每經(jīng)記者王硯丹 沒有最低，只有更低！近3年來，銀行股估值堅定地走在不斷創(chuàng)造歷史新低的路上。什么時候是底，成了市場關(guān)注的焦點。本周，交通銀行（601328，收盤價4.67元）高調(diào)宣布566億元A+H股再融資計劃獲得股東大會通過，終于成為壓垮銀行股估值的最后一株稻草。本周，交行A股下跌2.91%，昨日盤中最低下探至4.66元，距離4.65元的每股凈資產(chǎn)只有1分之遙。 過去，市場普遍認同于鋼鐵股和交通運輸?shù)刃袠I(yè)的“破凈”，原因是這些行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模極為巨大，并且企業(yè)擁有的大額凈資產(chǎn)幫助企業(yè)創(chuàng)造利潤的能力不強等。目前A股市場市凈率的倒數(shù)前五名全部被鋼鐵板塊占據(jù)。銀行股會不會繼續(xù)向鋼鐵股靠攏，加入全面破凈大軍？ /外盤鏡鑒/ 美股市場不稀奇：銀行股市凈率可以低于1 每經(jīng)記者王硯丹 A股市場對于銀行股的估值討論并不是個新鮮話題。如果給銀行股的市凈率也畫上一張日K線圖，那么這張圖近兩年來一直走著不斷逼近1的單邊下降通道。銀行股到底會不會整體步鋼鐵股后塵？每股凈資產(chǎn)到底是不是銀行股股價的“鐵底”？這兩個問題正無比困擾著市場的神經(jīng)。 市凈率較2008年下移30% 雖然目前的宏觀經(jīng)濟形勢錯綜復(fù)雜，但相比2008年金融危機時要好得多。不過，A股市場銀行股的日子似乎過得比那時還艱難。 若論絕對股價，現(xiàn)在的銀行股相比2008年年底并無太大差別，要略高出一些。交行A股盡管市凈率跌近1，但以昨日收盤價計算，它與2008年年底相差不大。而巨無霸工商銀行股價與2008年年底相比高出約20%。 股價相差不大，但基本面的變化卻很大。3年時間里，銀行板塊只是在2009年上半年的小牛市中走出一波較大幅度反彈，2009年8月以后基本處于弱勢震蕩之中。與此同時，銀行業(yè)的經(jīng)營業(yè)績一直維持穩(wěn)步增長，兩相作用，現(xiàn)在A股銀行板塊的估值已經(jīng)比2008年金融危機時還低得多。 根據(jù)同花順ifind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2008年12月31日，A股銀行板塊的市盈率為10.09倍，市凈率為1.8倍（整體法下）。而截至本周五（5月18日）收盤，銀行板塊的市盈率已跌至5.52倍，市凈率跌至1.26倍；兩項估值分別下移了45%和30%。其中交行的市凈率從1.73倍跌至1.01倍。而目前市凈率最高的寧波銀行則從當年的2.19倍跌至現(xiàn)在的1.50倍。 美銀市凈率只有0.32倍 1倍市凈率或許是A股市場銀行板塊的歷史最低位置，而在美國股市中，銀行股市凈率低于1的情況并不罕見。 美國第一大銀行——美國銀行（BAC）或許是最極端的例子。這家銀行近兩年因不斷出售中國建設(shè)銀行的股票而被A股投資者所熟知。因涉及抵押貸款擔保債券訴訟等問題，美銀去年第二財季出現(xiàn)88億美元凈虧損。今年第一財季美銀盈利3.28億美元，約合每股3美分。 但盈利狀況不佳并不能掩蓋美銀估值上的優(yōu)勢。5月17日（美國當?shù)貢r間），美銀收于6.98美元，而它第一財季末的每股凈資產(chǎn)高達21.35美元。市凈率僅有0.32倍！換句話說，如果以現(xiàn)在價格買入美國銀行，那么你花費1美元，可以享受到3美元的美國銀行凈資產(chǎn)。 另一家美國銀行業(yè)巨頭紐約梅隆銀行（BK）也遭遇了與美銀相似的命運。該公司股價5月17日收于20.4美元，而其每股凈資產(chǎn)高達28.08美元，市凈率為0.73。巴菲特最青睞的富國銀行（WFC）連續(xù)5個季度盈利同比正增長，每股凈資產(chǎn)高達26.46元，目前市價31.44美元，市凈率也僅有1.19倍。 而在當年金融危機時，美國銀行業(yè)估值更加低廉。危機之下，投資者對美國的銀行股恐慌性拋售，2009年3月，花旗一度跌破1美元關(guān)口。美國的銀行股破凈成風，而當時一些A股中小銀行股的市凈率還在2倍以上。 /價值分析/ 銀行股破凈是否值得買分析師看法迥異 每經(jīng)記者王硯丹 放眼現(xiàn)在的A股市場，如果按照估值選股，那么銀行板塊應(yīng)該算是最值得關(guān)注的對象之一。銀行股是否已足夠便宜到具備很好的投資價值？ 