A股市場不健全的退市機(jī)制，使得一只只“烏鴉”搖身一變成了“不死鳥”。于是，一幕幕“烏鴉”的“成鳳之旅”不斷上演。 *ST盛潤的漲停之旅始于今年2月1日。在莫名其妙連拉了6個(gè)漲停板之后，公司的重組公告姍姍來遲：原來公司要并購重組，變身汽車零部件公司。 烏鴉變鳳凰——戲劇性的股價(jià)連續(xù)異動永遠(yuǎn)是資本市場上最引人關(guān)注的現(xiàn)象，也正是這種對“烏鴉變鳳凰”的期盼，令那些瀕臨破產(chǎn)邊緣，公司本身幾乎沒有價(jià)值的*ST股屢遭爆炒，構(gòu)成A股市場最為病態(tài)的一道奇觀。它不僅使投資者追求一夜暴富的投機(jī)之風(fēng)盛行，而且容易與內(nèi)幕消息、市場操縱等違法行為相伴而生。 這樣的游戲該玩完了。眼下，創(chuàng)業(yè)板退市制度方案已經(jīng)進(jìn)入征求意見階段，其“多元化退市標(biāo)準(zhǔn)、直接快速退市和不支持借殼上市”等內(nèi)容直指上述痼疾。監(jiān)管部門也透露，創(chuàng)業(yè)板退市制度為主板探路，主板退市制度改革的思路也已經(jīng)初步形成。 “二一二”成就“不死鳥”退市難亟待改革 雖然不排除部分上市公司經(jīng)過重組迎來新生，但多數(shù)垃圾股重組之后，依然缺乏盈利能力，演繹“烏鴉變鳳凰，鳳凰再變?yōu)貘f”的悲劇。比如，*ST寶誠五次易主，一而再的重組故事，并未給公司持續(xù)的盈利能力。 一位主導(dǎo)過多起并購重組案例的資深人士說，“除A股外，全世界范圍內(nèi)的借殼上市都很少，美國的中資概念股反向收購是借殼的一種方式，但事實(shí)證明，借殼重組后問題重生，此前中資概念股的反向收購在美國也受到了阻擊?！? 而在一次次重組中，重組客和內(nèi)部消息知情者才是最大受益者。 比如在重組前夕，深圳私募突擊入股*ST盛潤，浮盈2倍多。而中小股民一般是看到ST股連續(xù)飆升之后，才跟風(fēng)買入，往往成為最后的接盤者。 無可否認(rèn)，部分ST股已經(jīng)淪落為資本玩家惡意操縱市場的工具，A股主板退市制度的重大缺陷給了他們足夠的騰挪和操縱的空間，令其有恃無恐。 “現(xiàn)有主板退市制度致命弱點(diǎn)在于退市標(biāo)準(zhǔn)單一，而且易于人為操縱?！蔽錆h科技大學(xué)證券研究所所長董登新認(rèn)為，主板退市制度唯一可以量化的標(biāo)準(zhǔn)，就是“連續(xù)三年虧損”退市法則，這一退市標(biāo)準(zhǔn)很容易借助“報(bào)表重組”來規(guī)避，幾乎毫不費(fèi)力。這就是人們熟知的“二一二”報(bào)表重組法，即連續(xù)兩年虧損后，接著整出一個(gè)年度的微利，然后再連續(xù)兩年虧損，再整出一個(gè)年度的微利，如此循環(huán)往復(fù)，可以做到“死不退市”。 據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2001年初實(shí)行“第一版”退市標(biāo)準(zhǔn)后，A股退市公司總計(jì)40余家，占目前A股掛牌家數(shù)的1.8%，差不多可以算作一種“零淘汰”的退市制度。而美國納斯達(dá)克每年大約8%的公司退市，美國紐約證券交易所的退市率為6%；英國AIM的退市率更高，大約12%。 創(chuàng)業(yè)板先行先試條條“劍指”主板積弊 主板現(xiàn)行退市制度的積弊早已為監(jiān)管部門所關(guān)注，但由于歷史包袱沉重，兩市ST公司多達(dá)100多家，如何動手推動改革尚待全面思量。但全新的創(chuàng)業(yè)板給了監(jiān)管部門試驗(yàn)退市制度的機(jī)會。 