見(jiàn)微知著。昨天A股大漲，出乎不少市場(chǎng)人士的意料。這不，早上筆者收到同行的短信說(shuō)“消息面喜憂(yōu)參半”，下午的短信則說(shuō)“N大利好刺激下A股大漲”。事實(shí)上，筆者的判斷力還不如他們，在早上開(kāi)盤(pán)前還以為周四或許是慘烈的一天。

為什么會(huì)以為是慘烈的一天？一個(gè)原因是新股發(fā)行制度改革，會(huì)導(dǎo)致新股上市估值趨低、供給增大，未來(lái)上市這個(gè)資質(zhì)本身的價(jià)值會(huì)進(jìn)一步降低這也是市場(chǎng)化改革的必然方向。相比于不知何時(shí)真正入市、入市也不知道會(huì)不會(huì)買(mǎi)的QFII，證監(jiān)會(huì)對(duì)基金賺錢(qián)效應(yīng)的模糊表態(tài)，筆者認(rèn)為，發(fā)行制度變更是更重要的改革。

但是，市場(chǎng)對(duì)發(fā)行制度微調(diào)的在意程度，明顯小于對(duì)QFII入市的關(guān)注。不過(guò)，如索羅斯在《開(kāi)放社會(huì)：改革全球資本主義》第1章《思維與存在》中指出的，市場(chǎng)對(duì)信息的理解在大多數(shù)情況下是扭曲、而非傳統(tǒng)金融理論所以為的那樣全面。如果我們假設(shè)QFII所得到的投資額度今天就入市，那么他們會(huì)買(mǎi)什么股票呢？看一下A、H股對(duì)價(jià)就會(huì)發(fā)現(xiàn)，銀行、保險(xiǎn)等藍(lán)籌股的A、H股股價(jià)大多持平甚至倒掛，而不少小公司股票A股股價(jià)遠(yuǎn)高于H股。但周四市場(chǎng)中上漲居前的多是小公司股票，上漲靠后的多是大公司股票。

市場(chǎng)為什么會(huì)這樣？筆者認(rèn)為，這可能與投資者對(duì)信息的理解角度有關(guān)。曼德?tīng)柌剂_特在《市場(chǎng)的錯(cuò)誤行為：風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)與收益的分形觀點(diǎn)》第9章《長(zhǎng)期記憶性：從尼羅河到市場(chǎng)》中指出，傳統(tǒng)的金融理論認(rèn)為，只有今天的信息和對(duì)明天的預(yù)期才會(huì)影響市場(chǎng)，而事實(shí)上，市場(chǎng)存在長(zhǎng)期記憶性，即久遠(yuǎn)以前發(fā)生的事件仍然在今天影響參與者的決策。其舉例說(shuō)，在1929年大崩盤(pán)之后，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的理解深深印在投資者的腦海中，以至于直到他們中的大多數(shù)都已經(jīng)退休的1987年，市場(chǎng)才又一次遭遇60年來(lái)的首次大跌。

從長(zhǎng)期記憶性的角度來(lái)說(shuō)，A股投資者顯然對(duì)資金的流入更有印象，而對(duì)QFII以?xún)r(jià)值投資為主的投資風(fēng)格缺乏了解，對(duì)發(fā)行制度的改革可能導(dǎo)致的估值體系變更也并不熟悉。由此市場(chǎng)昨天出現(xiàn)大幅上漲。

不過(guò)，以上對(duì)長(zhǎng)期記憶性的理解可以說(shuō)是生搬硬套，其中為結(jié)果找原因的成分居多。通過(guò)主觀的辯證、而非數(shù)量的統(tǒng)計(jì)，理解一兩天的市場(chǎng)波動(dòng)無(wú)異于磨磚作鏡。在此，筆者只是希望這種對(duì)長(zhǎng)期記憶性的考量，能夠給理解市場(chǎng)行為的努力提供多一些的工具。 （作者單位：信達(dá)證券）