每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 王硯丹    

每經(jīng)記者 王硯丹

從A股市場(chǎng)歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，每一次行業(yè)或公司的大轉(zhuǎn)型都會(huì)孕育出極大的投資機(jī)會(huì)。本次券商經(jīng)營(yíng)模式向創(chuàng)新業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)變，不僅將是決定未來(lái)證券行業(yè)生死存亡的關(guān)鍵，也很有可能帶來(lái)新的投資機(jī)會(huì)。

借殼上市一度引爆券商股

只要是參與過(guò)2006~2007年大牛市的投資者，對(duì)當(dāng)年券商板塊的輝煌恐怕記憶猶新。當(dāng)年，正是由于資產(chǎn)證券化，A股市場(chǎng)走出一輪前所未有的大牛市，國(guó)泰君安行業(yè)分析師梁靜稱之為 “國(guó)民經(jīng)濟(jì)快速證券化推動(dòng)的證券行業(yè)第一次革命。”

2005年開始的股改，是2006~2007年A股大牛市的基礎(chǔ)。2006年，上證指數(shù)從1163點(diǎn)起步，收于2675點(diǎn)，這還只是一個(gè)開始。2007年，A股市場(chǎng)繼續(xù)掀起新的證券化高潮。當(dāng)年滬指最高摸至6124點(diǎn)，滬深兩市總市值達(dá)到32.44萬(wàn)億元，成為新興市場(chǎng)最大、全球第四的證券市場(chǎng)。

所謂的 “證券行業(yè)第一次革命”就是在這樣的背景下發(fā)生的。由于資本市場(chǎng)初期一些業(yè)務(wù)的不規(guī)范，2004~2005年，許多券商經(jīng)歷了非常痛苦的規(guī)范化過(guò)程。而2005年中期開始的國(guó)民經(jīng)濟(jì)證券化則給了規(guī)范后的券商們一次真正的發(fā)展良機(jī)。那兩年間，券商們不但經(jīng)紀(jì)、投行、自營(yíng)各大業(yè)務(wù)都賺得盆滿缽滿，而且一些券商還趁此良機(jī)，利用股改實(shí)現(xiàn)借殼上市。如海通證券（600837，收盤價(jià)9.31元）當(dāng)年借殼都市股份、國(guó)元證券（000728，收盤價(jià)10.12元）借殼北京化二、長(zhǎng)江證券（000783，收盤價(jià)9.43元）借殼石煉化等。

這兩年間，券商股也是市場(chǎng)最大的寵兒。中信證券（600030，收盤價(jià)12.24元）2006年年初股價(jià)只有5塊多錢，而到2007年11月一度漲至117元，區(qū)間漲幅超過(guò)20倍；且公司還在2007年8月以74.91元/股的高價(jià)實(shí)施了增發(fā)。借殼成功后的海通證券2007年11月也成功進(jìn)行了定向增發(fā)，增發(fā)價(jià)高達(dá)35.88元/股。

3年陣痛 券商臥薪嘗膽

不過(guò)歸根到底，證券行業(yè)的這次“革命”并未改變?nèi)虃兊挠Ｊ?，它只是在利用資產(chǎn)證券化做大A股市場(chǎng)的同時(shí)，做大了券商行業(yè)所分享的蛋糕，也增厚了一些券商的資本實(shí)力。如中信和海通2007年股權(quán)融資金額均超過(guò)250億元。券商們依然沒(méi)有改變“靠天吃飯”的命運(yùn)。

到2008年以后，熊市來(lái)臨將券商盈利模式這一大問(wèn)題暴露無(wú)遺，由此進(jìn)入了一個(gè)長(zhǎng)達(dá)3年多的陣痛期。在熊市中，券商們?yōu)榱藸?zhēng)奪有限的市場(chǎng)展開了激烈競(jìng)爭(zhēng)，特別是傭金戰(zhàn)一打就是幾年。雖然現(xiàn)在大多數(shù)上市券商仍然能夠盈利，但整個(gè)市場(chǎng)似乎失去了對(duì)行業(yè)未來(lái)的信心。目前，中信證券股價(jià)只有12元左右（不除權(quán)）；去年中信H股上市時(shí)，發(fā)行價(jià)更是只有13.30港元/股，與4年前高價(jià)形成了鮮明對(duì)比。其余券商股股價(jià)也雄風(fēng)不再，走出一個(gè)長(zhǎng)期下降通道。如最老資格的券商股宏源證券（000562，收盤價(jià)13.99元）2007年11月最高曾超過(guò)50元，本周五收盤時(shí)只有13.99元，區(qū)間跌幅超過(guò)70%（前復(fù)權(quán)）。

