每經(jīng)記者  王硯丹

    在A股市場所有上市公司中，與資本市場聯(lián)系最緊密的莫過于證券公司。券商們一切的日常經(jīng)營，收入利潤基本全都來源于市場。這就讓投資者對券商股一直頗為信任：券商股應(yīng)該對股市漲跌高度敏感，甚至可以對市場走勢先知先覺，即先于大盤預(yù)見指數(shù)走向。

    但凡事總有例外。從10月底開始，出于對通脹見頂、貨幣政策微調(diào)等的預(yù)期，A股市場一場久違的反彈行情開始。10月24日，上證指數(shù)下探至年內(nèi)新低2307點(diǎn)，隨后連續(xù)上攻，并數(shù)次突破2500點(diǎn)關(guān)口。

    而歷史上總是以反彈急先鋒出現(xiàn)的券商板塊這次卻集體啞火。10月24日至今，17只券商股多數(shù)出現(xiàn)下跌，方正證券（601901，收盤價5.64元）跌幅甚至超過10%。

    近期，有關(guān)轉(zhuǎn)融通、融資融券標(biāo)的擴(kuò)大等不少利好消息傳來，卻依然難以改變?nèi)坦傻钠＼洃B(tài)勢?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》經(jīng)過研究后發(fā)現(xiàn)，17家上市券商家家都有本難念的經(jīng)，走勢不好也就不足為奇。

問題1：限售股解禁

    A股市場一向視限售股解禁為洪水猛獸，世道不好時則更習(xí)慣夸大解禁壓力。方正證券、興業(yè)證券（601377，收盤價11.62元）、山西證券（002500，收盤價8.46元）最近就不幸飽受限售股解禁的困擾。這三只券商股原本因流通市值較小、且上市時間較短沒有太多套牢盤而受到追捧；但是在限售股解禁后，這些優(yōu)勢不復(fù)存在，短期內(nèi)限售股東們的套現(xiàn)壓力又成了市場的心病，從而重挫了這三只個股股價。

    方正證券是目前A股市場上最“年輕”的券商股。今年8月10日上市后，方正證券因絕對價格低廉而屢屢受到資金關(guān)照。9月15日，方正證券創(chuàng)下上市以來新高7.15元，相比其3.90元的發(fā)行價上漲83.33%。其后也屢有上佳表現(xiàn)，成為最耀眼的券商股之一。

    但好景不長。根據(jù)規(guī)定，方正證券IPO時網(wǎng)下發(fā)行的6.75億股將在上市后三個月，即11月10日解禁。從10月中旬開始，方正證券每日成交活躍度明顯下降。進(jìn)入11月后，資金則更是開始大規(guī)模撤退，使得方正證券股價單邊下挫，截至11月18日，短短14個交易日，方正證券已跌去約16%，回到了上市之初的低點(diǎn)。

    11月15日，山西證券首發(fā)前原始股東所持有的10.58億股限售股也迎來了解禁流通。這一數(shù)量占其總股本的44.09%，是其之前流通股的2.6倍。

    雖然山西證券在限售股上市當(dāng)天并未出現(xiàn)大幅波動，但是盤后上交所數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)天山西證券出現(xiàn)了2500萬股大宗交易，賣方均來自銀河證券北京金融街營業(yè)部。受此利空打壓，11月16日、17日，山西證券大跌6.28%和2.35%。

    此前，興業(yè)證券首發(fā)原始股東所持9.66億股限售股10月13日已經(jīng)流通，興業(yè)證券市值目前超過140億元。盡管時間已經(jīng)過去一個月，但興業(yè)證券股性活躍度卻似乎難以回到解禁前。

問題2：H股融資  股性趨弱

    在投資者心中，中信證券（600030，收盤價11.43元）、海通證券（600837，收盤價8.59元）是中國證券行業(yè)當(dāng)之無愧的龍頭。但是龍頭也有苦惱，一只市值太大的股票，難以指望它有太活躍的時候，除非是在大牛市中后期。而如果它的市值還要通過權(quán)益融資變得更大，那么在投資時，就需更加謹(jǐn)慎。

    2011年對中信和海通來說，都是重要的一年。10月，中信證券成功完成H股IPO，募集資金約17億美元，并于10月6日在港交所掛牌交易。目前，中信證券總股本已經(jīng)達(dá)到110億股。

    海通證券的H股IPO則正在進(jìn)行中，按照海通證券董事會的要求，公司要在今年完成香港融資計劃。前期有媒體分析，目前已進(jìn)入11月中旬，海通證券要在11月進(jìn)入港交所聆訊及詢價階段，才有望在12月完成推介定價等工作。而根據(jù)海通5月17日的公告，H股發(fā)行股數(shù)不超過發(fā)行后總股本的13%，即相當(dāng)于14.1億股。如果按照上限發(fā)行，海通證券總股本將擴(kuò)大至96.4億股。

