每經編輯 每經記者 毛晉楠    

每經記者 毛晉楠

幾家歡喜幾家愁。就像一面鏡子的A面和B面，A面如果是光芒萬丈，那B面注定就是黯淡無光。

最近，全球大宗商品價格大幅下跌，包括原油、貴金屬、煤炭、紙漿等，曾經飽受上述大宗商品價格上漲困擾的下游行業(yè)，終于迎來了柳暗花明。

隨著大宗商品價格的下跌，電力、輪胎、電纜、航空、電子元器件等行業(yè)將重新找回被吞噬的業(yè)績，拐點即將來臨。

原油領跌大宗商品

受希臘危機、世界經濟增長放緩以及伊朗核談等因素影響，國際油價近日持續(xù)下跌，進入5月以來，國際油價連續(xù)跳水，本周三，美國原油期貨價格跌破90美元。周四電子盤中，國際油價仍在七個月低點附近交易。

23日，受希臘問題、美國原油庫存增加以及伊朗核談取得進展等多重因素影響，國際油價再次大幅下跌，紐約油價自去年10月21日以來首次收于每桶90美元以下。截至24日收盤，紐約商品交易所6月交貨的輕質原油期貨價格下跌1．95美元，收于每桶89．90美元，跌幅為2.12％。7月交貨的北海布倫特原油期貨價格下跌2．85美元，收于每桶105．56美元，跌幅為2．63％。

自5月1日算起，紐約油價在17個交易日中的14個交易日下跌，相較月初的每桶106．16美元，已經下跌15％。而倫敦油價則累計下跌了12％。

美銀美林近期發(fā)布報告稱，歐元區(qū)無序解體可能引發(fā)歐洲經濟嚴重衰退，并給全球經濟造成負面影響，屆時布倫特原油價格可能跌至每桶60美元的低位。報告指出，如果決策者無法抑制希臘退出歐元區(qū)之后的蔓延效應，就會引發(fā)連鎖反應，屆時其他成員國可能除了退出歐元區(qū)之外別無選擇。

油價下跌，僅僅是大宗商品價格的一個縮影。

LME多只貴金屬價格近期也是大幅下跌，而黃金、鉑金、白銀等的價格，早已較去年的最高點，跌去超過30%。此外，煤炭價格、紙漿價格，無一例外的大幅下跌。

特別是以黃金為代表的貴金屬價格地大幅下跌，被指認為是世紀大泡沫的破裂。影響全球經濟增長的最大負擔——高通脹，很可能已經破裂。

受益板塊浮出水面

飽受高油價、高煤炭價格等影響的下游行業(yè)，則在這次大宗商品泡沫破裂中，看到了曙光。下游的多個行業(yè)，電力、輪胎、航空等行業(yè)的個股，也表現出春江水暖的特征。

以受到油價影響最大的航空板塊來看，近期出現了明顯的資金凈流入跡象，海南航空（600221，收盤價4.93元）昨日放量上漲，而該股昨日盤中，已經突破了5月初的最高點。從資金流向來看，DDX指標已經連續(xù)4個交易日翻紅，這在大盤近期的弱勢中，顯得額外引人矚目。此外，東方航空（600115,收盤價4.13元）等也有明顯的資金流入跡象。

電力板塊一直受到高煤價影響，而國際煤炭價格隨著油價的下跌，近期也出現了下跌，使得市場對于電力公司成本回落的預期大幅增強。電力板塊也明顯出現資金凈流入跡象。

輪胎板塊則是從膠價回落中受益，黔輪胎A(000589,收盤價5.21元)、風神股份（600469，收盤價8.68元）等都出現了構筑平臺的走勢，上漲時大幅放量，下跌時則是主動縮量。

歷史上，2008年11月至2009年2月期間，黔輪胎A大漲80%，主要源于國際天然橡膠的暴跌導致公司盈利能力迅速提升。由于當時國內汽車銷售勢頭迅猛，輪胎行業(yè)的下游需求旺盛，產品價格一直比較穩(wěn)定。而國際天然橡膠的暴跌，使得公司的原料成本大幅降低，公司產品毛利率回升，上市公司盈利能力增強，進而傳遞到股價重心的回升。

金百靈咨詢秦洪對《每日經濟新聞》記者表示，當前A股市場面臨的環(huán)境與2008年底至2009年初有些類似。一方面，刺激經濟增長的政策陸續(xù)出臺，央行降低存款準備金率，意味著刺激相關產業(yè)下游需求的逐步復蘇。另一方面，伴隨近期煤炭價格與國際油價的持續(xù)回落，天然橡膠價格也隨之下跌，這將有利于電力、輪胎等行業(yè)上市公司盈利能力的回升。

