在股市上漲周期中預(yù)判頂點(diǎn)幾乎是不可能的任務(wù)，只有等到時(shí)鐘進(jìn)入下跌周期的那一刻，我們才能知道頂點(diǎn)在哪里。房地產(chǎn)泡沫也一樣，只有在其破滅和發(fā)生金融經(jīng)濟(jì)危機(jī)的那一刻，我們才知道泡沫已累積到何種程度。在這之前，沒有誰會(huì)相信泡沫會(huì)破滅，因?yàn)榉績r(jià)一直上漲形成了房價(jià)將會(huì)繼續(xù)上漲的預(yù)期，而這種預(yù)期不斷地自我實(shí)現(xiàn)又加深了對(duì)于房價(jià)上漲的篤信，這讓更多的人加入到了對(duì)房價(jià)上漲的預(yù)期中，而這種預(yù)期也不斷被鞏固。

因此，靜態(tài)地評(píng)估泡沫的大小是不科學(xué)的，一定會(huì)低估泡沫的潛在威脅和可能的損失，而現(xiàn)在我們對(duì)于房地產(chǎn)泡沫的判斷就存在這個(gè)問題。近期，政界和學(xué)界都在評(píng)估房地產(chǎn)泡沫的大小和可能產(chǎn)生的損失，主要順著兩條線：一條線是泡沫破滅對(duì)于金融系統(tǒng)的影響，主流的觀點(diǎn)是房地產(chǎn)泡沫對(duì)于銀行的沖擊有限，理由是我國商業(yè)銀行對(duì)房地產(chǎn)貸款一直堅(jiān)持審慎的原則，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)暴露小于20%、按揭貸款/抵押物價(jià)值小于70%，不存在類似于美國次貸危機(jī)中過度杠桿利用的情況。而當(dāng)前銀行業(yè)1.26%和0.37%的房地產(chǎn)行業(yè)不良率和住房按揭貸款不良率也驗(yàn)證了上述觀點(diǎn)；另一條線是泡沫破滅對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，主流的觀點(diǎn)認(rèn)為沖擊也有限，理由是我國當(dāng)前城鎮(zhèn)存量住房價(jià)值占GDP的比重在75%-120%之間，低于次貸危機(jī)爆發(fā)時(shí)美國170%的水平，也低于日本泡沫危機(jī)時(shí)的350%，2001-2011年間我國城鎮(zhèn)人均住房面積每年增長1平方米，低于西班牙房地產(chǎn)泡沫發(fā)生至破滅時(shí)期人均1.5平方米的增長。目前，城鎮(zhèn)人均住房面積盡管達(dá)到了32平方米，但城鎮(zhèn)無房戶還很多，住房問題是分配不均的問題，而非供過于求和空置的問題。另外，城鎮(zhèn)化還在加速，改善性需求剛開始釋放，而存量房也需要更新，真實(shí)住房需求還有很大空間。

但是，房地產(chǎn)泡沫會(huì)走向哪里，或者說房價(jià)頂點(diǎn)在哪里，取決于目前推動(dòng)房價(jià)上漲的所有動(dòng)力將在后續(xù)房價(jià)走勢(shì)中扮演怎樣的角色。是通過政策調(diào)控和制度革新來減緩對(duì)房價(jià)的繼續(xù)推動(dòng)，還是在現(xiàn)有的政策環(huán)境下任由這些因素繼續(xù)推動(dòng)房價(jià)上漲？從政策調(diào)控來看，在行政性緊縮措施繼續(xù)嚴(yán)厲的情況下，對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的資金供給逐步趨緊，如對(duì)于開發(fā)商貸款的收緊、投資性杠桿利用的限制、地方融資平臺(tái)的清理以及保障房建設(shè)等。從制度革新來看，樓市調(diào)控長效機(jī)制的構(gòu)建（房產(chǎn)稅的推出、土地出讓制度改革）、中央地方關(guān)系的財(cái)稅體制改革、疏導(dǎo)投資資金流向的匯率和資本管制制度改革等也在頂層設(shè)計(jì)和付諸實(shí)施中。

