銀座股份：托管商城零售資產(chǎn) 整體上市預(yù)期打開

1、托管增厚公司每年EPS0.08元。根據(jù)托管協(xié)議，39家現(xiàn)有門店托管費(fèi)用為5500萬元/年，新增門店的托管費(fèi)用按新增門店面積（平方米）×50元/平方米/年/12×會計(jì)年度實(shí)際經(jīng)營時(shí)間（月）的標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算，新增門店實(shí)際經(jīng)營時(shí)間不滿一個(gè)月的，按一個(gè)月整月計(jì)算。則假設(shè)銀座商城未來不再新開門店，其每年為股份公司貢獻(xiàn)稅前5500萬盈利，增厚公司EPS0.08元。

2、托管為未來零售資產(chǎn)整體打包上市鋪路。股份公司此前借殼上市，從1家門店發(fā)展到62家零售門店，先后2次通過增發(fā)注入濱州及淄博等地級市優(yōu)質(zhì)門店資源，2011年公司營業(yè)收入超過100億。此次雖然僅簽訂銀座商城39家門店三年托管協(xié)議，但是為未來將集團(tuán)剩余商業(yè)資產(chǎn)打包上市奠定了基礎(chǔ)。從股份公司和銀座商城兩家公司門店資源來看，股份公司門店集中在濟(jì)南、東營、泰安、濰坊、淄博、濱州等地級市，商城門店資源集中在濟(jì)南、日照、棗莊、聊城、威海、濟(jì)寧、煙臺以及河南河北等地，分區(qū)域看除濟(jì)南外股份公司與商城門店將形成良好的互補(bǔ)。

3、預(yù)計(jì)銀座商城部分門店尚在培育期。此次公司沒有直接考慮注入剩余商業(yè)資源，我們判斷原因有兩方面：一是因?yàn)楣旧杏胁糠址康禺a(chǎn)業(yè)務(wù)在建，無法運(yùn)作增發(fā)事項(xiàng)；二是銀座商城門店資源來看，2011年-2012年近2年新開門店在10家，2010-2012年近三年新開門店在16家，預(yù)計(jì)上述門店多數(shù)仍在培育期，集團(tuán)擬待門店度過培育期后將擇機(jī)注入。

4、協(xié)議簽署后有助于集團(tuán)零售資源統(tǒng)一調(diào)配。托管協(xié)議簽署后，未來銀座零售資源旗下的領(lǐng)導(dǎo)班子有望得到統(tǒng)一，這將集中雙方的人才、管理、集中采購及統(tǒng)一談判等優(yōu)勢，同時(shí)也有助于公司財(cái)務(wù)及成本核算。

5、上調(diào)公司投資評級至“買入”。隨著托管協(xié)議簽訂，市場期盼多年的魯商集團(tuán)零售資源整體上市預(yù)期有望打開，假設(shè)此次托管在2013年開始實(shí)行，我們預(yù)測公司2012-2014年的EPS分別為0.50元（包含0.06元地產(chǎn)結(jié)算收益）、0.59元、0.68元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2013年動(dòng)態(tài)PE15X，我們上調(diào)公司評級至“買入”。

6、風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)低迷影響居民消費(fèi)；重資產(chǎn)項(xiàng)目開業(yè)后培育情況不能盡如人意?！　。C(jī)構(gòu)來源：興業(yè)證券）