每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 王硯丹    

每經(jīng)記者 王硯丹

龍年開(kāi)市首日（1月30日），西南證券（600369，收盤(pán)價(jià)8.78元）宣布，近日證監(jiān)會(huì)向銀華基金下發(fā)了相關(guān)變更股權(quán)的批復(fù)，核準(zhǔn)公司收購(gòu)山西海鑫實(shí)業(yè)股份有限公司 （以下簡(jiǎn)稱(chēng)海鑫實(shí)業(yè)）所持有的銀華基金20%股權(quán)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，西南證券對(duì)銀華基金持股比例將達(dá)到49%，成為其第一大股東。

不過(guò) 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，本次西南證券收購(gòu)銀華基金股權(quán)的價(jià)格似乎并不便宜。按照國(guó)際上基金股權(quán)轉(zhuǎn)讓估值指標(biāo)價(jià)格與資產(chǎn)管理規(guī)模比指標(biāo) （P/AUM）來(lái)計(jì)算，此次收購(gòu)已大大超過(guò)了2007年牛市時(shí)的平均水平；而與去年年底中信證券轉(zhuǎn)讓華夏基金51%股權(quán)相比，價(jià)格也相對(duì)偏高。

估值超中信轉(zhuǎn)讓華夏基金

根據(jù)有關(guān)資料，銀華基金成立于2001年，注冊(cè)資本2億元。西南證券作為發(fā)起人股東，目前持有其29%的股權(quán)（5800萬(wàn)股），而且這部分股權(quán)價(jià)格非常便宜——半年報(bào)顯示，公司對(duì)銀華基金初始投資成本只有2900萬(wàn)元，折合每股0.5元。2011年上半年，銀華基金實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.2億元，十年時(shí)間僅考慮分紅，西南證券也早已收回了初始認(rèn)購(gòu)成本。

本次公司所收購(gòu)的銀華基金20%股權(quán)原本由海鑫實(shí)業(yè)持有，作價(jià)11.8億元，而海鑫實(shí)業(yè)2007年購(gòu)買(mǎi)銀華基金股權(quán)也恰恰花了11.8億元；只不過(guò)比例是21%。當(dāng)時(shí)正值牛市，基金公司股權(quán)受到熱捧。算上2008～2010年海鑫實(shí)業(yè)從銀華基金獲得的約1億元分紅，持有近四年時(shí)間，其在銀華基金上獲得了約2億元投資收益。

西南證券在公告中表示，由于基金公司收入主要來(lái)源于管理費(fèi)收入，業(yè)績(jī)受市場(chǎng)波動(dòng)影響小于證券公司，因此收購(gòu)?fù)瓿珊笥欣谠黾庸就顿Y收益，增厚公司利潤(rùn)。

值得一提的是，盡管海鑫實(shí)業(yè)并未賺多少錢(qián)，但這并不代表西南證券買(mǎi)到了便宜貨。

一位券商行業(yè)研究員對(duì)記者指出，目前國(guó)際上較為認(rèn)可的基金公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓估值標(biāo)準(zhǔn)為價(jià)格與資產(chǎn)管理規(guī)模比（P/AUM）；即價(jià)格除以資產(chǎn)管理規(guī)模的百分比。2007年正值牛市，海鑫收購(gòu)銀華基金的P/AUM指標(biāo)為6.80%；當(dāng)年招商證券以63.2億元的 “天價(jià)”拍得博時(shí)基金48%股權(quán)（約合每股131元），其P/AUM也只有6.2%。

由于收購(gòu)價(jià)格在去年9月30日前就已經(jīng)公布，用銀華基金半年報(bào)時(shí)的管理規(guī)模731億元估算，西南證券本次收購(gòu)P/AUM指標(biāo)達(dá)到8.07%；遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于牛市時(shí)的基金股權(quán)估值。

而與近期中信證券轉(zhuǎn)讓華夏基金51%股權(quán)相比，西南證券收購(gòu)的P/AUM指標(biāo)也偏高。截至去年半年報(bào)，華夏基金管理規(guī)模為2215億元；中信證券轉(zhuǎn)讓51%華夏基金摘牌價(jià)格為83.44億元，P/AUM指標(biāo)為7.39%。

不過(guò)上述研究員也表示，P/AUM變化較大。下半年由于行情走熊，銀華基金年底時(shí)規(guī)模進(jìn)一步縮水至678億元，P/AUM指標(biāo)也相應(yīng)提升至8.70%。但華夏基金規(guī)?？s水比例更大，因此中信轉(zhuǎn)讓華夏的P/AUM指標(biāo)反而超過(guò)西南證券收購(gòu)銀華，達(dá)到9.16%。“華夏基金股權(quán)轉(zhuǎn)讓較為復(fù)雜，對(duì)外資轉(zhuǎn)讓價(jià)格較高，拉高了P/AUM。作為基金行業(yè)老大，獲得稍高的溢價(jià)也在情理之中。”

截至2011年年底，華夏基金管理規(guī)模為1786億元，依然穩(wěn)居第一。銀華基金管理規(guī)模678億元，約為華夏基金的三分之一；市場(chǎng)排名較2010年下降2位至第10位。

公司：收購(gòu)價(jià)合理

不過(guò)一位資管人士表示，從銀華的市場(chǎng)地位和基金行業(yè)發(fā)展來(lái)看，西南證券買(mǎi)得并不貴。“P/AUM指標(biāo)波動(dòng)較大。如果綜合考慮到銀華基金的市場(chǎng)排名、歷年分紅等因素，11.8億元買(mǎi)20%股權(quán)折合每股29.5元，市盈率約為25倍，其實(shí)并不貴。”

公司證券事務(wù)代表也對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，購(gòu)買(mǎi)銀華基金股權(quán)是公司綜合考慮了諸多因素后所作出的決定。“我們作為發(fā)起人股東對(duì)銀華基金的情況非常了解，銀華基金多年行業(yè)排名均在前十。事實(shí)上對(duì)海鑫實(shí)業(yè)這20%股權(quán)感興趣的潛在競(jìng)購(gòu)者還很多；最后成交價(jià)格是純市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，公司認(rèn)為是合理的。”另外她還透露，現(xiàn)在只需要完成股權(quán)交割和工商登記變更，收購(gòu)銀華基金股權(quán)就可以完成了。

值得一提的是，目前西南證券正在進(jìn)行吸收合并國(guó)都證券，而國(guó)都證券系中歐基金第二大股東，持股比例為47%。在這兩件事完成后，西南證券將擁有銀華基金和中歐基金兩家參股基金公司。