8月27日，滬指再創(chuàng)41個月新低，哭喊聲、抱怨聲不絕于耳。暴露出來的是中國市場三大難題，都與制度、既有的經(jīng)濟發(fā)展模式相關(guān)。

首先，債務(wù)周期疊加圈錢慣性。

市場下行，破凈股越來越多，此時負(fù)責(zé)任的企業(yè)為了維持企業(yè)信心，會采取回購、縮股等辦法，較為成熟的企業(yè)會采取固定分紅回饋投資者，也即付出真金白銀。2011年，中美等市場出現(xiàn)回購潮，去年二季度，標(biāo)普500指數(shù)成分股公司斥資1090億美元回購股票，同比增加41%。A股市場也有回購等，卻象征意義大于實際意義，包括匯金等公司在內(nèi)，小規(guī)?；刭徤踔敛粌冬F(xiàn)承諾回購數(shù)額，轉(zhuǎn)過身來大規(guī)模再融資。加之創(chuàng)業(yè)板三年到期解禁壓力極大，在經(jīng)濟景氣周期下行時，產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，一家千億航母級大盤股上千萬元的回購，無濟于事。

不肯回購的真相只能有三個：這些上市公司真正的價值在凈資產(chǎn)以下；公司資金實力并不像賬面上展示的那么強；公司大股東可以無限度拓展規(guī)模，他們習(xí)慣送紅股，而不愿意掏出真金白銀現(xiàn)金分紅，成本早已為負(fù)。還有一個相對樂觀的估計，即實力較強的上市公司在經(jīng)濟不景氣時期，希望儲備更多的資金，以供“過冬”所需。

從目前滬深兩市A股1350家左右已披露業(yè)績的上市公司看，其中七成業(yè)績增長。這與機械工程行業(yè)的現(xiàn)金流，與煤炭、鋼鐵等行業(yè)的全行業(yè)過剩、大面積虧損形成了鮮明對比?；A(chǔ)行業(yè)全面下探，大部分企業(yè)業(yè)績卻增長，現(xiàn)金流岌岌可危，無論如何，都是悖論。

據(jù)《證券日報》報道，截至8月24日，滬深兩市共有1343家上市公司披露存貨明細。其中，上市公司累計原材料存貨金額約為2284.9億元，相較上年同期的2107億元總金額，上漲177.9億元，上漲幅度為8.44%。從產(chǎn)成品明細來看，74家披露此項明細的上市公司，累計金額約為442.76億元，同比上年同期的244.9億元增加197.86億元，漲幅達到81%。數(shù)據(jù)提醒我們，正處于產(chǎn)能過剩與債務(wù)危機時期，大面積的回購、縮股、現(xiàn)金分紅不現(xiàn)實。現(xiàn)實的是，讓有實力、能抗過下行周期的企業(yè)，在回饋投資者方面做出表率，這不是學(xué)雷鋒，而是企業(yè)低成本建立市場信用的好時機。

其次，地方政府主導(dǎo)下一輪投資。

地方政府推出7萬億投資項目，顯示出主導(dǎo)下一輪投資的野心，但光伏、造船等領(lǐng)域過剩的產(chǎn)能已經(jīng)證明，他們并不是預(yù)見者，有時會成為資源的錯配者。如果中國下一輪投資繼續(xù)由政府主導(dǎo)，那么，我們會看到更多的豪華體育館大門緊閉、野草叢生。

A股市場充斥著流行三五天的明星股，這些上市公司反映的是政府有關(guān)部門對未來經(jīng)濟的期許，而不是這些公司業(yè)已擁有的競爭實力。中國是該大力發(fā)展中西部，填平經(jīng)濟洼地，但這并不等于在股票市場扶貧；中國需要高科技，不等于讓無贏利能力的新能源企業(yè)上市，那是風(fēng)投與新三板的功能，而不是股票市場的任務(wù)。

從國人的海外消費水準(zhǔn)看，民間確實有大量資金，政府的工作是給資金提供安全、合規(guī)的投資環(huán)境，至于投什么項目，還由民資自己決定。否則，今天的重化工業(yè)、多晶硅等行業(yè)悲劇必然再現(xiàn)于明天。

第三，下一輪瘦身由國企主導(dǎo)。

中國產(chǎn)業(yè)需要瘦身、強健筋骨，中國企業(yè)將經(jīng)歷大面積并購重組過程，未來在基礎(chǔ)行業(yè)、制造業(yè)將有一半以上的企業(yè)消失，也有新的企業(yè)誕生。

此輪并購重組，對中國經(jīng)濟的新生至關(guān)重要。由誰來主導(dǎo)此輪并購？是由國企主導(dǎo)嗎？看看中鋁的龐大資產(chǎn)與巨額虧損，看看振華重工的一片亂象。

有投資人士稱，全球經(jīng)濟下行，亞洲國家收縮，煤炭項目暫停。這么多年第一次看到唐山有鋼廠倒閉，但新增產(chǎn)能仍在進入，成本更低，效率更高——由誰并購誰，是市場力量主導(dǎo)市場，還是由既得利益階層主導(dǎo)市場，這是中國經(jīng)濟的生與死的問題。

我們無法通過后視鏡預(yù)測前方，但可以改革措施為定向，尋找到前進的大致方位。