秦洪認為，當前市場資金面漸趨寬松，市場內的活躍資金迫切需要找到一個新的做多方向，受“成本下降”積極因素影響的相關板塊及個股，因此成為主力資金短線追逐的對象。另外，電力股和輪胎股普遍具有低價股的特點，符合當前市場資金的選股思路。

分析人士認為，電力、輪胎、航空是最受益的三大板塊，而電子元器件、電纜、空調制造等等行業(yè)，由于成本的下降，也將從中受益。

/受益行業(yè)一/

電力：煤老虎暫時遠去

近期，隨著國際大宗商品價格地大幅下跌，國際煤炭價格大幅下跌，將傳導至國內，從而使得電力行業(yè)的成本出現回落。

內外煤炭價格倒掛

從4月用電量數據來看，增速大幅下滑超出市場預期，表明經濟下滑帶來用電需求不足?；痣姲l(fā)電量的減少會降低動力煤的需求，海外煤價格已較年初下跌10%~20%，海外煤到岸價已和國內煤價倒掛。

國內市場煤價也有松動跡象，過去一個月海外煤價持續(xù)下跌。其中，澳大利亞煤炭BJ現貨價格比上月下跌6美元/噸，歐洲ARA港動力煤下降近10美元/噸。海外煤價下跌使得海外煤到岸價與國內煤到岸價倒掛。比如，5月10日澳大利亞煤炭BJ現貨價格99.5美元/噸，同比下降19.2%，較去年同期降低23.65美元/噸。參考運費（西澳-青島）7.89美元/噸，折合人民幣到岸價格約為679元/噸，低于同期山西優(yōu)混785元/噸的價格。

國內煤炭價格下跌的拐點似乎在臨近。5月14日，秦皇島港大同優(yōu)混（6000大卡）平倉中間價835元/噸，比上月同期價格下跌5元/噸（-0.6%）；較去年同期下降35元/噸（-4.0%）。山西優(yōu)混 （5500大卡）平倉中間價785元/噸，與上月同期持平；較去年同期下降40元/噸（-4.9%）。山西大混（5000大卡）平倉中間價680元/噸，較上月同期價格下降5元/噸（-0.7%）；較去年同期下降35元/噸（-4.9%）。沿海煤價在經歷了短暫反彈后仍顯低迷。

火電業(yè)績對煤價敏感性高

影響火電盈利的三要素是電價、煤價、利用率。用電量增速下降對發(fā)電機組利用率、煤價均產生沖擊。利用率下降對發(fā)電公司業(yè)績構成負面影響。

用電需求低迷對煤炭需求產生抑制，反映到煤價的下跌中。最近兩周國內沿海煤價持續(xù)下跌，每周秦皇島各煤種價格平均跌幅在5元/噸，內蒙、山西等坑口煤價也出現下跌。

銀河證券認為，火電公司業(yè)績對煤價的敏感性高于利用率變化的影響。因此，發(fā)電公司業(yè)績同比上升的趨勢和預期沒有改變。由于電力行業(yè)盈利變化具有一定的逆周期特征，所以在投資配置方面，電力行業(yè)具備了一定的防御性特征。近一個月來，華能國際（600011，收盤價5.57元）、大唐發(fā)電（601991，收盤價5.10元）、華電國際（600027，收盤價3.18元）等主流標的股價均跑贏滬深300指數。此外，電價改革的逐步推進是推動電力行業(yè)周期性回升的最大動力。

長江證券認為，工業(yè)用電增速持續(xù)下滑表明工業(yè)經濟仍在觸底過程中，在整個宏觀經濟結構繼續(xù)調整的情況下，我們判斷后續(xù)市場煤價可能緩慢下行或橫向整理，二季度火電板塊盈利環(huán)比有望繼續(xù)改善。

/受益行業(yè)二/

輪胎：剛需促盈利回升

2012年3月至今，國際油價下跌近15%，合成橡膠的價格走勢與油價一致略滯后。同時，油價下跌將拉動大宗商品與天然橡膠價格的下行。齊魯證券預計，油價二季度將保持下跌趨勢，輪胎企業(yè)在下半年盈利環(huán)比將繼續(xù)上升。

