易憲容（社科院金融研究所研究員） 盡管在之前的全國(guó)金融工作會(huì)議上，溫家寶總理強(qiáng)調(diào)要深化新股發(fā)行制度市場(chǎng)化改革，抓緊完善發(fā)行、退市和分紅制度，加強(qiáng)股市監(jiān)管等，來提振股市信心；盡管隨后證監(jiān)會(huì)主席郭樹清也提出不少提振A股市場(chǎng)信心政策，但是籠罩在A股市場(chǎng)上空一兩年的陰云并沒有隨風(fēng)而散，整個(gè)市場(chǎng)的中小投資者仍然處于觀望之中。 就當(dāng)前A股市場(chǎng)來說，經(jīng)過近兩年的折騰，不少上市公司的股價(jià)已經(jīng)到了低無可低的狀態(tài)，但是，作為一個(gè)投資市場(chǎng)，如果投資者的信心不足，投資者對(duì)市場(chǎng)未來沒有信心，股價(jià)再低也是沒有人愿意進(jìn)入或不敢進(jìn)入的。A股市場(chǎng)信心為何無法提振？當(dāng)前A股市場(chǎng)以下三大問題不解決，市場(chǎng)的信心要真正得到恢復(fù)是不容易的。 首先，金融市場(chǎng)的核心是信用，是給信用的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。不同的融資方式采取不同的信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)工具。信用是什么？信用就是不同的當(dāng)事人的承諾。而當(dāng)事人的承諾得以履行，都得用不同的方式來擔(dān)保。信用擔(dān)保的不同，也就決定金融市場(chǎng)性質(zhì)嚴(yán)重的差異性。如果信用來自市場(chǎng)，那么它就必須形成一套有效的法律及司法制度來保證信用的履行。比如發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟金融市場(chǎng)就是如此。 而A股市場(chǎng)信用主要是來自于政府，因此其信用是由政府隱性擔(dān)保的。當(dāng)股市的信用是由政府隱性擔(dān)保時(shí)，任何一個(gè)當(dāng)事人過度使用這種信用是必然，因?yàn)樗軌虬堰@種過度使用信用的收益歸自己，成本則讓整個(gè)社會(huì)或他人來承擔(dān)。在這種情況下，A股市場(chǎng)過度炒作也就是必然。這就是A股市場(chǎng)內(nèi)幕交易、違法亂紀(jì)等行為盛行的根源。 由于政府對(duì)信用隱性擔(dān)保，政府往往會(huì)成為整個(gè)股市主導(dǎo)者。在這種情況下，市場(chǎng)當(dāng)事人的利益大小，并非取決個(gè)體對(duì)市場(chǎng)的分析與判斷，而取決于與政府行政權(quán)力的遠(yuǎn)近。哪一類當(dāng)事人與政府的權(quán)力越近，這類當(dāng)事人所獲得的利益就越大；哪一類當(dāng)事人與政府的權(quán)力越遠(yuǎn)，其利益就越小，甚至于在市場(chǎng)中的利益為零或負(fù)利益。比如，通過政府行政審批進(jìn)入市場(chǎng)的上市公司的大股東、由行政特許授權(quán)的證券公司及相關(guān)的當(dāng)事人等，他們與行政審批的權(quán)力最近，那么他們就可以從中獲得利益最大。那些與政府行政權(quán)力沒有關(guān)系，自由進(jìn)入市場(chǎng)中小散戶，除了極個(gè)別有特殊信息來源之外，很多都會(huì)被殺得落花流水、血本無歸。 其次，由于政府對(duì)股市的主導(dǎo)以及股市的信用完全是由政府隱性擔(dān)保，A股市場(chǎng)的制度安排與法律確立，往往是通過部門的方式來形成，中小投資者很難在這種制度規(guī)則確立的過程中起作用，并讓其制度安排來平衡各方面的利益關(guān)系。比如說，當(dāng)前監(jiān)管部門所提出的各項(xiàng)制度改革，盡管對(duì)改進(jìn)與完善市場(chǎng)會(huì)起到一定作用，但這些法律都只是調(diào)整股市利益格局的表象，并沒有觸及如何來打破股市利益格局，及平衡各當(dāng)事人的利益關(guān)系問題。無論是嚴(yán)厲打擊股市內(nèi)幕交易，還是改進(jìn)審批制度等都是如此。 因此，這些制度改革短期來看有一定的作用，但是與權(quán)力靠近的當(dāng)事人，很快就會(huì)找一種應(yīng)付這種短期制度改革的方式。更為嚴(yán)重的是，如果靠近權(quán)力的既得利益集團(tuán)，以現(xiàn)有的制度缺陷把其特殊利益固化為制度及法律時(shí)，把其不公平的交易收益固化為合法收益時(shí)，那么A股市場(chǎng)的制度改革更是要面臨巨大的阻力。在這種制度路徑相依的條件下，改革者要打破這種不公平的利益格局會(huì)更不容易。 要打破當(dāng)前股市不公平的利益格局，提振股市信心，就要對(duì)當(dāng)前股市法律制度全面清理。在此基礎(chǔ)上，整個(gè)法律制度確立要通過公共決策方面來進(jìn)行，而不是由少數(shù)部門來確定。不通過公共決策方式所形成的法律制度，要想平衡所有當(dāng)事人之間的利益關(guān)系是不可能的，甚至于這些法律制度可能成了少數(shù)人謀取利益的工具?；蜻@些當(dāng)事人可能把其利益制度化，把以往非法的制度合法化。這是當(dāng)前股市的一種基本傾向。如果這樣，A股市場(chǎng)要得到長(zhǎng)足的發(fā)展是不可能的。 第三大問題是“誰來監(jiān)管中國(guó)證監(jiān)會(huì)”？當(dāng)前A股市場(chǎng)的公信力為何不能確立？有效的法律制度為何無法執(zhí)行？為何A股市場(chǎng)某些法律制度能夠讓部門及個(gè)人利益制度化等？因?yàn)槟壳皼]有一種制度安排，對(duì)證監(jiān)會(huì)進(jìn)行認(rèn)真的監(jiān)督，不能通過這種監(jiān)督來形成市場(chǎng)有效的激勵(lì)與約束機(jī)制。 可以說，面對(duì)A股市場(chǎng)的各種亂象，問題的根源就是從這三大問題開始。這三大問題不解決，A股市場(chǎng)要想真正繁榮并非易事。如果A股市場(chǎng)的改革不從這三個(gè)方面入手，而僅是看到問題之表象，僅是從一些細(xì)枝末節(jié)入手，要想真正提振A股市場(chǎng)信心也是不容易的。即使一些短期政策可以短期內(nèi)推高股價(jià)，沒有真正“三公”的市場(chǎng)，過不久就會(huì)回到原點(diǎn)。所以，提振A股市場(chǎng)的信心，就得從這三大問題入手，就得對(duì)A股市場(chǎng)的基礎(chǔ)性制度進(jìn)行重大改革。