張茉楠 （國家信息中心預(yù)測部副研究員）

在歐債危機不斷向更深和更廣范圍蔓延之際，G20這一全球治理機制再次被寄予厚望。各國已表明了在尋求合力救助歐債危機問題上的決心和立場，但我們也許還不能抱太高期望。

此次峰會最大亮點或是金磚國家聯(lián)手向IMF注資。據(jù)IMF總裁拉加德稱，目前籌集總額已達4560億美元。然而，這些資金與全球龐大的債務(wù)規(guī)模相比只是 “杯水車薪”。截至目前，全球主要經(jīng)濟體背負了高達7.6萬億美元的沉重債務(wù)，其中G7國家今年到期的主權(quán)債務(wù)總額約7.3萬億美元，如算上利息，全球主要經(jīng)濟體今年所需的再融資規(guī)模將超過8萬億美元。據(jù)彭博社數(shù)據(jù)顯示，在全球主要經(jīng)濟體的債務(wù)規(guī)模中，日本和美國占絕對大頭。其中，日本將有3萬億美元債務(wù)到期，位列第一，美國將有2.8萬億美元債務(wù)到期，居于其次。隨著全球經(jīng)濟增長放緩，投資者在出借資金時可能會要求更高的回報率，這意味著多數(shù)債務(wù)國將面臨借貸成本上升的窘境。

在相當長的時期里，發(fā)達國家的主權(quán)信用債券都被視為財富標志和無風(fēng)險資產(chǎn)，可被視為衡量其他金融資產(chǎn)價格的定價錨。因發(fā)達國家均享受全球最高的信用評級，其融資和違約成本都相當?shù)土?，這加劇了發(fā)達國家債務(wù)的過度積累，造就了債券市場長期走牛，而金融危機中發(fā)達國家大規(guī)模的救市及發(fā)債更是變本加厲，將債務(wù)規(guī)模風(fēng)險推至極高水平。

據(jù)IMF數(shù)據(jù)，從2007年次貸危機開始至2010年，全球經(jīng)濟體財政赤字占全球產(chǎn)出的比重平均上升了15個百分點，全球公共債務(wù)增加約15.3萬億美元，幾乎等于此前5年年均債務(wù)增加量的3倍，負債水平普遍比危機前的2007年提高了15%-20%，進而使各國政府債券占比上升至35%左右。2010年，美、歐、英、日四大經(jīng)濟體總債務(wù)余額達84萬億美元，約為其GDP的2.4倍，在全球債務(wù)分布中，排名前10位的發(fā)達國經(jīng)濟體外債總和，已占到全球債務(wù)份額的83.8%，發(fā)達國家越來越形成對債務(wù)融資的高度依賴。

然而，伴隨著歐債危機愈演愈烈，主權(quán)債變得越來越不安全，發(fā)達國家的債務(wù)依賴性經(jīng)濟模式正在走到盡頭。事實上，美債被降級正是這一標志的開始。2011年8月份，美國國債首次失去“3A”降級，全球資產(chǎn)重心的價值中樞大幅下移。因為在全球3A信用評級中，美債占七成，是全球資產(chǎn)定價的基準。美債信用級別調(diào)降后，隨之而來的是，無論是股票、金融、還是大宗商品市場都在暴跌。標普降低美債對全球金融而言，可以說是極具標志性意義的事件，因為等于全球資產(chǎn)價值的中樞都大幅下降，全球資產(chǎn)價值開始重估，主權(quán)風(fēng)險溢價顯著上升，這意味著對那些債務(wù)國而言，要求更大的風(fēng)險補償和更高的債務(wù)融資成本。

現(xiàn)在，正值歐債危機愈演愈烈之際，美債自然受到熱捧，美國的國債依存度越來越高。反過來，全球資金流入美債，歐債融資就越來越困難。然而，歐洲的問題不可能永遠掩蓋美國自身存在的問題，美債不可能永遠享受廉價的資本盛宴。美國“借貸成癮”難改，根據(jù)美國國會預(yù)算辦公室（CBO）預(yù)計，今年美國的債務(wù)對GDP比例將會達到67%，不僅遠大于去年40%的債務(wù)依存比，更大于幾乎是過去40年37%的平均數(shù)的兩倍。由于去年剛剛提高的債務(wù)上限幾乎被揮霍殆盡，債務(wù)上限風(fēng)險依然陰云籠罩。根據(jù)美國民主和共和兩黨去年達成的協(xié)議，美國聯(lián)邦政府公共債務(wù)上限提高2.1萬億至16.4萬億美元，但是，根據(jù)美國財長蓋特納的估計，在11月總統(tǒng)選舉后至今年底前，美國很可能觸及16.4萬億美元債務(wù)上限。如果美國兩黨債務(wù)上限之爭再次引發(fā)混戰(zhàn)，那么美國信級再次被降的可能性依舊很大。

而同樣享受廉價債務(wù)融資的日本好日子也快過到頭了。從日本國內(nèi)經(jīng)濟前景看，日本正成為下沉的“泰坦尼克號”——“人口老齡化、產(chǎn)業(yè)老齡化、企業(yè)老齡化”，這是日本遲遲走不出增長型衰退的真正原因。上世紀80年代以來，為減輕日元升值的沖擊，日本國內(nèi)資金紛紛轉(zhuǎn)向海外投資，帶動了一批在日本已喪失了比較優(yōu)勢的日企將其主要生產(chǎn)和經(jīng)營基地向外轉(zhuǎn)移，致使國內(nèi)投資相對萎縮，產(chǎn)業(yè)空心化趨勢嚴重。2011年“3.11大地震”后，日本大幅調(diào)整能源戰(zhàn)略，其能源進口在去年飛速增長，并導(dǎo)致日本越來越接近需要向國外借貸的程度，這很可能改變?nèi)毡緡鴤Y(jié)構(gòu)，增大外部頭寸風(fēng)險。

財政赤字、“以債養(yǎng)債”已成為發(fā)達國家經(jīng)濟支持經(jīng)濟運行的一種模式，全球經(jīng)濟正在被“債務(wù)”嚴重綁架。據(jù)IMF數(shù)據(jù)計算，日本、美國、法國，2011-2012年政府融資需求與GDP比率的平均值分別為54%、27%和20%。同時，歐美銀行業(yè)也有大規(guī)模債務(wù)集中到期，均處于融資需求高峰期。再加上2012年全球銀行業(yè)將有約7萬億美元債務(wù)到期，未來各國主權(quán)債務(wù)之間將形成極大的融資競爭，全球債務(wù)風(fēng)暴恐難避免。