不過(guò)，只要市場(chǎng)好轉(zhuǎn)，成功借殼上市的券商們便會(huì)利用融資平臺(tái)為其創(chuàng)新業(yè)務(wù)以及股市寒冬儲(chǔ)備足夠食糧。如國(guó)元證券2009年10月實(shí)施公開增發(fā)后融資近百億元。西南證券（600369，收盤價(jià)9.13元）、長(zhǎng)江證券等也先后成功融資。

政策底后有望迎來(lái)業(yè)績(jī)底

2010年，券商行業(yè)一度看到了新的希望。這一年融資融券、股指期貨先后開閘，被稱為A股市場(chǎng)“創(chuàng)新元年”。不過(guò)，由于國(guó)內(nèi)外局勢(shì)復(fù)雜多變，A股市場(chǎng)2010、2011年連續(xù)兩年總體趨勢(shì)向下。創(chuàng)新業(yè)務(wù)初期規(guī)模較小、貢獻(xiàn)不大，讓整個(gè)券商行業(yè)盈利模式并未發(fā)生根本性的改變，也因此仍然飽受業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)之痛。東北證券（000686，收盤價(jià)15.30元）甚至從去年8月開始，連續(xù)6個(gè)月出現(xiàn)虧損。

幸運(yùn)的是，這一惡性循環(huán)有望在今年被打破，創(chuàng)新業(yè)務(wù)也有望進(jìn)入全面開花期。去年10月底，證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)部出臺(tái)《證券公司業(yè)務(wù)（產(chǎn)品）創(chuàng)新工作指引（試行）》，近期又有消息稱，監(jiān)管機(jī)構(gòu)最近在深圳、北京、上海與代表券商召開座談會(huì)，為未來(lái)可能召開的“券商創(chuàng)新大會(huì)”做準(zhǔn)備。

梁靜認(rèn)為，以創(chuàng)新業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的盈利模式轉(zhuǎn)型將是證券行業(yè)的第二次革命，而且這次革命的意義將比第一次深遠(yuǎn)得多。2012年，證券行業(yè)第二次革命是否將駛?cè)肟燔嚨?？它能否能重振券商股?dāng)年的輝煌？

中信證券在2月27日剛剛發(fā)布的研究報(bào)告中，將證券行業(yè)評(píng)級(jí)上調(diào)至“強(qiáng)于大市”。理由就是監(jiān)管思路可能正在發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，解放束縛證券公司業(yè)務(wù)創(chuàng)新的 “凈資本管理辦法”。

中信證券認(rèn)為，在目前凈資本管理辦法之下，證券行業(yè)基本沒(méi)有杠桿?！耙坏┐蚱剖`證券公司業(yè)務(wù)創(chuàng)新的凈資本管理辦法，證券行業(yè)經(jīng)歷2007年以來(lái)的收入和業(yè)績(jī)大幅下滑后，將迎來(lái)政策底。雖然未來(lái)監(jiān)管主導(dǎo)的創(chuàng)新政策在減少，但自主創(chuàng)新政策將為證券公司提供更為廣闊的空間。而業(yè)績(jī)底將出現(xiàn)在政策底之后?！?/p>

另一位券商行業(yè)分析師也對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，創(chuàng)新業(yè)務(wù)帶來(lái)的盈利模式徹底轉(zhuǎn)變將是券商股再次起飛的基礎(chǔ)?！氨热鐤|北證券，由于自營(yíng)、資管、投行全部不給力，2011年它的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比已經(jīng)超過(guò)90%。這一次如果監(jiān)管真的放松，券商們將真正迎來(lái)全面轉(zhuǎn)型。而那些近年來(lái)積累了足夠資本的券商將首先受益。從市凈率來(lái)看，這些券商目前估值不高，在轉(zhuǎn)型中，它們的資本將會(huì)逐步轉(zhuǎn)化為業(yè)績(jī)，并有望受到市場(chǎng)追捧?！?/p>

針對(duì)券商股，中信證券提供了兩種選股思路：最受益于創(chuàng)新業(yè)務(wù)的大券商，以及市凈率低、資本實(shí)力相對(duì)較強(qiáng)，近期漲幅小的小型券商，都存在交易性機(jī)會(huì)。有分析師建議，中信證券、海通證券、國(guó)元證券等個(gè)股值得關(guān)注。