北京科銳（002350）：毛利率環(huán)比提升 凈利潤增速加快

前三季度:產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化導致毛利率一定程度下滑。公司銷售收入增長較快主要原因是城農(nóng)網(wǎng)投資增加,行業(yè)需求旺盛。凈利潤增速低于銷售收入增速主要是受毛利率下降影響。本期公司綜合毛利率同比下降5.10個百分點,主要原因為:1)環(huán)網(wǎng)柜和柱上開關(guān)產(chǎn)品毛利率降低;2)毛利率相對較高的故障定位類產(chǎn)品銷售比重減少。

前三季度:期間費用率大幅下降,銷售費率下降明顯。2012年1-9月,公司期間費用同比增長19.37%;期間費用率為19.31%,同比下降5.02個百分點。其中,銷售費用同比增加6.20%,我們認為主要原因是電網(wǎng)集中招標后銷售費用減少;銷售費率達11.54%,同比下降4.80個百分點。管理費用同比增加33.77%,主要是本期科技開發(fā)費、人工成本和期權(quán)成本增加所致;管理費率達8.29%,同比下降1.03百分點。財務費用-372.59萬元,同比增加263.37萬元。

第三季度:營業(yè)收入環(huán)比下降屬于季節(jié)性因素。報告期內(nèi),公司凈利潤增速高于營業(yè)收入增速主要原因在于:1)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化導致毛利率環(huán)比提升;2)費用控制較好,期間費用率同比下降5.83個百分點。

第三季度:銷售費用率下降。2012年7-9月,公司期間費用同比增長13.88%,環(huán)比增加21.72%;期間費用率為22.21%,同比下降5.83個百分點,環(huán)比增加6.67個百分點。其中,銷售費用同比下降2.45%,環(huán)比增加24.44%。管理費用同比增加19.46%,環(huán)比增加13.91%。財務費用-86.07萬元,同比增長378.48萬元,環(huán)比增加54.79萬元。

營運指標基本正常。第三季度末,公司應收賬款同比大幅增長,主要原因是銷售收入增加以及部分客戶延遲付款,我們了解到今年行業(yè)均有此現(xiàn)象,根據(jù)電力行業(yè)結(jié)算特點,我們預計第四季度大部分應收賬款可以回款。公司應付賬款同比大幅增長,我們認為主要與公司銷售規(guī)模增加相關(guān)。預付賬款同比、環(huán)比增長較快,由于數(shù)額較小,不具有太大的代表性。存貨情況正常。

未來預判。1)截至2012年9月30日,公司2012年度新增合同訂單10.33億元,與去年同期相比增長18.6%。根據(jù)行業(yè)投資情況及公司以往中標情況,我們預計公司全年訂單同比增長20%左右。2)目前城農(nóng)網(wǎng)改造產(chǎn)品智能化比例不高,預計公司綜合毛利率水平仍將有所下降。3)公司費用控制良好,預計期間費用率可保持穩(wěn)定。4)公司成立河南銳豐達能源有限公司擬進入合同能源管理領域,與施奈德電氣合作中壓環(huán)網(wǎng)柜項目,由于兩個項目剛剛成立,我們在未來盈利預測中沒有考慮,未來兩年公司的實際利潤情況將超過我們現(xiàn)有的預期。

盈利預測與投資建議。根據(jù)公司季報情況,我們略微下調(diào)公司2012-2014年的每股收益至0.51元、0.63元和0.76元。參考公司的成長速度以及同業(yè)估值水平,由于我們的盈利預測中沒有包含合同能源管理的收入,我們給予公司略高于行業(yè)的估值水平,給與公司2012年25-30倍的市盈率,對應股價為12.75-15.30元,維持公司“買入”的投資評級。（海通證券 牛品 房青）