每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 楊可瞻 實(shí)習(xí)記者 劉銘    

每經(jīng)記者 楊可瞻 實(shí)習(xí)記者 劉銘

當(dāng)A股投資者將最后一根稻草寄托于全球央行集體放水時(shí)，得到的仍是冰冷的下場。

用“黑洞”來形容中國股市也許再貼切不過。無論是投資者的鈔票還是信心，最終都被吞噬一空。這背后，令人費(fèi)解的不僅是A股與歐美股市迥異的走勢，還有央行異常“堅(jiān)挺”的貨幣政策。

原因一：新增信貸“過山車”現(xiàn)象

目前，A股與歐美股市的背離速度正在加快，這令前者看上去更像是避險(xiǎn)資產(chǎn)。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，自6月8日以來，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)累計(jì)漲幅為11%，但同期滬指卻下跌接近12%；而跟蹤12個(gè)歐元區(qū)國家50只藍(lán)籌股的斯托克斯50指數(shù)，自6月29日以來，累計(jì)漲幅達(dá)19%，也遠(yuǎn)好于同期滬指下跌7.7%的表現(xiàn)。

事實(shí)上，若以標(biāo)普500和滬指的差額來看，其最新水平已創(chuàng)出自2006年四季度以來新高，反映出投資者更青睞美股，而非最大的新興市場標(biāo)的——A股。若以年回報(bào)率衡量，2000年至今，滬指只有五年跑贏美股，依次是2000年、2002年、2006年、2007年和2009年。

盡管海外不斷警告中國經(jīng)濟(jì)有硬著陸風(fēng)險(xiǎn)，中國二季度GDP同比增速仍保持在7.6%，遠(yuǎn)快于美國同期的1.7%。此外，當(dāng)人們意識到金融危機(jī)滋生于美國，同時(shí)，全球央行特別是美聯(lián)儲又在拼命放水時(shí)，美股表現(xiàn)理應(yīng)遜色于A股。

但諷刺的是，現(xiàn)實(shí)卻正好相反。從2009年四季度至今，A股就再也沒有跑贏過美股。

魔鬼往往存在于細(xì)節(jié)中?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者通過對比中美經(jīng)濟(jì)同比增速后發(fā)現(xiàn)，兩者的反向始自2010年一季度，正好較股市背離推遲了1個(gè)季度左右。

來自彭博的數(shù)據(jù)顯示，從2010年一季度到2012年二季度，中國經(jīng)濟(jì)增速自11.9%的高位一路跌至7.6%，期間只有2010年四季度環(huán)比走高。反觀美國同期經(jīng)濟(jì)，2012年二季度增速為2.3%，好于2010年一季度的1.9%，期間更有多達(dá)5個(gè)季度實(shí)現(xiàn)環(huán)比上升。目前，5.34%的中美經(jīng)濟(jì)增速差創(chuàng)下自2001年一季度以來最低水平，兩者最大差距（12.48%）發(fā)生在2009年二季度，正值中國推行4萬億財(cái)政刺激政策之時(shí)。

從彼時(shí)的貨幣數(shù)據(jù)看，中國M1同比增速從2009年1月的6.7%，狂飆至隔年1月的38.96%，一舉創(chuàng)下自1996年以來最快升速，與美國M1增速差亦創(chuàng)歷史新高。相比之下，美國同期M1卻從6.7%降至5.96%。這意味著，中國流通的現(xiàn)金加上活期存款或支票存款的增速，遠(yuǎn)快于美國。巨量的貨幣供應(yīng)，無疑將削弱人民幣資產(chǎn)的價(jià)值，比如股票。