從郭樹清主席去年上任后喊話“藍籌股出現(xiàn)長期投資價值”到如今，已經(jīng)過了數(shù)月時間，銀行板塊還是一直不上不下地糾結(jié)著。隨著市凈率往1靠攏，許多業(yè)內(nèi)人士的態(tài)度也和銀行板塊的表現(xiàn)一樣，一直處于矛盾之中。 看法一：不看好，也難大跌 宏源證券銀行業(yè)分析師張繼袖認為，即使保守估計，銀行業(yè)2012年凈利潤增長率可達15.41%，行業(yè)動態(tài)市盈率7.05倍，動態(tài)市凈率為1.29倍，安全邊際非常高。但從央行4月數(shù)據(jù)來看，人民幣存款減少4656億元，因此并不太看好銀行業(yè)股價的表現(xiàn)，只是不至于出現(xiàn)板塊大幅下跌的情況，“1倍PB應(yīng)該是底線?！? 另一名銀行業(yè)分析師認為，雖然美國銀行股市凈率可以跌至1以下，但其情況更為特殊。“比如美國銀行，它每股20多美元的凈資產(chǎn)中，有很大一部分是前幾年進行大規(guī)模并購后留下的商譽。如果刨除這部分商譽，那么美銀的每股凈資產(chǎn)大約是12美元上下，它的市凈率就會提升至0.6倍左右。另外，歐美許多銀行經(jīng)營相比我國銀行業(yè)更復(fù)雜，兩者之間并不完全可比?！? 根據(jù)東方證券統(tǒng)計，截至5月14日，A股銀行股基于2011年的PB為1.27倍，排名全球第四；PE為7.01倍，排名倒數(shù)第一。 看法二：今年將有絕對收益 同樣基于估值因素，還有一些券商則對銀行業(yè)表示了明確的看好。 瑞銀證券認為，雖然現(xiàn)階段銀行業(yè)景氣度在下行，但從一季報等數(shù)據(jù)分析，16家上市銀行基于經(jīng)濟下行過程中的謹慎性原則，增加了撥備計提以應(yīng)對資產(chǎn)質(zhì)量惡化——2012年一季度上市銀行平均撥備覆蓋率和撥貸比分別提升至326%和2.32%。而兩個較大的貸款分類房地產(chǎn)和平臺貸款總體風險仍然可控?！半m然銀行板塊彈性偏弱，較難在大盤上漲中獲得絕對收益，但在盈利增長穩(wěn)定和估值處于較低水平的支撐下，2012年銀行板塊有望獲得絕對收益?！? 平安證券也認為，在5月18日降準以后，未來可能繼續(xù)出臺類似政策以釋放流動性，這對于銀行業(yè)下半年息差有利。 “另一方面，銀行自年初以來的資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)優(yōu)異，全年亦存在優(yōu)于預(yù)期的可能。銀行業(yè)績確定性強、下行風險有限、估值優(yōu)勢明顯，這共同決定了銀行作為藍籌核心的投資價值。”平安證券給予銀行股“強烈推薦”評級，并重點推薦民生銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行。 /后市預(yù)測/ 銀行業(yè)雙重壓力：業(yè)績增速放緩+巨額再融資 每經(jīng)記者王硯丹 銀行股會不會破凈，何時破凈？能給出這個問題最終答案的，只能是市場自己。但即使銀行股真的破凈，其背后的原因也一定與鋼鐵股迥然不同。 某券商策略分析師認為，鋼鐵股破凈的原因在于產(chǎn)能過剩問題非常突出，整個行業(yè)盈利不斷惡化。與之相比銀行業(yè)的基本面要好很多。那么在板塊估值不斷下移過程中，是什么原因使得投資者對銀行股一直不買賬呢？ 今年盈利增速或放緩至19% 廣發(fā)證券銀行業(yè)分析師沐華對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，在宏觀經(jīng)濟增速放緩的背景下，市場對銀行業(yè)業(yè)績增速放緩的預(yù)期是導致銀行股股價萎靡不振的重要原因?！般y行業(yè)的主要利潤來源依舊是貸款利息凈收入，在GDP增速放緩和貨幣政策相對穩(wěn)健的背景下，銀行業(yè)很難維持前兩年的超高業(yè)績增速，拐點即將出現(xiàn)。另外，從2008年經(jīng)濟調(diào)整到銀行不良貸款率的反彈來看，銀行不良貸款率反彈將滯后于經(jīng)濟下滑半年左右，這也是制約銀行股反彈的重要原因。” 事實上，16家上市銀行今年一季度業(yè)績增速已經(jīng)出現(xiàn)放緩。除了興業(yè)銀行和北京銀行外，其余14家銀行一季度凈利潤同比增長率均低于2011年年報。建行和中行利潤增速從25.52%、18.93%滑至一季報的個位數(shù)。