隨著新三板的機制日漸成熟，市場容量擴大，流動性增強，新三板擴容改革在即?；仡櫺氯宓陌l(fā)展歷程，了解現(xiàn)狀及特征，探索未來發(fā)展趨勢，不僅有助于解決高科技中小企業(yè)融資難題，推動全國高科技產(chǎn)業(yè)更快發(fā)展，對于建設(shè)多層次資本市場也具有重要意義。 昨天:櫛風(fēng)沐雨艱難前行 三板市場的前身是出現(xiàn)在上世紀(jì)90年代初期的法人股市場。 1992年7月,為了解決法人股的流通問題,全國證券交易自動報價系統(tǒng)(STAQ)啟動。1993年4月,全國電子證券交易系統(tǒng)(NET)也在北京啟動。這兩個市場被稱為“兩網(wǎng)”市場。在1993年治理整頓和控通脹過程中,STAQ和NET兩網(wǎng)市場被治理。1993年6月證監(jiān)會停止了兩網(wǎng)市場的新股掛牌。1997年,NET更名為“中國國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司”,不再進行股票交易。1999年9月,STAQ和NET暫停交易,并實質(zhì)上進入關(guān)閉狀態(tài)。兩網(wǎng)關(guān)閉后,其掛牌交易的法人股仍有流通需要,同時主板退市公司的股票交易也是需要解決的問題。 為此,中國證券業(yè)協(xié)會于2001年6月正式啟動證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù),俗稱的三板市場。新三板是一個無形市場,當(dāng)時由具有該項業(yè)務(wù)資格的6家證券公司300多家營業(yè)部采用電子交易方式進行交易。該市場除了解決STAQ和NET系統(tǒng)掛牌公司股份流通問題之外,還將已經(jīng)從主板退市的股份公司、原各地交易中心掛牌交易的公司以及歷史遺留問題公司的股票納入交易范圍。 2006年1月,中關(guān)村非上市公司股份報價轉(zhuǎn)讓啟動試點,具體的交易實施在新三板中進行。至此,新三板由于新業(yè)務(wù)的加入也被稱為“新三板市場”。新三板市場的兩個市場板塊的功能定位不同,原新三板主要為尚未到主板創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)的股票、主板和創(chuàng)業(yè)板退市股票的交易提供平臺;中關(guān)村股份報價系統(tǒng)則主要為中關(guān)村高科技企業(yè)的股權(quán)交易提供服務(wù)。 今天：夯實基礎(chǔ)曙光再現(xiàn) 截至2012年7月25日,新三板上掛牌股票156只，新三板近年來的發(fā)展呈現(xiàn)出幾個主要特征: 市場范圍和規(guī)模不斷擴大。近年來,中關(guān)村股份報價系統(tǒng)掛牌企業(yè)逐年增多,且增長速度加快,有進一步擴展的態(tài)勢。證監(jiān)會目前正在制定新三板市場擴容的具體方案已基本成型,這意味著代辦股份報價系統(tǒng)將擴大到其他高新科技園區(qū),將有更多的高科技企業(yè)通過新三板市場實現(xiàn)股份轉(zhuǎn)讓。 市場功能不斷完善。新三板市場除了交易功能之外,不少在股份報價系統(tǒng)掛牌的公司通過定向增發(fā)實現(xiàn)募集資金。近日中國證監(jiān)會發(fā)布了《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》，這將為三板公司的融資提供重要法律依據(jù)。監(jiān)管層正在考慮在擴容的新三板市場中引入更具市場靈活性的“注冊制”,并在具體交易機制上以主辦券商為基礎(chǔ)引入做市商制度。 轉(zhuǎn)板通道已基本形成。作為主板與創(chuàng)業(yè)板的次級市場,新三板市場與交易所場內(nèi)市場的轉(zhuǎn)板通道已經(jīng)基本形成。 制度性限制。新三板的快速發(fā)展推動了我國場外股權(quán)交易的發(fā)展,也促進了我國多層次資本市場結(jié)構(gòu)的完善，但該市場的發(fā)展仍受到一些制度性限制，如過高的交易門檻使得市場交易過于清淡等。 明天：創(chuàng)新為本前景廣闊 未來場外交易市場建設(shè)的方向可以預(yù)見,只有解決上述阻礙我國場外市場發(fā)展的問題,才能促進我國資本市場體系的完善。從目前的實際來看,未來我國場外交易市場的發(fā)展存在以下幾種可能: 一是以新三板為核心,將各地產(chǎn)權(quán)交易市場逐步納入新三板,以建成全國統(tǒng)一的場外交易市場(OTC)。 新三板在規(guī)劃中的核心地位已經(jīng)確立,市場擴容工作也在進行中。其發(fā)展的第一步是將全國多個高新產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)的高科技企業(yè)納入系統(tǒng)。如果發(fā)展順利,將來該系統(tǒng)有望成為場外交易市場的基礎(chǔ)平臺,并通過整合全國的其他資源來實現(xiàn)交易體系完善和規(guī)模進一步擴張。而在全國的市場資源中,已經(jīng)具有廣泛市場基礎(chǔ)和地方政策資源的產(chǎn)權(quán)交易市場可能成為很好的備選資源。如果能夠?qū)崿F(xiàn)股權(quán)交易市場同新三板的統(tǒng)一發(fā)展,則股份的場外交易可在全國統(tǒng)一的市場進行。市場的統(tǒng)一將有利于價格的合理,以及市場效率的提高。 二是新三板通過擴容全國其他高新開發(fā)區(qū)的高科技企業(yè)形成更具為創(chuàng)業(yè)企業(yè)服務(wù)特征的網(wǎng)絡(luò)交易市場。 在全國各地的產(chǎn)權(quán)交易市場的基礎(chǔ)上發(fā)展出全國統(tǒng)一的場外市場,為中小型非上市股份公司服務(wù)。雖然產(chǎn)權(quán)市場同新三板存在互補性,但由于歷史原因、市場發(fā)展?fàn)顩r的差異以及監(jiān)管部門不同,可能在整合過程具有很大難度。相較而言,一個更為具有操作性的可能是以產(chǎn)權(quán)交易市場為基礎(chǔ),發(fā)展股權(quán)交易市場,并實現(xiàn)更大范圍的整合。新三板可以通過擴容以實現(xiàn)專門為高科技企業(yè)服務(wù),形成對創(chuàng)業(yè)板市場的補充,最終形成兩個場外市場并存的格局。 三是鼓勵多個場外交易市場同時發(fā)展,形成兩點一線的市場格局。 在積極推進新三板擴容,并規(guī)劃建立全國性股權(quán)交易市場的同時,鼓勵區(qū)域性股權(quán)交易市場發(fā)展，最終形成兩個全國性場外交易市場和區(qū)域性股權(quán)市場共生的市場格局。多個市場共同發(fā)展、互相競爭,各自功能定位不同,能夠基本上將所有非上市公司股權(quán)股份交易納入市場之中,有利于實現(xiàn)場外交易市場的多元化發(fā)展。兩點一線的市場模式更加接近美國場外交易市場體系的模式,具有更好的適應(yīng)性。 可以預(yù)見，新三板擴容將為進一步助推新三板市場的發(fā)展速度，實現(xiàn)超常規(guī)發(fā)展和新的跨躍。 （第一作者宋國良系對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)金融產(chǎn)品與投資研究中心主任）