每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 劉明濤    

每經(jīng)記者 劉明濤

由于流通股份較少，新股上市后屢屢遭到市場非理性瘋炒，股價回落后令追高的投資者損失慘重。此次新股發(fā)行制度改革指導意見為了改善新股供給環(huán)境，不僅取消了網(wǎng)下配售股3個月鎖定期，還首次引入存量發(fā)行，旨在增加新股流通股本供給量，以達到壓低“三高”發(fā)行、遏制非理性炒作的目的。

但綜合《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪和市場各方聲音，就當前的發(fā)行制度而言，引入存量發(fā)行依舊存在兩大“隱患”。

配套措施引入存量發(fā)行

根據(jù)此次證監(jiān)會發(fā)布《關于進一步深化新股發(fā)行體制改革的指導意見（征求意見稿）》，持股期滿3年的股東可將部分老股向網(wǎng)下投資者轉讓。老股轉讓后，發(fā)行人的實際控制人不得發(fā)生變更。老股東選擇轉讓老股的，應在招股說明書中披露老股東名稱及轉讓股份數(shù)量。

同時，老股轉讓所得資金須保存在專用賬戶，由保薦機構進行監(jiān)管。在老股轉讓所得資金的鎖定期限內(nèi)，如二級市場價格低于發(fā)行價，專用賬戶內(nèi)的資金可以在二級市場回購公司股票。控股股東和實際控制人及其關聯(lián)方轉讓所持老股的，新股上市滿1年后，老股東可將賬戶資金余額的10％轉出；滿2年后，老股東可將賬戶資金余額的20％轉出；滿3年后，可將剩余資金全部轉出。非控股股東和非實際控制人及其關聯(lián)方轉讓所持老股的，新股上市滿1年后可將資金轉出。

深創(chuàng)投一位投資經(jīng)理日前表示，單從制度上看，實施存量發(fā)行，改鎖定老股股票為鎖定資金的方式，一方面可令PE機構提前鎖定利潤；另一方面，當二級市場下跌、最新股價低于發(fā)行價時，可在二級市場回購公司股票等規(guī)定，也可增強其對所持股份運作的靈活性。

但是，真正實施起來，存量發(fā)行真能改善當前新股“三高”發(fā)行畸態(tài)并遏制炒新嗎？

存兩大隱憂

業(yè)內(nèi)人士指出，單從制度來講，引入存量發(fā)行，肯定有積極作用，這將加大新股上市首日的供給量，流通市值的增加將減少個股被惡炒的可能性。

不過，該人士指出，從市場角度來看，現(xiàn)在引入存量發(fā)行，依舊存在兩大隱患，首先就是加快了原始股東套現(xiàn)的速度。

IPO重啟以來，上市公司原始股東套現(xiàn)的意愿一直很強烈。近三年來，上市公司高管閃電離職的情況越來越多，就是為日后減持股份鋪路，在高管、PE強大的減持動力面前，新股走勢一直疲弱，不論是績優(yōu)股還是績差股，近半數(shù)都處于破發(fā)狀態(tài)。

此次引入存量發(fā)行，老股東可以將部分持股向網(wǎng)下投資者以發(fā)行價轉讓，而轉讓數(shù)量的限制只是不改變實際控制人，那么發(fā)起人完全可以在不影響其控制權的情況下，大幅轉讓股份，使得其持有股份快速套現(xiàn)，雖然配套措施規(guī)定只能在滿3年后，才能將資金全部轉出，但是這樣的規(guī)定并無太大作用。

深圳某不愿具名的私募人士向《每日經(jīng)濟新聞》分析道，“套現(xiàn)的錢雖然存在專用賬戶，一來沒有強制回購公司股票的約束，二來這個錢可以通過質押的方式間接提前套現(xiàn)。所以，只要轉讓套現(xiàn)，這個錢原持股人依舊能很快得到。”

另一方面，由于存量發(fā)行的引入，或加大原股東過度包裝或造假上市的利益訴求。業(yè)內(nèi)人士表示，正是有了可以提前套現(xiàn)的機會，發(fā)行人未來更有意愿去“做好”上市前的業(yè)績，以詢出一個好的發(fā)行價。按照目前的發(fā)行市盈率，每股收益增加1元錢，轉讓價就會增加30～40元，如此巨大的利益將驅動原股東想方設法增加公司發(fā)行前的利潤。由于過度包裝或財務造假不可持續(xù)，上市后業(yè)績恢復本來面目就會造成巨大的落差，二級市場的投資者將遭受更大的損失。

華生：存量發(fā)行方案待完善

對于此次存量發(fā)行方案，在專家眼里，他們是如何看待的呢？

深圳市太和投資管理有限公司投資總監(jiān)王亮認為，“我覺得存量發(fā)行的引入，還是會起到中性偏正面的作用，這樣一來新股發(fā)行不會像現(xiàn)在這般瘋狂、非理性。它的影響更多在一級市場，對于二級市場提前套現(xiàn)帶來的影響，體現(xiàn)在價格以及公司本身，如果公司真的優(yōu)質，未來有高成長的潛質，我想發(fā)行人自己也不會選擇立即賣出，而會等待真正解禁的時候。”

經(jīng)濟學家華生在接受《每日經(jīng)濟新聞》采訪時表示，“存量發(fā)行在國際上比較普遍，不過國際市場主要是買方市場，股票發(fā)不出去，由機構投資者購買時有存量發(fā)行。國內(nèi)A股市場引入存量發(fā)行也是可以的，但是現(xiàn)在這個方案不適合現(xiàn)在的市場。”

華生指出，“現(xiàn)在的存量發(fā)行方案等于是讓發(fā)行人提早套現(xiàn)，而當前我們市場最大的問題就是一、二級市場不平衡，現(xiàn)在的方案則會加劇這個不平衡。我建議，仍然可以做存量發(fā)行，但是可以讓原始股東拿出一部分股份做存量發(fā)行，套現(xiàn)資金歸公司所有，未來公司股價低于發(fā)行價，那么可以用于回購股票注銷，如果股價一直高于發(fā)行價，三年以后就可以變成公司資金，減少公司在二級市場再融資。”

同時，上述業(yè)內(nèi)人士也告訴記者，“我認為存量發(fā)行可以采用，不過需要增加一些限制，比如套現(xiàn)資金真正的鎖定——股價低于發(fā)行價時，強制回購公司股份，而不是 ‘可以’回購；另外，為減少造假、粉刷業(yè)績的可能性，一旦出現(xiàn)業(yè)績變臉的公司，那么套現(xiàn)資金將被長期鎖定作為處罰，而剩余股份也將追加鎖定期限，以達到保護投資者利益的目的。”