轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)系列配套規(guī)則在8月27日晚間密集發(fā)布，中國證券金融公司、中登公司、滬深交易所紛紛亮出轉(zhuǎn)融通規(guī)則，使A股市場(chǎng)的轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)邁出了重要一步。轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)的發(fā)展必將擴(kuò)大中國股市信用交易的額度和范圍。轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)會(huì)讓銀行、基金、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)都參與進(jìn)來，以改變單一的券商拆借格局，可以連通中國資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)，會(huì)給A股市場(chǎng)帶來新的增量資金。而轉(zhuǎn)融券可以擴(kuò)大現(xiàn)有的借券范圍，讓中國股市的現(xiàn)貨市場(chǎng)具備做空機(jī)制，意義重大。

但我們的轉(zhuǎn)融通相對(duì)比較保守。據(jù)稱，這次轉(zhuǎn)融通先開展轉(zhuǎn)融資試點(diǎn)，然后再搞轉(zhuǎn)融券。轉(zhuǎn)融券設(shè)置了諸多苛刻的條件，設(shè)置了前端控制，規(guī)定了每種證券轉(zhuǎn)融券余額不得超過該證券可流通市值的一定數(shù)量，一旦達(dá)到這個(gè)數(shù)量，交易所就立即暫停轉(zhuǎn)融通。而且還要給融券設(shè)置標(biāo)的名單，如果只對(duì)好股票融資融券，不對(duì)垃圾股做空，則融券功能會(huì)微乎其微。

融資融券的目的就是為了有效對(duì)沖市場(chǎng)的非理性因素，融券機(jī)制可以限制不良公司的非理性上漲。但“謹(jǐn)慎”的制度規(guī)則反而有可能會(huì)成為少數(shù)機(jī)構(gòu)上下其手的工具，融資融券僅僅只是投機(jī)者博取股價(jià)回調(diào)收益的手段，很難起到“清道夫”的作用，很難平抑市場(chǎng)的非理性波動(dòng)。因此，在做空機(jī)制上過度“謹(jǐn)慎”，只讓做多不讓做空不利于股市價(jià)值發(fā)現(xiàn)，反而會(huì)阻礙中國股市的健康發(fā)展。

目前中國股市除了缺少資金和信心外，其實(shí)更缺少有效的做空機(jī)制。自2010年中國股市開設(shè)融資融券和股指期貨以后，A股市場(chǎng)在理論上具有了做空機(jī)制，但實(shí)際形同虛設(shè)，融資融券機(jī)制幾乎沒有發(fā)揮應(yīng)有的效果。

理論上，在市場(chǎng)低迷時(shí)融資機(jī)制可以幫助多頭來迅速扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)，讓好的股票脫穎而出，而融券機(jī)制會(huì)讓垃圾股和問題股的股價(jià)迅速回歸，可以幫助市場(chǎng)進(jìn)行價(jià)值發(fā)現(xiàn)。但在轉(zhuǎn)融通之前，中國股市的融資融券數(shù)量太少，根本不足以撼動(dòng)既有的市場(chǎng)格局。

據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至8月18日，滬深兩市融資融券余額合計(jì)332.29億元，其中融資余額329.69億元，占比約99%；融券余額僅2.58億元，占比不足1%。這與兩市同期近百萬億元的成交額相比，可以說是九牛一毛，所以A股市場(chǎng)最缺的是做空機(jī)制。如果A股市場(chǎng)做空機(jī)制齊備，就一定會(huì)有渾水公司這樣的機(jī)構(gòu)來做空垃圾股和問題股，直到股價(jià)回歸到合理水平。雖然有時(shí)可能會(huì)有錯(cuò)殺，但問題公司一定逃不過做空者的視線。另外，一旦股票現(xiàn)貨市場(chǎng)具備了做空機(jī)制，就可以改變單邊做多的畸形格局，會(huì)平抑市場(chǎng)非理性的大起大落。但看漲不看跌的A股投資者，似乎對(duì)做空機(jī)制持保留態(tài)度，從而在做空機(jī)制方面設(shè)置諸多關(guān)卡，而鼓勵(lì)做多，監(jiān)管層的理念和投資者單邊做多的習(xí)慣是導(dǎo)致中國股市融券業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢的主要原因。

當(dāng)然，融資融券發(fā)展緩慢還與當(dāng)初的制度設(shè)計(jì)有關(guān)，將融資融券范圍僅限于券商自有資金和自有證券。券商的自有資金和持有的股票數(shù)量相對(duì)有限，根本不足以對(duì)沖市場(chǎng)中的非理性行為，尤其在股市行情上漲時(shí)券商寧愿去搞自營也不愿意拆借資金，在行情不好時(shí)券商更不愿意將自己的自營盤借給別人來砸自己的盤。因此，以往的融資融券沒有從根本上解決“資”從何來和“券”從何來的問題，從而使融資融券業(yè)務(wù)裹足不前。

現(xiàn)在轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)即將啟動(dòng)，如果再不解決中國股市的做空機(jī)制，則畸形的股市格局仍然難以改變。顯然，中國股市的做空閘門應(yīng)開得再大一些，甚至可以允許一定數(shù)量的裸賣空行為，以抗衡一股獨(dú)大的大股東操縱，讓中國股市的價(jià)格和估值逐漸走向合理。

另外，筆者建議，監(jiān)管部門應(yīng)盡快調(diào)低融資融券的“門檻”，轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)也需要及時(shí)向個(gè)人投資者開放。監(jiān)管部門只需要對(duì)違規(guī)賬戶和操縱市場(chǎng)的賬戶進(jìn)行限制，不必將中小投資者拒之門外。如果融資融券要設(shè)置門檻，只可象征性地設(shè)置，可以參照美國的標(biāo)準(zhǔn)。紐約證券交易所條例431和納斯達(dá)克證券交易所條例2520規(guī)定：最低融資融券交易開戶資金為2000美元，從事日交易的融資融券交易的最低開戶資金為2500美元；根據(jù)單只標(biāo)的證券融資余額20%以下時(shí)恢復(fù)其融資買入和初始保證金不低于50%，投資者資金實(shí)力以市值最小的單只標(biāo)的證券上市流動(dòng)市值的10%（50%×20%=10%）除以其目前股東人數(shù)為適當(dāng)性資金標(biāo)準(zhǔn)。

我國股市是一個(gè)“舶來品”，在融資融券方面應(yīng)該借鑒西方成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)。在規(guī)則和工具面前應(yīng)該做到人人平等，讓每個(gè)人都擁有參與游戲的選擇權(quán)。尤其在轉(zhuǎn)融通之后，市場(chǎng)的盈利模式必然會(huì)發(fā)生改變，機(jī)構(gòu)投資者和大戶在理論上具備了“海陸空作戰(zhàn)”的工具，而中小投資者依然“小米加步槍”，在博弈規(guī)則上處于嚴(yán)重的劣勢(shì)，不對(duì)等的博弈規(guī)則會(huì)進(jìn)一步擠壓中小投資者的生存空間。