我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)處于劇烈的轉(zhuǎn)型過(guò)程中，無(wú)論是傳統(tǒng)的制造業(yè)，還是白酒等消費(fèi)業(yè)、農(nóng)業(yè)，都在尋找新的空間。以出口主導(dǎo)的傳統(tǒng)制造業(yè)，不僅受到國(guó)內(nèi)產(chǎn)能過(guò)剩的影響，還遭受國(guó)外反傾銷訴訟的夾擊。而食品行業(yè)則飽受食品安全丑聞的打擊，貴州茅臺(tái)等公司甚至還受到政府反腐敗的重大影響。

我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期是不明確的，即使總體處于上行趨勢(shì)，但沒(méi)有人知道轉(zhuǎn)型會(huì)有多久，轉(zhuǎn)型時(shí)期所受到的外部信用、貨幣、貿(mào)易摩擦等沖擊有多大。當(dāng)下。只有不明確的預(yù)期是明確的，除非擁有確切的上市公司信息，否則，沒(méi)有一個(gè)機(jī)構(gòu)敢于長(zhǎng)期做多，這從高盛等公司拋售中國(guó)銀行股票就可見(jiàn)一斑。雖然高盛等機(jī)構(gòu)頻頻唱多中國(guó)經(jīng)濟(jì)，但行動(dòng)上選擇在高位拋售中國(guó)金融機(jī)構(gòu)的股票，以免除未來(lái)利率市場(chǎng)化、壞賬增加等不確定性。

第二個(gè)不確定性源于政策。A股市場(chǎng)大型上市公司的贏利、板塊是否上升，在很多時(shí)候取決于政策。政策傳聞稍有風(fēng)吹草動(dòng)，如提高二套房的首付比例等，就能夠?qū)е陆鹑谂c房地產(chǎn)板塊大幅下行。從2012年11月開(kāi)始，貨幣略有放松，房地產(chǎn)價(jià)格普遍提升，引發(fā)了一輪A股市場(chǎng)的短期行情。

政策的快調(diào)微調(diào)將是常態(tài)，貨幣政策不可能延續(xù)此前十年的大規(guī)模擴(kuò)張，對(duì)房地產(chǎn)與地方債務(wù)保持足夠的警惕，當(dāng)釋放的貨幣進(jìn)入虛擬市場(chǎng)，導(dǎo)致期貨、房地產(chǎn)等交易量急升，政府就將撤出貨幣進(jìn)行降溫。結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期的政策非常敏感，一味高歌猛進(jìn)的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去。

另一個(gè)不確定性有關(guān)于信用。體驗(yàn)過(guò)“中概股”過(guò)山車的投資者，對(duì)于上市公司信用保持著足夠的警惕，無(wú)論是在次貸危機(jī)中做空大賺其錢的保爾森，還是基金之神安東尼波頓，在涉及中國(guó)上市公司時(shí)折戟沉沙的原因，就是上市公司的財(cái)務(wù)黑洞，這還是在美國(guó)、加拿大以及中國(guó)香港等地上市的公司，一旦轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股市場(chǎng)，這些境外投資者將為信用黑洞付出怎樣的代價(jià)？

事實(shí)上，到現(xiàn)在為止，境外資金的投資是慎重的，在二級(jí)市場(chǎng)的收獲比不過(guò)國(guó)內(nèi)的股神。亞太地區(qū)的基金主要是為了進(jìn)行全球資產(chǎn)配置，而其他基金多進(jìn)行多空對(duì)沖。

金融監(jiān)管部門快速推進(jìn)人民幣、金融市場(chǎng)國(guó)際化的步伐，證監(jiān)會(huì)去年批準(zhǔn)72家QFII，截至去年底，共有169家QFII機(jī)構(gòu)累計(jì)獲得374.43億美元的投資額度。證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清稱，未來(lái)QFII額度將擴(kuò)充十倍，但QFII真正投入市場(chǎng)的資金還不到一半，去年境外資金流入新興市場(chǎng)主要集中在債市，而非股市。從去年11月底以來(lái)，國(guó)際資金流向出現(xiàn)由債市到股市的明顯轉(zhuǎn)變趨勢(shì)，今年情況會(huì)怎么樣，取決于境外資金對(duì)經(jīng)濟(jì)增速與通脹的預(yù)期，所謂的資金從債市到股市的大逆轉(zhuǎn)并非股市新時(shí)代的開(kāi)啟，而是短期預(yù)期改變后多空的變化，與索羅斯去年拋黃金、拋日元沒(méi)有多大區(qū)別。

值得關(guān)注的是，境外資金擅用對(duì)沖手段，利用股指期貨做空A股市場(chǎng)鎖定風(fēng)險(xiǎn)。2006年，新加坡交易所搶先推出新華富時(shí)A50股指期貨，在新加坡、美國(guó)可以輕易地使用做空A股市場(chǎng)，以鎖定風(fēng)險(xiǎn)。2012年2月，美國(guó)投資者可在境內(nèi)直接交易FTSE（新華富時(shí)）中國(guó)A50指數(shù)期貨合同及MSCI（摩根士丹利資本國(guó)際）亞洲APEX50指數(shù)期貨合同。在內(nèi)地與香港同時(shí)上市的企業(yè)越來(lái)越多，利用香港市場(chǎng)做空個(gè)股也是一個(gè)選擇，當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)，交易量隨之活躍。這從安碩A50ETF基金的活躍度可以得知，從2011年11月以來(lái)開(kāi)始上升，到今年1月處于高位整理階段。

外資的對(duì)沖手段又將增加一個(gè)渠道。據(jù)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》報(bào)道，1月25日，“相關(guān)渠道”向多家媒體透露消息稱，數(shù)家QFII的股指期貨開(kāi)戶申請(qǐng)獲得中國(guó)金融期貨交易所批復(fù)，有望于近期入市參與交易。匯豐、瑞銀等多家機(jī)構(gòu)將率先入市交易，雖然交易性質(zhì)是“套保”，但對(duì)于境外資金而言，顯然是一大利好。

A股市場(chǎng)已經(jīng)迎來(lái)對(duì)沖階段，如果沒(méi)有最起碼的套保意識(shí)，將在越來(lái)越劇烈的震蕩中無(wú)所適從。境外資金早就同步在境內(nèi)外進(jìn)行多空對(duì)沖，對(duì)沖手段已成為常態(tài)。認(rèn)為A股市場(chǎng)還像以往一樣，不是高就是低，低位就能抄底，這樣的思維，太落伍了。