證券時(shí)報(bào)記者韓瞭

控股四川雙馬(000935)6年來(lái)，四川雙馬經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)并未如期上揚(yáng)，反而業(yè)績(jī)下滑、市值縮水。這讓拉法基中國(guó)陷入整合擴(kuò)張的困局。

同時(shí)，因注入資產(chǎn)都江堰拉法基業(yè)績(jī)未達(dá)承諾目標(biāo)，大股東拉法基中國(guó)將再次補(bǔ)償7860萬(wàn)股份給四川雙馬，折合當(dāng)前市值超過(guò)5億元(四川雙馬4月8日收盤價(jià)為6.72元)。

盈利增長(zhǎng)乏力

記者注意到，由于已注入標(biāo)的資產(chǎn)都江堰拉法基(50%股權(quán))業(yè)績(jī)連續(xù)兩年未達(dá)承諾目標(biāo)，拉法基中國(guó)將付出超過(guò)1.35億股的代價(jià)。初步測(cè)算，相比當(dāng)初22.55億元的注入價(jià)格，標(biāo)的資產(chǎn)目前市值作價(jià)已不到11億元(以4月8日收盤價(jià)算)，貶值高達(dá)50%以上。若都江堰拉法基2013年仍不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期盈利目標(biāo)，拉法基中國(guó)還將繼續(xù)履行送股的承諾。

按照雙方的三年業(yè)績(jī)承諾約定，都江堰拉法基對(duì)應(yīng)2011年、2012年、2013的凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)數(shù)分別為5.52億元、4.97億元、4.75億元。而在2011年、2012年期間，都江堰拉法基的凈利潤(rùn)為分別3.16億元和1.09億元，大幅低于此前的承諾。拉法基中國(guó)兩年應(yīng)補(bǔ)償股份分別為5714萬(wàn)股、7860萬(wàn)股，合計(jì)超過(guò)1.35億股。

從四川雙馬2012年業(yè)績(jī)來(lái)看，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.6億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)850萬(wàn)元，比2011年下降94.77%；而扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)為-2330萬(wàn)元，已經(jīng)開(kāi)始虧損經(jīng)營(yíng)。盈利能力方面，四川雙馬2012年共銷售水泥730.8萬(wàn)噸，營(yíng)業(yè)收入18.3億元，平均銷售價(jià)格約為250元/噸。毛利率已從2011年的20.38%下降到了2012年的7.97%。

事實(shí)上，四川地震災(zāi)后重建過(guò)度投資引發(fā)的產(chǎn)能全面釋放，過(guò)剩產(chǎn)能引發(fā)了價(jià)格大戰(zhàn)，致使水泥的市場(chǎng)價(jià)格滑落自2009年以來(lái)最低點(diǎn)，行業(yè)虧損面急劇擴(kuò)大。

整合擴(kuò)張受困

今年以來(lái)，兩件大事已凸顯四川雙馬受到的經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)，先是年初公司原董事長(zhǎng)與董秘辭職，近日又決定終止實(shí)施超過(guò)20億元的融資計(jì)劃，包括非公開(kāi)發(fā)行A股股票事宜的議案以及發(fā)行公司債券事宜的議案。

2006年，拉法基中國(guó)在收購(gòu)四川雙馬之后，就承諾將以四川雙馬為平臺(tái)整合其在西南地區(qū)水泥資產(chǎn)，將上市公司做大做強(qiáng)。拉法基中國(guó)還曾表示，將在4-7年的時(shí)間內(nèi)，將其全部水泥業(yè)務(wù)整合至四川雙馬。

但是，拉法基中國(guó)目前僅僅是將旗下的都江堰拉法基50%股權(quán)注入到上市公司，且注入標(biāo)的資產(chǎn)并未達(dá)到預(yù)期盈利效果，受諸多因素制約，公司的整合擴(kuò)張計(jì)劃屢屢受困。

根據(jù)2008年底的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告，標(biāo)的資產(chǎn)都江堰拉法基50%股權(quán)的評(píng)估價(jià)值高達(dá)28億元；在遭到數(shù)度質(zhì)疑之后，2010年初的評(píng)估價(jià)值被調(diào)整為23.5億元。盡管如此，國(guó)家發(fā)改委在審批時(shí)仍覺(jué)得估價(jià)過(guò)高，要求其公允價(jià)值最高不超過(guò)22.56億元。

2011年，四川雙馬以7.61元/股的價(jià)格向拉法基中國(guó)非公開(kāi)發(fā)行2.96億股收購(gòu)標(biāo)的資產(chǎn)，最終注入上市公司的價(jià)值被確定為22.55億元。

目前來(lái)看，當(dāng)時(shí)注入的都江堰拉法基資產(chǎn)貶值已超過(guò)50%。

這已影響到了拉法基中國(guó)承諾的后續(xù)整合計(jì)劃。目前，包括四川雙馬擬通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行收購(gòu)都江堰拉法基剩余25%股權(quán)，及收購(gòu)其在貴州的水泥資產(chǎn)等計(jì)劃，均已被終止實(shí)施。

行業(yè)洗牌加劇