天膠未來5年供給偏松

齊魯證券分析師李璇認為，天然橡膠供給面自2012年起好轉，未來5年供應偏松。天然橡膠供給好轉，帶動合成橡膠一起降價。在輪胎生產中，原材料成本大約占80%~85%，天然橡膠和合成橡膠在一定程度上可以互相替代，價格通常處于聯動狀態(tài)。

2005年~2008年，由于天然橡膠價格大漲，東南亞國家種植了大量的橡膠樹，面積達到105.8萬公頃。2012年~2014年新種天然橡膠進入開割期。2012~2015年，天然橡膠供應增速遠超過去十年，隨著開割面積地增加，天膠價格告別天價時代。

天然橡膠與合成橡膠占輪胎50%以上成本，天膠價格同比增幅與輪胎制造企業(yè)銷售凈利率增速變化成反比。在2012年天然橡膠供給好于往年，價格同比下降的背景下，合成橡膠的需求壓力減小，價格同比回落。2012年以來，天然橡膠的月度價格同比平均下降了25%，合成橡月均價格也同比下降了7%，輪胎企業(yè)成本隨之降低。

輪胎企業(yè)盈利回升

2010年~2011年，受天然橡膠等原料漲價、國內汽車消費增速放緩的影響，輪胎行業(yè)整體低迷，毛利率一度低至10%。2012年一季度開始，輪胎企業(yè)盈利出現好轉，2011年11月~2012年2月行業(yè)毛利率回升至13.89%。上市公司的2012一季報中，七家輪胎上市公司里有5家凈利潤同比上升。七家公司的2012一季度總體凈利潤同比上升62%。

需求是輪胎業(yè)績增長的基礎，新車配套恢復增長，汽車保有量持續(xù)上升，帶動輪胎需求的增長。分析人士預計，2012年國內汽車銷量增速回升至8%，所以輪胎的銷量幾乎相當于剛需，上市公司銷售收入增長的確定性較大。

此外，2009年~2010年國內汽車消費井噴，按照輪胎使用規(guī)律，2012年~2013年開始這批車輛進入輪胎更換高峰，因此今明兩年替換輪胎的需求，也將支持輪胎行業(yè)的消費增長。

/受益行業(yè)三/

航空：行業(yè)估值處于周期底部

長期的高油價，對于航空業(yè)的盈利也構成了極大的吞噬。而隨著油價的大幅回落，航空業(yè)有望減輕包袱，輕裝上陣，加速起飛。

高油價困擾航空業(yè)

早在2008年，持續(xù)高漲的油價對航空業(yè)造成直接打擊，2008年上半年，致全球25家航空公司破產或停止營運。當時，國內航空公司也因需求下降和惡性競爭而舉步維艱。當年，國內多家航空公司出現了大幅虧損。國際航協(xié)就曾預測，如果2008年國際油價平均在106.5美元/桶，全球航空業(yè)將出現23億美元的虧損；而如果油價在135美元/桶，全球航空業(yè)將出現61億美元的虧損。

從國內航空公司2008年的年報來看，也證明了高油價對于航空業(yè)的打擊巨大。

海南航空(600221，收盤價4.93元)公布的2008年年報顯示，當年公司實現凈利潤-14.24億元，同比巨虧，營業(yè)收入135.52億元，同比增長僅0.19%，每股收益為-0.4元。中國國航（601111，收盤價6.03元）的虧損更為嚴重，2008年虧損高達91.5億元，營業(yè)收入529.7億元，同比增長7.03%，每股收益為-0.77元。

從今年一季度來看，國內航空公司的盈利紛紛出現下滑，海南航空在營收增長22.67%的背景下，凈利潤卻同比減少了35.74%，由此可以看出，高油價對行業(yè)的影響，正在復制2008年的態(tài)勢。

旺季即將來臨

隨著油價的大幅下跌，航油也進去下行通道。

自5月1日零時起，國產航空煤油出廠價從4月份的8061元/噸下調至7932元/噸，相應的航煤綜合采購成本也同步下調129元/噸。

根據廣發(fā)證券航空運輸行業(yè)分析師董丁的測算，基于新加坡航油均價135美元/桶的假設條件，經過敏感性分析，油價每下跌10%，將增厚行業(yè)EPS分別為中國國航0.07元/股、

南方航空 （600029，收盤價4.67元）0.07元/股、海南航空0.04元/股、東方航空（600115，收盤價4.13元）0.20元/股以上。

董丁還認為，目前航空公司的動態(tài)PE為13倍~30倍，動態(tài)PB為1.1倍~2.0倍。由于行業(yè)處于周期底部，動態(tài)PE較高，PB處于歷史較低水平。

