本輪自2132點以來的反彈在猶豫中持續(xù)前行，而在上證綜指累計上漲300點之后，近期多空分歧明顯加大。昨日，上證綜指下跌23.37點，調(diào)整終于“千呼萬喚始出來”，市場短期也進入了敏感的時間窗口。那么，短期調(diào)整的幅度有多大？投資者該采取什么樣的操作策略？2132點是否就是中期底部？對此，《中國證券報》邀請了中信建投證券的陳祥生和長江證券的鄧二勇，聽聽兩位金牛分析師的聲音。

年初行情兌現(xiàn)

反彈動力是否生變

主持人：A股年初往往能夠走出一波反彈，今年的“紅二月”也已收入囊中。那么，本輪反彈“季節(jié)性”的成分有多大？隨著時間的推移，反彈動力是否生變？

陳祥生：本輪行情的出發(fā)點應(yīng)該是來自于對于流動性恢復(fù)的預(yù)期，但隨著行情的演變，其影響因素開始增多。首先，經(jīng)濟預(yù)期有所改善。1月PMI數(shù)據(jù)中，新訂單增加而積壓訂單減少反映經(jīng)濟活躍度增強，生產(chǎn)量相應(yīng)也出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，企業(yè)似有轉(zhuǎn)入主動補庫存階段的跡象。我們在指標(biāo)跟蹤體系中也觀察到，原材料庫存和產(chǎn)成品庫存之差自去年11月達到最大負值之后，開始逐月提高，按照該指標(biāo)與GDP的相關(guān)性來看，這預(yù)示著經(jīng)濟見底好轉(zhuǎn)的時間將會出現(xiàn)在今年二季度左右。鑒于經(jīng)濟見底的預(yù)期，市場開始領(lǐng)先經(jīng)濟做出反應(yīng)。其次，估值修復(fù)成為指數(shù)上升的動力。從2132點來看，市場估值已經(jīng)見底，特別是如果考慮到2012年企業(yè)盈利增長，其動態(tài)市盈率更具吸引力。對于部分行業(yè)，一旦拐點確立，其估值水平也會相應(yīng)有所提高，如電子信息、房地產(chǎn)等行業(yè)。

鄧二勇：支撐本輪反彈的因素有三：包括經(jīng)濟的環(huán)比改善和短周期波動、流動性的季節(jié)性環(huán)比改善，以及以降準(zhǔn)為代表的貨幣政策微調(diào)。綜合來看，季節(jié)性對行情的推動作用僅體現(xiàn)在流動性改善預(yù)期這一方面，并不是主要的解釋力量。

從當(dāng)前的時間點再看流動性，寄希望于流動性在“量”上快速拉升并不現(xiàn)實，當(dāng)前更加類似2004年末、2005年初的信貸同比狀態(tài)。流動性“價”方面，當(dāng)前核心的變數(shù)應(yīng)該在于風(fēng)險溢價的難以捉摸，而不是無風(fēng)險利率下降的事實。只有風(fēng)險溢價能夠延續(xù)一季度初的情況，才能使利率水平順利回落；如果風(fēng)險溢價反彈，就算無風(fēng)險收益率繼續(xù)下降，整體利率水平都難逃緩慢波折下降的命運。既然風(fēng)險溢價是現(xiàn)在流動性的核心，決定風(fēng)險溢價更多又取決于經(jīng)濟環(huán)境的好壞，那么下個階段流動性的問題將本質(zhì)上回到經(jīng)濟上。由于經(jīng)濟環(huán)比在二季度將會季節(jié)性向下，所以決定市場核心的變量將會是經(jīng)濟同比有沒有反轉(zhuǎn)的可能。

調(diào)整如期而至

介入or避險

主持人：連續(xù)的突破和“補缺”之后，市場在昨日終于收出中陰。短期市場調(diào)整的時間和幅度預(yù)計多大？

陳祥生：就盤面來看，指數(shù)在不斷創(chuàng)出反彈新高后，市場對其回調(diào)的預(yù)期也開始增強。但我認為市場并不存在大幅調(diào)整的條件。第一，當(dāng)前流動性的政策基調(diào)是適度寬松，對市場形成正面影響；第二，市場在經(jīng)歷前期上漲過程中，成交量開始逐步放大，顯示出市場活躍度在增強。第三，前期有很多股票漲幅巨大，賺錢效應(yīng)已經(jīng)出現(xiàn)，而恰逢“兩會”召開在即，市場熱點仍將存在，資金仍有做多意愿。因此，出現(xiàn)大幅調(diào)整的概率較小，市場仍將會以震蕩上行的方式進行。

鄧二勇：當(dāng)前市場的風(fēng)險較大，3月份變盤的可能性非常大。在經(jīng)濟緩慢下行的壓力下，市場將轉(zhuǎn)入調(diào)整，而中期底部仍需等到三季度經(jīng)濟見底前來確認。