創(chuàng)業(yè)板作為一個(gè)全新的市場，沒有歷史包袱，創(chuàng)業(yè)板承擔(dān)起了先行先試，探索建立符合我國資本市場實(shí)際的退市制度的重任?！蛾P(guān)于完善創(chuàng)業(yè)板退市制度的方案(征求意見稿)》于去年12月初出臺，其“多元化退市標(biāo)準(zhǔn)、直接快速退市和不支持借殼上市”等內(nèi)容幾乎每一條都“劍指”主板現(xiàn)行退市制度的積弊。 深交所完善創(chuàng)業(yè)板退市制度采取了六個(gè)方面措施。一是在創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)有連續(xù)虧損、凈資產(chǎn)為負(fù)、注冊會計(jì)師出具否定意見或無法表示意見的審計(jì)報(bào)告等11項(xiàng)退市條件的基礎(chǔ)上，增加連續(xù)受到交易所公開譴責(zé)和股票成交價(jià)格連續(xù)低于面值兩個(gè)退市條件。 二是完善恢復(fù)上市的審核標(biāo)準(zhǔn)，以扣除非經(jīng)常性損益前后的凈利潤孰低作為盈利判斷標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)不支持暫停上市的公司通過借殼實(shí)現(xiàn)恢復(fù)上市。 三是對資不抵債的上市公司加快退市速度，縮短退市時(shí)間。 四是設(shè)立“退市整理板”，公司終止上市前，給予一定的“退市整理期”，在此期間，將其股票移入“退市整理板”進(jìn)行另板交易。 五是改進(jìn)創(chuàng)業(yè)板退市風(fēng)險(xiǎn)提示方式，調(diào)整“*ST”制度，通過強(qiáng)化上市公司退市風(fēng)險(xiǎn)信息披露以及深化創(chuàng)業(yè)板投資者適當(dāng)性管理的方式充分揭示退市風(fēng)險(xiǎn)。 六是創(chuàng)業(yè)板公司退市后，一律平移到代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。 在董登新看來，創(chuàng)業(yè)板退市制度的最大創(chuàng)新在于：多元化、市場化、定量化，以及與IPO標(biāo)準(zhǔn)對稱化。“這些正好是現(xiàn)行主板退市制度的最大空缺?！? 創(chuàng)業(yè)板退市制度安排也將是主板退市制度改革的方向。董登新表示，主板退市制度改革的思路，應(yīng)該充分吸收創(chuàng)業(yè)板退市制度的先進(jìn)理念，并同時(shí)體現(xiàn)不同于創(chuàng)業(yè)板的主板特色。因此，在現(xiàn)行“連續(xù)虧損退市標(biāo)準(zhǔn)”的基礎(chǔ)上，主板退市制度還應(yīng)該引入“資不抵債退市標(biāo)準(zhǔn)”、“1元退市標(biāo)準(zhǔn)”、“市值退市標(biāo)準(zhǔn)”、“成交量退市標(biāo)準(zhǔn)”、“總資產(chǎn)退市標(biāo)準(zhǔn)”等。 美國大漢資本董事長劉漢興則認(rèn)為，應(yīng)該采取“公眾股東數(shù)量標(biāo)準(zhǔn)、股票最低交易量標(biāo)準(zhǔn)、持續(xù)經(jīng)營能力標(biāo)準(zhǔn)和業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)”等多重標(biāo)準(zhǔn)來衡量上市公司是否需要退市。 