此外，對于航空公司，還有一個利好，就是即將進入7月份，航空業(yè)也將進入傳統(tǒng)旺季。

/受益公司分析/

風神股份價格傳導尚需時日

風神股份（600469，收盤價8.68元）證券部人士在電話中表示，橡膠價格下跌對公司肯定是有利，但是價格的傳導至少需要幾個月的時間才會反應在業(yè)務中。據了解，輪胎行業(yè)一季度通常為行業(yè)淡季，二、三季度需求改善的可能性較大。

值得注意的是，風神股份不僅受益于原材料成本下降，而且產品售價也或將上漲。申銀萬國認為，2012年一季度，國際大型輪胎企業(yè)普遍提價5%，隨著國內需求的好轉，國內的輪胎企業(yè)也將有提價的動作。

對于風神股份未來的主要關注點，興業(yè)證券指出為下游重卡、工程機械行業(yè)的景氣回升以及大股東中國化學橡膠總公司的資產整合進程，更長期而言，則是輪胎行業(yè)競爭格局的改變。

黔輪胎A終端掌控 業(yè)績彈性更大

據悉，黔輪胎A（000589，收盤價5.21元）目前產品價格基本與年初持平，部分產品有所下降，降幅在2%~3%左右。4月份以來，天膠、原油等大宗商品價格進一步回落，預計二、三季度公司綜合毛利率將繼續(xù)上升，利潤環(huán)比上升概率較大。

值得注意的是，輪胎生產企業(yè)絕大部分都是通過經銷商進行銷售，其中部分輪胎企業(yè)與經銷商確定出廠價格，不直接控制終端價格，而黔輪胎A則直接控制終端銷售價格。

東興證券調研報告顯示，黔輪胎確定某一型號產品的全國統(tǒng)一零售價格，在經銷商完成銷售任務后，公司給予經銷商一定比例的返利。在這種模式下，公司避免了產品的價格混亂和經銷商串貨，同時鎖定了經銷商的利潤空間，而公司則可以獲得超額的銷售利潤。公司的定價方式使公司在成本下降情況下，業(yè)績彈性較大。

上海電力燃煤占總成本70%

對于受益煤價的下降，上海電力（600021，收盤價4.90元）證券部人士在電話中表示，煤的成本占據70%左右，可以據此計算。公司先使用此前購入的煤，那么儲備煤的價格與購買價格可能有差距，前后基本也要2~3個月的時間消化掉差價。

值得注意的是，上海電力2012年一季報顯示，公司毛利率提升3個百分點至12.5%，同時公司參股的火電廠貢獻投資收益同比增46%。中金公司認為，3月份上海市火電發(fā)電量下滑5.6%，但凈利潤反現同比增長，主要受益于去年年底的電價上調、以及燃煤成本的有力控制。

此外，即使煤價上漲，上海電力也足以應對。公司于2011年11月提出定增方案擬募集93.55億元，用于補充流動資金以及收購母公司中電投的核電資產權益裝機共108萬kw。中金公司表示，注入資產穩(wěn)定經營可為年凈利潤貢獻9億~10億元。高利用小時、相對穩(wěn)定的成本結構使得核電資產盈利水平高度穩(wěn)定 （除每5年大修帶來的電量擾動），從而有效增強公司抗煤價上漲能力。

東方航空受益于交通樞紐的形成

繼一季度連續(xù)多次上調后，國內航油價格于本月初終于首次下調。此前據高盛-高華證券測算，2012年一季度航油價格同比上漲9.1%。A股市場上，4月1日至5月4日，東方航空隨大盤行情，漲幅達到23%，遠超其他3家同行公司以及上證指數約8%的漲幅。

不過，2012年一季度，東方航空歸屬母公司凈利潤僅為2.67億元，同比下降73.7%，對應每股收益0.0236元。對此，安信證券指出，匯兌收益減少及油價同比上漲是業(yè)績下滑的主要原因，預計二、三季度業(yè)績降幅將明顯縮小。同時，航空和高鐵之間連接的改善以及上海發(fā)展為交通樞紐，仍為高盛-高華證券推崇東方航空的原因，指出公司為世界級基礎設施的受益者。

華泰聯合證券則表示，2012年一季度東方航空低毛利率的原因，為國際航線需求持續(xù)低于預期，航油價格同比大幅上漲，以及貨運業(yè)務未見改觀。