而銀行新增信貸的 “過山車”現(xiàn)象，亦在很大程度上使得經(jīng)濟(jì)和股票雙雙失去活力。《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者查詢資料發(fā)現(xiàn)，在2009年前6個(gè)月，每月新增信貸均實(shí)現(xiàn)了正增長，當(dāng)年3月更暴增567.6%。但時(shí)至2009年下半年，新增信貸明顯減弱，期間有3個(gè)月出現(xiàn)負(fù)增長。2010年3月，新增信貸同比暴跌73%，環(huán)比跌27%，歸根結(jié)底是由上年同期基數(shù)過高造成的。

原因二：央行謹(jǐn)慎寬松

除了上述因素外，不連續(xù)的貨幣政策調(diào)控也造成了A股的不給力。

目前，中國經(jīng)濟(jì)已連續(xù)6個(gè)季度回落，但央行今年只下調(diào)了兩次準(zhǔn)備金率且均在上半年，同時(shí)僅下調(diào)了兩次利率。換句話說，由于缺乏政策疊加影響，A股并沒有穩(wěn)定持續(xù)的政策利好支撐。

事實(shí)上，央行在7月6日采取非對稱降息之后，一直堅(jiān)持使用逆回購操作來對市場進(jìn)行微調(diào)，曾頻繁使用的存款準(zhǔn)備金調(diào)整卻被束之高閣。自6月開始，逆回購已持續(xù)13周。但隔夜與七天質(zhì)押回購利率的“倒掛”現(xiàn)象依然存在，表明公開市場操作仍然未能有效解決市場的資金需求。

央行此舉引來了市場諸多疑問，為何遲遲不降準(zhǔn)來刺激股市，卻如此執(zhí)著于逆回購工具？

對此，中國農(nóng)業(yè)銀行戰(zhàn)略規(guī)劃部在《宏觀經(jīng)濟(jì)周評》中指出，有三個(gè)方面的原因。一是決策層對經(jīng)濟(jì)放緩容忍度提高，認(rèn)為貨幣政策沒有放松的必要；二是擔(dān)心房價(jià)會(huì)繼續(xù)反彈，房地產(chǎn)市場調(diào)控可能功虧一簣；三是央行對通脹壓力的警惕，限制了貨幣政策放松的步伐。

另有分析人士認(rèn)為，公開市場操作與降準(zhǔn)雖然都旨在增加市場流動(dòng)性，但兩者又有明顯的區(qū)別。目前央行進(jìn)行的逆回購操作是從一級交易商購買有價(jià)證券，并約定在未來特定日期將有價(jià)證券賣給一級交易商。交易期限只局限于7至28天，投放的資金很快便會(huì)回籠，流動(dòng)性難以注入資本市場中。相比之下，降準(zhǔn)的威力更大，影響的周期也更長。

長江證券策略組向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，全球放水的情況下，A股跑輸海外，關(guān)鍵在于經(jīng)濟(jì)中期轉(zhuǎn)型拖低估值，以及央行目前政策寬松力度不夠大。因此，即便全球?qū)捤傻墓舱駰l件類似于2008年，A股反彈力度也將大不如前。另外，央行因考慮到通脹反彈和房地產(chǎn)抬頭，也不敢貿(mào)然放松太多。預(yù)計(jì)未來貨幣政策不會(huì)變動(dòng)太大，A股將延續(xù)弱勢震蕩，多為結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

交銀國際認(rèn)為，央行可能再次釋放財(cái)政存款，基礎(chǔ)貨幣將擴(kuò)張。股市方面，因外需減弱和央票到期減少，外匯占款和到期央票難以擴(kuò)大，因此即使多次降息和降準(zhǔn)，貨幣供應(yīng)也難以有效增加，而經(jīng)濟(jì)只能溫和復(fù)蘇，股市也難有表現(xiàn)。另外，央行于去年9月釋放了3760億元的財(cái)政存款，去年12月再次釋放了1.2萬億財(cái)政存款，A股在2011年10月和2012年1月有一次強(qiáng)勁反彈。這表明貨幣政策的利率價(jià)格刺激作用式微，量化寬松效果可能更佳，這是或許遲遲不降息的原因。