無論如何，董新登呼吁，在新股發(fā)行體制市場化改革后，主板退市制度改革應(yīng)盡快跟上，以便退市標(biāo)準(zhǔn)與IPO標(biāo)準(zhǔn)相互對稱、呼應(yīng)。否則，就是跛足而行、孤掌難鳴。 三大顧慮可以打消 概括來說，在主板退市制度改革問題上，目前市場流行著三大疑慮。一是退市制度會成為中小股民的“絞肉機(jī)”；二是我國司法機(jī)制不健全，投資者利益受損難追究；三是殼資源價(jià)格居高不下，難以平穩(wěn)退市。 有人以保護(hù)小股民利益為理由，認(rèn)為主板退市改革無法推行。主板漫長的退市周期似乎從表面上看保護(hù)了中小股民的利益，但實(shí)際上中小股民在參與ST股炒作過程中，是用一次次虧損為重組客貢獻(xiàn)利潤。第一創(chuàng)業(yè)證券投資總監(jiān)兼創(chuàng)金資產(chǎn)管理總經(jīng)理蘇彥祝認(rèn)為，“由于信息不對稱，只有內(nèi)幕消息知情者和重組客才能在一次次重組中獲利，中小股民多是高位接盤者，是跟風(fēng)炒作的受害者?！? 而如果繼續(xù)放任“殼資源”的炒作，A股的估值則難以理順。蘇彥祝認(rèn)為，“重組股的暴利鼓勵了投資者天天找消息，找內(nèi)幕，優(yōu)質(zhì)公司難以得到合理估值?！倍碌莿t疾呼，“請注意：主板退市制度一日不改革，則垃圾股的爆炒與賭博就一日不會停止，A股估值標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)重扭曲的格局就不會改革！”。 也有人認(rèn)為，我國司法制度不健全，投資者的利益很難受到保護(hù)，主板退市制度改革需要緩行。但曾經(jīng)打贏了我國第一例證券民事賠償案，為“大慶聯(lián)誼”共同訴訟案畫上圓滿句號的宣偉華律師認(rèn)為，“放在世界范圍來看，我國保護(hù)投資者的法律也是比較健全的，只是法律被閑置了。比如，對于因虛假陳述遭到證監(jiān)會處罰的上市公司，符合求償條件的投資者可以索賠；對于董監(jiān)高在履職中沒有盡到善良管理人義務(wù)，給上市公司造成損失的，股東也可以代表公司起訴他們?！? 但宣偉華同時(shí)表示，“我國的司法環(huán)境還有待改善。一是立法上缺乏細(xì)化，實(shí)踐中不容易把握；二是司法機(jī)關(guān)過于教條，缺乏創(chuàng)造性斷案的動因；三是立法機(jī)構(gòu)并不鼓勵訴訟被廣泛用于維權(quán)。這點(diǎn)最明顯，比如，日本的股東代表訴訟早已被確立為”非財(cái)產(chǎn)案件“，無論要求賠償?shù)慕痤~大小，起訴費(fèi)用僅折合人民幣幾百元，而我國仍然屬于財(cái)產(chǎn)案件，起訴費(fèi)用高昂，不利于投資者維權(quán)?！? 現(xiàn)行退市制度標(biāo)準(zhǔn)下，造成許多本已無價(jià)值的“殼資源”價(jià)格虛高。一位資深并購人士認(rèn)為，“只要暢通IPO上市通道，使得優(yōu)質(zhì)企業(yè)沒有必要因?yàn)榭嗟菼PO無門才不得已選擇借殼上市，同時(shí)將借殼門檻提升至等同IPO，堵住那些資本玩家注入劣質(zhì)資產(chǎn)玩財(cái)務(wù)報(bào)表重組花招，殼資源的價(jià)值慢慢就會消亡。屆時(shí)平穩(wěn)退市應(yīng)沒有什么障礙?！? 而對于恢復(fù)上市的標(biāo)準(zhǔn)，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，沒有必要一刀切，完全禁止。上述資深并購人士認(rèn)為，“殼資源之所以被爆炒，是因?yàn)镮PO太難，如果IPO暢通，傻子才借殼上市?！?