孫立堅(jiān)

美聯(lián)儲(chǔ)在13日的聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)(FOMC)上推出了遲遲沒有拿出的第三輪量化寬松貨幣政策。海內(nèi)外學(xué)者曾經(jīng)一度都普遍認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)今后主要會(huì)通過扭曲操作的方式，即大力拋售短期債券同時(shí)購買長(zhǎng)期債券的方式向市場(chǎng)注入流動(dòng)性并努力降低未來長(zhǎng)期融資的成本和既有存量債務(wù)的負(fù)擔(dān)，以彌補(bǔ)零利率政策可能引發(fā)的流動(dòng)性陷阱的問題，沒有想到的是美聯(lián)儲(chǔ)最終還是推出了大家擔(dān)心的后遺癥較大的QE3政策！這進(jìn)一步驗(yàn)證了當(dāng)前美國(guó)乃至全球經(jīng)濟(jì)局勢(shì)更趨復(fù)雜，市場(chǎng)信心嚴(yán)重不足的低迷狀況。

2008年次貸危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)首先陷入了周期下行的困境，而到了2010年，伴隨著歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的深化，連德國(guó)這樣經(jīng)濟(jì)基本面強(qiáng)勢(shì)的國(guó)家也遭遇到了和大多數(shù)歐洲國(guó)家同樣經(jīng)濟(jì)衰退的局面。盡管新興市場(chǎng)國(guó)家政府主導(dǎo)的穩(wěn)增長(zhǎng)的發(fā)展后勁，曾一度讓歐美國(guó)家再工業(yè)化戰(zhàn)略找到了突破危機(jī)的新市場(chǎng)。但是，在外需市場(chǎng)消失的環(huán)境下，以中國(guó)為代表的新興市場(chǎng)國(guó)家，國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)性的矛盾無法讓內(nèi)需能夠持久有效地釋放出來，隨之也陸續(xù)放慢了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的步伐。所以，今天美國(guó)已經(jīng)不能幻想在失去赤字財(cái)政擴(kuò)大空間的情況下，再靠外援來減少美聯(lián)儲(chǔ)資金救市的成本，因?yàn)楫?dāng)前全球各大經(jīng)濟(jì)體都同時(shí)陷入了歷史上罕見的經(jīng)濟(jì)低迷的狀態(tài)。這次既然美聯(lián)儲(chǔ)被逼無奈將QE3的底牌亮了出來，就會(huì)比前幾次執(zhí)行量化寬松政策時(shí)更加強(qiáng)調(diào)貨幣政策的預(yù)期目的，以此想方設(shè)法來提振市場(chǎng)的信心。至少在短期內(nèi)，金融市場(chǎng)對(duì)這個(gè)盼望已久的政策出臺(tái)還是很受鼓舞的，全球各大股市當(dāng)日都出現(xiàn)了久違的、程度不同的反彈。

隨著秋天的到來，美國(guó)總統(tǒng)大選最終投票的關(guān)鍵時(shí)刻日趨臨近，但高失業(yè)率的增長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲軟無力的現(xiàn)狀又無法讓選民輕易接受，所以，伯南克站在新凱恩斯主義的立場(chǎng)，試圖通過發(fā)行貨幣來“創(chuàng)造”就業(yè)機(jī)會(huì)，爭(zhēng)取選民對(duì)現(xiàn)任政府的支持：因?yàn)樨泿磐斗旁蕉啵Y本市場(chǎng)價(jià)格就會(huì)反彈得越明顯，于是，企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)所持有的資產(chǎn)價(jià)值就會(huì)提升。這樣就會(huì)大大改善他們的償債能力和融資條件，有利于創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)的投資活動(dòng)得到進(jìn)一步推動(dòng)。尤其在今天貧富差距問題日益嚴(yán)重的美國(guó)，吸收中低收入階層的失業(yè)群體（他們是占領(lǐng)華爾街游行的主力軍）進(jìn)入到勞動(dòng)密集型的行業(yè)就業(yè)，是大選之際政府爭(zhēng)取選票所必須完成的任務(wù)之一。所以，美國(guó)政府除了對(duì)華實(shí)施貿(mào)易保護(hù)主義制裁措施之外，又不顧世界經(jīng)濟(jì)效率損失的不測(cè)后果，執(zhí)意啟動(dòng)QE3，以此來遏制中國(guó)等出口國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)力，達(dá)到給本國(guó)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造就業(yè)和增加稅收的效果；同時(shí)，另一方面，資本市場(chǎng)價(jià)格的復(fù)蘇又會(huì)帶來美國(guó)居民財(cái)富效應(yīng)的增強(qiáng)，也有利于社會(huì)消費(fèi)水平的提高，從而確保企業(yè)利潤(rùn)的增長(zhǎng)和居民收入水平的提高，以此推動(dòng)疲軟的經(jīng)濟(jì)找到良性循環(huán)發(fā)展的節(jié)奏。