    值得一提的是，中信證券H股上市后，其A股表現(xiàn)波動愈加趨弱，有時一天振幅都不足3%。而H股卻時有大起大落，與A股形成鮮明對比。10月6日至11月8日，中信證券H股上漲24.25%，而同期A股僅上漲7.82%。

    某券商行業(yè)分析師指出，H股市場流動性呈現(xiàn)一邊倒趨勢，國際投資者投資A股受到諸多限制，因此常常選擇投資  “A+H”股中的H股。而如果H股不給力，那么對應(yīng)的A股走勢往往更加疲軟。在H股發(fā)行后，中信和海通的各項(xiàng)財務(wù)指標(biāo)將進(jìn)一步被攤薄，這也會對A股產(chǎn)生拖累。“如果要撬動中信、海通這樣的大盤券商股，需要太多資金。市場走得本就糾結(jié)，中信、海通A股對投資者吸引力當(dāng)然更加缺乏。”

問題3：市場震蕩  業(yè)績劇烈波動

    雖然A股市場引入做空機(jī)制已經(jīng)一年多時間，但是在信用交易占比還很小的情況下，券商業(yè)績波動性仍然沒有得到太大改善。特別是一些激進(jìn)的券商，業(yè)績?nèi)匀淮笃鸫舐洹?/p>

    東北證券  （000686，收盤價17.30元）在2009年年初曾經(jīng)因?yàn)闇?zhǔn)確抄底，自營業(yè)績大增而賺得盆滿缽滿，其股價也一飛沖天，充當(dāng)了那一波券商板塊的領(lǐng)頭羊。但是自營上的激進(jìn)也是把雙刃劍。在股市走弱時，東北證券也時常因此而蒙受損失。

    11月5日，東北證券公告稱，10月公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3248萬元，凈利潤-4677萬元；而由于大盤反彈，同期多數(shù)券商獲得了較好收益。今年1~9月，東北證券虧損1840.96萬元，每股虧損0.03元。這意味著前10個月，東北證券累計虧損或?qū)⒊^6400萬元。

    自營過于激進(jìn)仍然是左右東北證券業(yè)績的重要因素。前三季度，公司投資收益1421.38萬元，公允價值變動收益為-1.05億元，簡單估算自營業(yè)務(wù)稅前虧損約9000萬元。而三季度末其10大證券投資中除一只貨幣基金外，其余九只均為股票。

    西南證券也是證券市場深度調(diào)整的受害者，不過情況較東北證券稍好。第三季度，西南證券虧損達(dá)到1.33億元，原因就是“自營出現(xiàn)較大浮虧”。好在10月公司業(yè)績隨著大盤一起回暖，當(dāng)月實(shí)現(xiàn)凈利潤1.30億元。

未來：創(chuàng)新業(yè)務(wù)有望提升業(yè)績

    雖然，上市券商現(xiàn)在各有各的難處，但是并不妨礙分析師們對行業(yè)的看好。最主要原因，就是來源于對創(chuàng)新業(yè)務(wù)下，券商轉(zhuǎn)型的憧憬。

    國泰君安在其最新發(fā)布的證券行業(yè)2012年投資策略中指出，證券行業(yè)平均傭金率自2008年以來累計下滑53%，繼續(xù)下滑空間有限，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已經(jīng)企穩(wěn)；創(chuàng)新業(yè)務(wù)進(jìn)入蓬勃發(fā)展期，受監(jiān)管層扶優(yōu)抑劣政策導(dǎo)向影響，以及大券商本身資本、規(guī)模、人才等多方優(yōu)勢，大券商成為創(chuàng)新業(yè)務(wù)的主要受益者，強(qiáng)者愈強(qiáng)、弱者愈弱將成為必然趨勢。“目前券商行業(yè)業(yè)績拐點(diǎn)已到來，2012年行業(yè)將進(jìn)入拐點(diǎn)右側(cè)——創(chuàng)新驅(qū)動階段。預(yù)計2012年行業(yè)業(yè)績同比增長25%，2013年同比增長20%，增長動力除自營收益外，主要源自創(chuàng)新業(yè)務(wù)。預(yù)計創(chuàng)新業(yè)務(wù)2012年貢獻(xiàn)收入226億元，同比增長154%，收入占比由2011年的5%增長至11%。”

    國泰君安建議投資者重點(diǎn)關(guān)注更具創(chuàng)新彈性、且估值處于歷史底部區(qū)域的大券商；并推薦中信、海通、廣發(fā)和光大。“中信創(chuàng)新彈性、市場彈性俱佳；海通是融資融券首選標(biāo)的，其直投開始獲利，創(chuàng)新彈性大；廣發(fā)在定向增發(fā)后實(shí)力增強(qiáng)，或受益于新三板退出，目前股價接近增發(fā)價格，下跌空間有限；光大的創(chuàng)新彈性僅次于海通，將受益于新三板以及資管審批制改備案制等政策利好。”

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