有化或者倒閉。如果說(shuō)未來(lái)可能引爆歐債危機(jī)的因素，可能是誰(shuí)退出歐元區(qū)，或者大型銀行出現(xiàn)擠兌或巨額虧損的情況。”

歐元或走向平價(jià)？

    著名投資大師喬治·索羅斯在最近一篇《歐元還有未來(lái)嗎？》中寫(xiě)道，一旦就設(shè)立歐洲財(cái)政部的原則達(dá)成共識(shí)，那么歐洲議會(huì)就能授權(quán)ECB介入，臨時(shí)填補(bǔ)缺口。這是防止一場(chǎng)可能的金融崩潰和另一場(chǎng)大蕭條的唯一方法。那么，歐元真的有未來(lái)嗎？

    本月以來(lái)，歐元兌美元累計(jì)下跌接近4%。而本周最低探至1.3499,則相當(dāng)于今年2月中旬水平。

    全球債券投資龍頭PIMCO表示，歐洲央行近期舉措只是又一個(gè)權(quán)宜之計(jì)，因該行宣布新的流動(dòng)性舉措，美元兌歐元將從目前水平上升逾10%，而歐元兌美元未來(lái)3～6個(gè)月內(nèi)可能跌至1.2。實(shí)際上，歐元的公允價(jià)值應(yīng)在1.2左右。中長(zhǎng)期內(nèi)，美元前景依然看跌。

    更有夸張者認(rèn)為，歐元對(duì)美元將跌回平價(jià)  。  大  型  對(duì)  沖  基  金  Floyd  CapitalManagement表示，全球五大央行聯(lián)合注資，不能解決歐洲更大的問(wèn)題，即最弱經(jīng)濟(jì)體如何償債。同時(shí)一些實(shí)力較強(qiáng)的歐洲國(guó)家增長(zhǎng)亦在放緩。預(yù)計(jì)歐元兌美元將跌至平價(jià)，甚至進(jìn)一步跌至80美分～90美分。

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