但是，筆者認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)全球化和金融高度自由化的環(huán)境中，量化寬松的貨幣政策不僅不會(huì)帶來伯南克所預(yù)期的效果，反而更加會(huì)增添全球金融資本投機(jī)(套息交易)的力度。比如，像2010年國(guó)際大宗商品市場(chǎng)和新興市場(chǎng)外匯占款不斷增加的狀況那樣，隨著工業(yè)原材料價(jià)格和樓價(jià)等被游資一路炒高，制造業(yè)成本不斷上升，滯脹格局將會(huì)日趨明顯，這會(huì)嚴(yán)重阻礙未來實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康復(fù)蘇。

誰都明白，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)和家庭負(fù)資產(chǎn)的格局短時(shí)間無法得到實(shí)質(zhì)性改觀，再靠杠桿投資與負(fù)債消費(fèi)的方式拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)也已不太可能，所以，為了實(shí)現(xiàn)用“再工業(yè)化”戰(zhàn)略讓美國(guó)經(jīng)濟(jì)得到新生，QE3的推出也在向市場(chǎng)釋放美國(guó)政府的強(qiáng)烈信號(hào)：美國(guó)不希望再靠“強(qiáng)勢(shì)美元”的政策來推動(dòng)消費(fèi)和金融的繁榮，尤其民主黨更沒有這樣的意圖，相反卻想以“弱勢(shì)美元”的環(huán)境來確保未來美國(guó)出口產(chǎn)品在國(guó)際舞臺(tái)上的競(jìng)爭(zhēng)力。今天大量全球避險(xiǎn)資金回流美國(guó)造成美元不斷升值的格局，是債務(wù)累累的美國(guó)政府不愿看到的結(jié)果。為了抗衡這一格局，美國(guó)這次量化寬松的力度和低利率政策的期限會(huì)不斷加大與延長(zhǎng)，直到美國(guó)開始出現(xiàn)“再工業(yè)化戰(zhàn)略”的推進(jìn)迎來就業(yè)率不斷提高的結(jié)果。

QE3的出爐，標(biāo)志著美國(guó)想利用美元的國(guó)際貨幣主導(dǎo)地位，來爭(zhēng)取在最近由各個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家相繼推動(dòng)的“貶值競(jìng)爭(zhēng)”的貨幣大戰(zhàn)中，謀求其貨幣的主動(dòng)權(quán)和主導(dǎo)權(quán)，以避免承擔(dān)更多的“經(jīng)濟(jì)責(zé)任”。比如，美國(guó)并不希望看到歐元在今天美國(guó)低迷的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下垮臺(tái)，也不希望在世界混亂的局面中扛起“強(qiáng)勢(shì)美元”的避險(xiǎn)功能。從這個(gè)意義上看，這輪美元的寬松也緩解了岌岌可危的歐洲市場(chǎng)流動(dòng)性短缺格局，增加了來自海外投資者資金財(cái)富縮水的風(fēng)險(xiǎn)，降低了自身美元債務(wù)的負(fù)擔(dān)。因此，我們不排除這樣的可能性——QE3在推動(dòng)美國(guó)“產(chǎn)品和服務(wù)”走出去和吸引本土企業(yè)重返美國(guó)創(chuàng)造就業(yè)和稅收，以及增加金融機(jī)構(gòu)海外投資的愿望，扭轉(zhuǎn)金融投資和創(chuàng)新萎靡不振等方面出現(xiàn)了美聯(lián)儲(chǔ)所預(yù)期的政策效果。但不管怎樣，這里提到的一切美聯(lián)儲(chǔ)利益的追求，都是建立在“零和博弈”的基礎(chǔ)上的，即他國(guó)的利益轉(zhuǎn)讓給美國(guó)！

可見，我們面臨的局面很險(xiǎn)峻，應(yīng)該通過大力發(fā)展金融體系和城市化與社會(huì)福利制度等重大實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的改革來吸收未來歐美日發(fā)達(dá)國(guó)家流動(dòng)性泛濫帶來的沖擊，而不能被動(dòng)地只通過自身單一的緊縮貨幣政策方式來解決外部流動(dòng)性泛濫和輸入型通脹等后遺癥；有鑒于要素價(jià)格控制權(quán)在別人手里，我們的成本優(yōu)勢(shì)會(huì)被投機(jī)力量沖擊得蕩然無存，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有陷入到“地上產(chǎn)業(yè)空心化”和“地下金融泡沫化”的增長(zhǎng)停滯困境之虞，我們更得把握時(shí)機(jī)和尺度，及時(shí)推進(jìn)要素市場(chǎng)改革。

（作者系復(fù)旦大學(xué)金融研究中心主任、經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)）