主持人：在調(diào)整可能拉開序幕的背景下，投資者分別應(yīng)采取什么樣的操作策略？

陳祥生：鑒于目前股市的運行狀況，我們認為市場上升空間仍然存在，雖然過程會有波折。在市場反彈進入下半場之后，投資者仍可積極參與。板塊選擇方面，前期的熱點板塊可繼續(xù)關(guān)注：房地產(chǎn)作為反彈下半場的領(lǐng)頭羊，政策上的微調(diào)將有利于行業(yè)景氣好轉(zhuǎn)；電子信息在未來一段時間景氣拐點的判斷將更為明確，因此仍有上升動力；券商在流動性恢復(fù)和股市好轉(zhuǎn)的背景下也會維持熱點。此外，建議關(guān)注前期漲幅較小的消費股，如汽車、家電等。

鄧二勇：我們對市場的判斷為反彈進入后半程，數(shù)據(jù)的陸續(xù)公布將使市場關(guān)注的重心回歸到對經(jīng)濟緩慢下行的擔(dān)憂之中，3月份市場趨勢將發(fā)生扭轉(zhuǎn)。而考慮到在當(dāng)前的樂觀情緒中，市場對政策微調(diào)的積極反應(yīng)被放大，所以雖然短期市場仍在上漲，但風(fēng)險也在繼續(xù)累加。因此，對于場內(nèi)資金來講，謹慎持有并根據(jù)風(fēng)險承受能力可選擇離場；對于場外資金，當(dāng)前入市的風(fēng)險較大，等待是最優(yōu)的選擇。品種方面，博反彈尾聲下的弱勢股拉升要承擔(dān)較高的風(fēng)險，還需尋找基本面具有支撐的績優(yōu)股。

回望2132點

“中期底部”是否確立

主持人：伴隨本輪反彈的延續(xù)，市場中開始出現(xiàn)關(guān)于“牛市”的探討。那么，2132點是否是市場中期底部？市場真的進入了牛市初期嗎？

陳祥生：2132點中期底部的判斷是成立的，但就此認為牛市到來則為時過早。對于2012年，宏觀經(jīng)濟基本可定義為調(diào)整年，雖然我們判斷二季度有可能成為經(jīng)濟增長的拐點，但在拐點出現(xiàn)之后，經(jīng)濟的彈性將大幅降低，增長將呈現(xiàn)緩慢恢復(fù)的態(tài)勢。對于行情的演進，流動性恢復(fù)與經(jīng)濟見底都是正面影響，而2132點的動態(tài)市盈率則會形成強力支撐。不利的方面則體現(xiàn)在經(jīng)濟彈性降低以后，基本面難以有亮點出現(xiàn)，而國外歐美經(jīng)濟復(fù)蘇過程并不會一帆風(fēng)順。此外，房地產(chǎn)業(yè)的復(fù)蘇情況也將決定市場指數(shù)的點位。如果中國經(jīng)濟沒有出現(xiàn)所謂的“硬著陸”問題，那么2132點所形成的支撐位基本可以確認為中期底部。

鄧二勇：1-2月為經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布的空白期，進入3月份，經(jīng)濟數(shù)據(jù)的陸續(xù)公布將令市場關(guān)注的重心回歸經(jīng)濟。隨著經(jīng)濟繼續(xù)緩慢下行在后續(xù)公布的工業(yè)庫存、制造業(yè)PMI、工業(yè)增加值數(shù)據(jù)上得到驗證，反彈也將進入尾聲。當(dāng)然，這一判斷的風(fēng)險點在于，如果經(jīng)濟減速觸及政策可以容忍的限度，政府選擇大規(guī)模出手放松，則市場的調(diào)整將被延緩。

我們認為接下來市場將進入下行調(diào)整期，但對于市場能否破前期低點的判斷，還有很多不確定因素，包括國內(nèi)地方債務(wù)平臺、海外經(jīng)濟方面是否有超預(yù)期因素。

采訪后記：近期的市場似乎愈發(fā)讓人“看不懂”：攻破2400點理應(yīng)歇腳休整，卻突然加快了反彈腳步；上漲空間似乎進一步打開，可周一中石油異動敲響了警鐘；周二市場屏氣斂息等待下跌，大盤則意外收紅；周三，調(diào)整終于姍姍來遲，可這根不長不短的陰線卻并未緩解投資者的糾結(jié)心態(tài)。

其實，2132點以來的反彈本就在猶豫中展開，隨著反彈時空的推移，近期市場分歧更加嚴重，多空博弈漸趨激烈，“空頭不死心，多頭不放棄”成為當(dāng)前市場的真實寫照。本期兩位金牛分析師關(guān)于短中期的市場觀點更是出現(xiàn)了精彩的碰撞，這恰恰也證明了當(dāng)前市場的迷茫與微妙。正所謂“橫看成嶺側(cè)成峰”，同樣的調(diào)整窗口看到了不同的風(fēng)景，兩條邏輯線無疑能夠幫助我們更深刻地理解“市場先生”。