每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 鐘舒    

每經(jīng)記者 鐘舒

除了繁瑣的法律程序、尋找融資方的艱難，還有夾雜其間的交易雙方的討價(jià)還價(jià)——上市公司的私有化退市過(guò)程從來(lái)都不會(huì)是一帆風(fēng)順，分眾也不例外。

自8月13日突然宣布私有化至今的近一個(gè)月時(shí)間里，分眾的一舉一動(dòng)一直都是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。當(dāng)?shù)貢r(shí)間9月5日晚間，來(lái)自《華爾街日?qǐng)?bào)》的一篇文章令分眾的私有化之路起了波瀾。根據(jù)這篇題為《ChineseAdFirmDefiesShortSeller》（《頂住做空壓力 分眾傳媒股價(jià)上漲》）報(bào)道的披露，分眾傳媒最大的外部股東并不滿(mǎn)意管理層此前提出的私有化對(duì)價(jià)，前者要求收購(gòu)價(jià)格至少需提高至30美元。

股東突拋提價(jià)要求

一切還要從8月13日說(shuō)起，當(dāng)日晚間分眾突然發(fā)出公告，計(jì)劃以每股美國(guó)存托股（ADS）27美元，折合每股普通股現(xiàn)金5.40美元的價(jià)格進(jìn)行私有化，交易總額約35億美元，包括方源資本、凱雷、中信資本、CDHInvestments、中國(guó)光大以及分眾傳媒創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)江南春等聯(lián)合出資方，擬以債務(wù)和股權(quán)兩種方式進(jìn)行融資。

消息甫一傳出，市場(chǎng)為之騷動(dòng)，不過(guò)大家的討論焦點(diǎn)還是集中在收購(gòu)方開(kāi)出的價(jià)格。

數(shù)據(jù)顯示，分眾27美元的私有化價(jià)格相較其前一個(gè)交易日價(jià)格溢價(jià)15%，相較前30個(gè)交易日平均價(jià)格溢價(jià)34.1%。但相比此前盛大、阿里巴巴等回購(gòu)價(jià)格的更高溢價(jià)，分眾的“些許吝嗇”還是引發(fā)了投資者的反彈。

9月5日，瀚亞投資（EastspringInvestments）在接受外媒采訪(fǎng)時(shí)表示，分眾管理層開(kāi)出的收購(gòu)價(jià)應(yīng)至少達(dá)到每股30美元。瀚亞駐新加坡首席投資官AshishGoyal認(rèn)為，分眾傳媒每年的營(yíng)業(yè)額為2億~2.5億美元，目前根據(jù)未來(lái)12個(gè)月預(yù)期收益計(jì)算的市盈率僅為8倍，而且該公司目前有5億美元現(xiàn)金，沒(méi)有任何負(fù)債。

那么，瀚亞投資究竟是何許人也？它的反對(duì)又會(huì)令分眾私有化面臨怎樣的新情況？

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者查閱BLOOMBERG數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，瀚亞投資本身對(duì)分眾的持股占比并不高，只有1.06%，但這位排行第十七位的分眾股東和排行第四的英國(guó)保誠(chéng)集團(tuán)

（PrudentialPRU.LN，以下簡(jiǎn)稱(chēng)保誠(chéng)）卻是“母子”關(guān)系，前者正是后者旗下的一家資產(chǎn)管理規(guī)模約200億美元的子公司。

BLOOMBERG數(shù)據(jù)顯示，截至2012年6月30日，保誠(chéng)對(duì)分眾的持股占分眾總股本的7.95%，也就是說(shuō)，整個(gè)保誠(chéng)系總持股比例達(dá)到9.01%，是位列復(fù)星國(guó)際（17.18%）、CEO江南春（17.17%）和聯(lián)博控股（Alliance－BernsteinHoldingLP，14.7%）之后的分眾第四大股東。

對(duì)于保誠(chéng)系的反對(duì)，長(zhǎng)期關(guān)注中概股的資深人士、藍(lán)郡咨詢(xún)董事李云輝認(rèn)為，這對(duì)分眾而言應(yīng)該是始料不及的，分眾未來(lái)將面臨價(jià)格上浮的妥協(xié)。

而在嘗試接通分眾新聞發(fā)言人的電話(huà)無(wú)果后，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者以投資者身份致電分眾投資者關(guān)系部，希望了解公司對(duì)此的反應(yīng)，負(fù)責(zé)人表示，分眾注意到了大股東要求提高私有化對(duì)價(jià)的新聞，但目前其對(duì)此的回應(yīng)是“Nocomments（不予置評(píng)）。”

第三大股東增持意欲何為？

不過(guò)，要想理解這9.01%的反對(duì)票究竟對(duì)以江南春為代表的管理層收購(gòu)方構(gòu)成多大的殺傷力，還需要先厘清關(guān)于此次私有化的幾個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。

在雪球平臺(tái)上，一位不愿透露姓名的美股專(zhuān)業(yè)投資者向 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，從此前江南春等的收購(gòu)要約（proposalletter）是發(fā)給公司董事會(huì)這一點(diǎn)可以看出，此次分眾私有化并非是通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)收購(gòu)（tenderoffer）方式，而是采用合并（S233merger）之法。

值得一提的是，在這種合并策略下，關(guān)鍵是董事會(huì)批準(zhǔn)（注：江南春不能參加），然后推薦到股東那里。如果在臨時(shí)股東大會(huì)上，有至少占75%的股東（按股數(shù)算）參加投票（注：江南春可以參加），且一半以上股東（按人頭算）贊成，那么這個(gè)私有化就算通過(guò)了。這也就意味著，理論上管理層收購(gòu)方必須獲得37.5%（注：75%×50%）的股數(shù)的贊成。

目前，有保誠(chéng)系這一個(gè)反對(duì)者的出現(xiàn)，已經(jīng)令收購(gòu)方頭疼了，而第三大股東的突然增持似乎又暗示著未來(lái)將多出一個(gè)更強(qiáng)大的反對(duì)者。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者留意到，根據(jù)分眾第三大股東——聯(lián)博控股（AllianceBernsteinHoldingLP）在9月4日提交的一份SC13G文件顯示，截至2012年8月31日，聯(lián)博控股持有分眾傳媒1900.721萬(wàn)股，持股比例為14.7%。

對(duì)于第三大股東的增持，i美股分析師李雪認(rèn)為，這一動(dòng)作耐人尋味。她指出，聯(lián)博控股2月15日提交的文件顯示，截至2011年12月31日，其持有分眾傳媒714.685萬(wàn)股，持股比例僅為5.1%。

前述美股專(zhuān)業(yè)投資者也指出，聯(lián)博控股9月4日公布增倉(cāng)至14.7%，緊跟著5日，保誠(chéng)系就放話(huà)要提價(jià)，這給市場(chǎng)一種兩者間一唱一和的感覺(jué)。而一旦兩者真的合力，將擁有近24%的占比，再加上總有些小股東缺席股東大會(huì)，那么將無(wú)法滿(mǎn)足“至少占75%的股東（按股數(shù)算）參加投票”這一條件，私有化也會(huì)因此擱淺。

記者留意到，除了躍躍欲試的機(jī)構(gòu)投資者，當(dāng)下分眾的私有化還面臨著另一重障礙。江南春等可能需要借款15億~16億美元才能湊足收購(gòu)資金。但由于收購(gòu)方案還未得到董事會(huì)支持，包括花旗、瑞士信貸等在內(nèi)的部分外資銀行還未承銷(xiāo)這筆貸款，而最終的承銷(xiāo)完成還需耗時(shí)兩個(gè)月。