2011年年報表現(xiàn)最好的深發(fā)展A凈利潤同比增長率由64.55%下降至42.74%。 對銀行業(yè)業(yè)績增速放緩表示擔憂的券商不在少數(shù)。如華泰證券認為，隨著信貸投放逐步趨緩，銀行議價能力有所下行，一季度之后凈息差可能會出現(xiàn)小幅下降。中期來看，銀行的凈息差還將受到利率市場化改革的影響，預(yù)計行業(yè)2012年盈利同比增速有所下滑。光大證券預(yù)計，在高基數(shù)以及相關(guān)監(jiān)管限制下，2012年銀行業(yè)盈利增速將放緩至19%，中小銀行盈利增速可維持在20%以上。 巨額再融資需求壓頂 壓制銀行股估值的另一個因素是行業(yè)不斷地圈錢。從市場表現(xiàn)來看，交行566億元A+H定向增發(fā)方案獲得股東大會批準，正是壓垮其自身估值的最后一根稻草。 一名銀行業(yè)分析師認為，巨額再融資一貫不受市場歡迎，一個原因是對不參與認購的老股東權(quán)益有所稀釋，而且巨額資金如果不能產(chǎn)生良好的效益，也會攤薄公司的凈資產(chǎn)收益率；另一個原因則是投資者心理已經(jīng)對銀行股的巨額再融資產(chǎn)生了本能的反感。 日前，招行融資總額不超過350億元A+H股的配股方案獲證監(jiān)會通過；深發(fā)展公布了中國平安募資的定增方案，以及光大銀行赴港IPO計劃都將爭取在年內(nèi)擇機實施；剛剛完成H股配售的民生銀行，仍有不超過200億元的A股可轉(zhuǎn)債發(fā)行計劃待證監(jiān)會審批。此外，光大銀行、建設(shè)銀行、中信銀行仍有發(fā)行次級債的要求。 有券商測算，到2012年末，在沒有外部融資的情況下，上市銀行的資本缺口在2500億~3000億元，到2013年年底資本缺口將上升至5000億元。融資烏云對銀行業(yè)壓力有多重，可見一斑。 重點個股 興業(yè)銀行（601166，收盤價13.42元） 一季度每股收益：0.768元一季度每股凈資產(chǎn)：11.12元 2012年一季度，興業(yè)銀行的凈利潤增幅大大超過預(yù)期。安信證券認為，主要推動因素是規(guī)模和息差的翹尾效應(yīng)以及成本收入比的下降。興業(yè)銀行一季度凈利潤82.9億元，同比增長58.7%，環(huán)比增長23.4%。不過，該行的關(guān)注、逾期、不良貸款金額和比率都有上升，不良率環(huán)比去年末增加2bp至0.4%，不良余額增加3.2億，關(guān)注類貸款余額增加15.3億。 安信證券認為，興業(yè)銀行經(jīng)營策略靈活，2012年息差和規(guī)模翹尾因素會貢獻業(yè)績，如果資產(chǎn)質(zhì)量波動不大，全年業(yè)績高增長可期。中銀國際也表示，興業(yè)銀行的業(yè)績高于預(yù)期，維持15.77元目標價。 南京銀行（601009，收盤價8.90元） 一季度每股收益：0.348元一季度每股凈資產(chǎn)：7.63元 國泰君安認為，在資產(chǎn)質(zhì)量方面，南京銀行主要是對制造業(yè)和商貿(mào)流通行業(yè)的關(guān)注類貸款做了主動提升，而不良貸款余額一直控制在80億左右，不良率穩(wěn)步下降。不過，小企業(yè)不良率有所反彈，在0.8%左右，高于全行0.73%的平均水平。債券投資在南京銀行2012年一季度投資收益中貢獻最多。一季報顯示，南京銀行投資收益1.3億，同比大幅增長240%。 同時，南京銀行政府平臺貸款占總資產(chǎn)比例繼續(xù)下降，一季報顯示比例為15%，低于長三角平均水平。南京銀行收費項目本身就比大銀行少，現(xiàn)有的收費項目定價合理，因而“七不準”政策對該行幾乎沒有任何影響。 寧波銀行（002142，收盤價10.26元） 一季度每股收益：0.358元一季度每股凈資產(chǎn)：6.84元 寧波銀行一季度“存貸增速、存貸利差位居上市銀行首位”，同時資產(chǎn)質(zhì)量并未惡化，撥備覆蓋率和撥貸比均大幅提升。國泰君安發(fā)布的紀要顯示，該行的存貸利差在一季度達到5.29%，也是上市銀行中最高，將通過提高同業(yè)資產(chǎn)、金融資產(chǎn)的利潤來源等方法應(yīng)對存貸利差的收窄風險。 金融改革對寧波銀行的影響頗值得關(guān)注。不過考慮到小額貸款公司轉(zhuǎn)到村鎮(zhèn)銀行條件嚴格，以及利率市場化政策并未通過等原因，溫州金融改革對寧波銀行的影響微乎其微。