每經(jīng)編輯 趙慶

為了讓投資者重拾信心，美國國會通過聽證會，分別通過了“1933年證券法”以及“1934年證券交易法”。而現(xiàn)如今，中國企業(yè)在美國上市遭遇“水土不服”，被套上“財務(wù)造假”的帽子，關(guān)鍵是沒有領(lǐng)會“1933年證券法”的主要目的。

在美國，所有外國公司意欲申請在美國上市，必須和當(dāng)?shù)毓疽粯釉谧C券交易委員會（The U.S. Securities and Exchange Commission，簡稱SEC）注冊登記，國會授予SEC行使權(quán)力對上市公司進(jìn)行監(jiān)管，保證上市公司不存在財務(wù)欺詐和提供誤導(dǎo)性的信息及其他違反各項證券交易法的行為，否則將面臨民事訴訟。

SEC的成立與上世紀(jì)20年代不無關(guān)系。早在制定聯(lián)邦證券法和建立SEC之前，美國有一部所謂的“藍(lán)天法（Blue Sky Laws）”，由州一級政府制定，并執(zhí)行監(jiān)管證券的發(fā)行和銷售，以保護(hù)公眾免受欺詐。

“藍(lán)天法”的法規(guī)制定得很具體，雖然各個州的法律細(xì)則不盡相同，但都要求注冊所有證券的發(fā)行和銷售情況，包括每一個股票經(jīng)紀(jì)和經(jīng)紀(jì)公司。“藍(lán)天法”對股票發(fā)行公司質(zhì)量要求非常高，申請上市的公司如果不符合其要求，哪怕在招股說明書中實事求是地披露了公司的缺點(diǎn)和不足，也根本不被允許注冊向公眾發(fā)行股票。

“道高一尺，魔高一丈”。為了獲取利潤，申請上市的公司通過隱瞞事實的手段，不公開向投資者提供相關(guān)的信息，通過上市圈錢來獲取巨額利潤。而投資銀行協(xié)會（MBA）則告訴其成員，他們可以“忽略”“藍(lán)天法”的存在，通過郵件跨州進(jìn)行證券的銷售和發(fā)行。這在“藍(lán)天法”里是跨州銷售證券的欺詐行為。因為這些不法的獲利行為，最終導(dǎo)致美國1929年10月的股市崩盤，使投資者的利益遭受巨大損失。

很顯然，“藍(lán)天法”在具體執(zhí)行的過程中非常軟弱無力。為了讓投資者重拾信心，美國國會通過聽證會，分別通過了“1933年證券法”（15U.S.C.§77a），負(fù)責(zé)監(jiān)管聯(lián)邦一級的跨州證券銷售（上市公司必須公允地公開企業(yè)的狀況和證券情況，解決了原先跨州銷售證券的問題）以及“1934年證券交易法”（15U.S.C.§78d），即監(jiān)管二級市場的證券銷售，以確保在證券交易中必須把投資者的利益放在首位。

這兩項法律被認(rèn)為是羅斯福（Franklin D.Roosevelt）總統(tǒng)“新政”的一部分。國會根據(jù)“1934年證券交易法”創(chuàng)立了SEC，它直屬美國聯(lián)邦政府，是個獨(dú)立的司法機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)美國證券監(jiān)督和管理工作，是美國證券行業(yè)的最高機(jī)構(gòu)。當(dāng)年，總統(tǒng)任命約瑟夫·肯尼迪為首任SEC主席。

SEC由五名委員組成，任何單一政黨占有的席位不能多于三席，以防濫用投票表決權(quán)?，F(xiàn)今的主席由瑪麗·沙皮諾擔(dān)任，她是歷史上第一位擔(dān)任這一職位的女性主席，其他四位委員由兩位共和黨人和兩位民主黨人擔(dān)任。

目前，美國證券交易委員會負(fù)責(zé)七部證券相關(guān)法律的執(zhí)行工作，包括：1933年證券法、1934年證券交易法、1939年信托契約條例、1940年投資公司法案、1940年投資咨詢法和2002年薩班斯-奧克斯利法案以及2006年信用評級機(jī)構(gòu)改革法案。

上篇提到中國企業(yè)在美國上市遭遇“水土不服”，被套上“財務(wù)造假”的帽子，關(guān)鍵是沒有領(lǐng)會“1933年證券法”的主要目的，就是“確保購買證券的買家收到完整和準(zhǔn)確的信息”。

“1933年證券法”與“藍(lán)天法”有所不同。“藍(lán)天法”規(guī)定只有高質(zhì)量的公司才能上市發(fā)行股票，而“1933年證券法”包含了“disclosure”（披露）的理念，這意味著從理論上來講，只要準(zhǔn)確地“披露”所有的事實，即便是銷售糟糕的投資也不違法，買與不買由投資人通過公司披露的信息自行決定。

在“1933年證券法”的框架下，一個公司意欲申請上市，所需要的首先是建立一個注冊登記表，其中包括：招股章程和相關(guān)證券的豐富信息以及清楚地表明公司的業(yè)務(wù)和提交經(jīng)過審計的財務(wù)報表。

然而在注冊登記表上簽字的公司、主要承銷商和其他相關(guān)人員，對文件中所陳述的任何內(nèi)容都負(fù)有不可推卸的責(zé)任。這種帶著相當(dāng)高的責(zé)任風(fēng)險和付出巨大努力的行為，被稱為“due diligence”（盡職調(diào)查，又稱謹(jǐn)慎性調(diào)查），目的在于確保文件的完整性和準(zhǔn)確性，有助于鞏固和維持投資者的信心，以支持股票市場的正常運(yùn)行。

具體而言，根據(jù)“1933年證券法”的第11條，當(dāng)注冊登記生效后，如果注冊登記表有謊報和遺漏的重大事實，將被追究“注冊陳述缺陷責(zé)任”（Liability for Defective Registration Statements），投資者可以起訴在登記表上簽名的所有人。這些人大多是公司的CEO（首席執(zhí)行長官）、CAO（首席會計師）、CFO（首席財務(wù)總監(jiān)）以及相關(guān)的主要承銷商、審計師和稅務(wù)律師等。

在訴訟過程中，買方無需證明他（她）是依據(jù)登記表上謊報或遺漏的重大事實而購買了證券（比如，注冊登記表沒有透露新的貸款金額，或高估了公司的現(xiàn)有資產(chǎn)等）；買方也不需要證明他（她）是從被告那兒購買的證券，只需證明被告是第11條框架下的責(zé)任人之一即可；第三，買方無需證明被告故意謊報或遺漏了重大事實；相反，被告只要證明他（她）做了“盡職調(diào)查”（due diligence），便可擺脫承擔(dān)第11條框架下的法律責(zé)任。

在銷售證券時，證券發(fā)行人向投資者“一次性披露”（one-time disclosure）公司和證券情況的法規(guī)，是“1933年證券法”的主要特點(diǎn)。但是“1934年證券交易法”，就要求證券發(fā)行人定期向公眾披露（periodic disclosure）公司信息，為什么呢？

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