百 視 通:延續(xù)增長(zhǎng)勢(shì)頭，用戶規(guī)模和與機(jī)頂盒推廣途徑是關(guān)鍵

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研究機(jī)構(gòu)：長(zhǎng)江證券

事件描述:公司公布2012年前三季度業(yè)績(jī)，1-9月份公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入14.46億元，同比增長(zhǎng)50.85%；實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤3.92億，同比上漲50.29%，全面攤薄每股收益0.35元，同比增加50%，其中7-9月份EPS0.12元。

事件評(píng)論:第三季度延續(xù)上半年增長(zhǎng)勢(shì)頭，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。7-9月實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.29億元，同比上漲53.72%，7-9月份實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤1.35億元，同比增長(zhǎng)38.53%，基本延續(xù)上半年53.56%的增長(zhǎng)速度。營業(yè)外收入增加和投資風(fēng)行的收益對(duì)收入和利潤有小幅干擾。

毛利率環(huán)比小幅提升，期間費(fèi)用壓力開始呈現(xiàn)。三季度單季毛利率47.29%，相比二季度單季41.06%有所回升。三季度單季管理費(fèi)用6566萬元，較一、二季度4889萬元、4400萬元上升較快，財(cái)務(wù)費(fèi)用-718萬元，同比增幅411%，環(huán)比也達(dá)到76%，銷售費(fèi)用保持穩(wěn)定，三季度獲得補(bǔ)助551萬元，同比大幅增加1544%。

用戶規(guī)模將成為關(guān)鍵，OTT機(jī)頂盒業(yè)務(wù)，關(guān)鍵看推廣方式。IPTV作為公司最主要的業(yè)務(wù)收入來源，在寬帶中國戰(zhàn)略的大背景下，寬帶傳輸速度持續(xù)提升，接入用戶保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)，政策、技術(shù)，和潛在用戶規(guī)模都已具備，預(yù)計(jì)截止9月底，公司IPTV用戶數(shù)量有望突破1500萬，全年達(dá)到1800萬戶，與CNTV的合作以及廣電43號(hào)文對(duì)地方廣電參與IPTV的鼓勵(lì)態(tài)度清除了IPTV的發(fā)展障礙，保證了百視通IPTV用戶數(shù)量將在未來較長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)保持快速的增長(zhǎng)。但CNTV與地方廣電的參與分成會(huì)導(dǎo)致毛利率下降，單個(gè)用戶的盈利能力下滑，我們認(rèn)為在ARPU值下滑的情況下，充分利用現(xiàn)有的良好環(huán)境實(shí)現(xiàn)用戶規(guī)模的數(shù)量級(jí)增長(zhǎng)將成為關(guān)鍵。OTT機(jī)頂盒仍然是目前互聯(lián)網(wǎng)電視的主要實(shí)現(xiàn)形式，但能否與電信運(yùn)營商聯(lián)合進(jìn)行推廣，將成為機(jī)頂盒業(yè)務(wù)成功的決定性因素。

投資建議:龐大的待開發(fā)市場(chǎng)規(guī)模和豐富的IPTV市場(chǎng)運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)是公司的核心競(jìng)爭(zhēng)能力，用戶規(guī)模的擴(kuò)大和OTT機(jī)頂盒業(yè)務(wù)將成為未來長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的支撐，預(yù)計(jì)公司2012年、2013年、2014年的EPS分別為0.47元、0.66元、0.94元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2012年、2013年、2014年P(guān)E分別為29倍、21倍、14倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。