上述措施能否減緩房價(jià)上漲和阻止泡沫進(jìn)一步累積？我們至少在短期內(nèi)還沒有看出端倪。推動(dòng)房價(jià)上漲的動(dòng)力在繼續(xù)發(fā)揮作用，而且這種推動(dòng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了我們的想象。根據(jù)微觀調(diào)研的信息，我們最擔(dān)心的不是當(dāng)前房地產(chǎn)泡沫有多大，而是整個(gè)社會(huì)對(duì)于房地產(chǎn)的依賴到了需要泡沫來支撐的地步，這讓房價(jià)上漲的預(yù)期成為不能打破的傳說，而這正是未來出現(xiàn)泡沫破滅的征兆。事實(shí)上，短期內(nèi)無恙會(huì)麻痹對(duì)于問題的長遠(yuǎn)認(rèn)識(shí)，也會(huì)耽擱問題解決的最佳時(shí)機(jī)。

目前，假借中央地方財(cái)權(quán)事權(quán)不對(duì)等，假借基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的公共財(cái)政職能，地方政府將“土地財(cái)政”異化到了極致的地步，有意徹底地綁架上層，逼迫其不能收緊政策。一些地方政府操縱房價(jià)可謂令人瞠目，例如，東部某經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的二線城市，2009年擴(kuò)大內(nèi)需時(shí)期國家發(fā)改委批復(fù)了兩個(gè)軌道交通建設(shè)的項(xiàng)目，2011年下半年以來，房地產(chǎn)市場(chǎng)回調(diào)造成該市土地市場(chǎng)遇冷，剛開始施工的1號(hào)線和仍舊處于開工前期的2號(hào)線全部停工。2012年，為了激活土地市場(chǎng)，政府不僅出臺(tái)措施來支持房地產(chǎn)二級(jí)市場(chǎng)交易，而且要求本地媒體都要一致地報(bào)道“房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)見底，市場(chǎng)回暖在即”，鼓勵(lì)居民來買房。

其實(shí)，這只是地方政府需要房地產(chǎn)泡沫化支撐運(yùn)轉(zhuǎn)的冰山一角。2008年以來，地方政府對(duì)于房地產(chǎn)的依賴到了無以復(fù)加的地步。土地的一級(jí)開發(fā)基本上是由開發(fā)商（有的是融資平臺(tái)）來承擔(dān)，條件是讓予其他土地或承諾在土地二級(jí)市場(chǎng)交易上為其獲得土地“量身定做”；政府重大項(xiàng)目（城市廣場(chǎng)、會(huì)展中心、軌道交通、博物館等）全部由開發(fā)商來做（如BT），條件也是讓予其土地；保障房建設(shè)基本上也是開發(fā)商來做，條件同樣也是讓予土地。地方政府空手套白狼的游戲，就需要給開發(fā)商房價(jià)不僅不能下跌，還必須要繼續(xù)上漲的承諾，這才能覆蓋建設(shè)成本、運(yùn)營成本和稅費(fèi)、資金成本和利潤空間。開發(fā)商有地方政府的土地投入或隱性擔(dān)保，就可以拿政府信用和土地抵押來貸款，進(jìn)而放大土地杠桿，甚至不惜在上層收緊銀行信貸投放時(shí)進(jìn)行更高成本的銀行表外信貸融資。銀行不能倒、地方政府不能倒，這就徹底地綁架了調(diào)控。

企業(yè)也需要房地產(chǎn)泡沫化的支持。深圳某知名高科技企業(yè)近期向銀行申請(qǐng)貸款，穩(wěn)定的償債資金來源竟然是其辦公樓出租收入。這種現(xiàn)象并不鮮見，各地方政府招商引資的重點(diǎn)之一就是所謂的高科技企業(yè)，給出的優(yōu)惠條件除了稅費(fèi)就是土地。這些企業(yè)除了將一部分土地用作廠房和辦公之外，大部分拿來建設(shè)辦公樓和寫字樓出租。近年來，隨著LED、光伏、多晶硅、風(fēng)力發(fā)電等政府支持的高新技術(shù)行業(yè)走向產(chǎn)能過剩，行業(yè)盈利能力嚴(yán)重下滑。于是，很多所謂的高新技術(shù)企業(yè)借樓宇出租收益來補(bǔ)貼經(jīng)營虧損，繼續(xù)頂著高新技術(shù)的光環(huán)。因?yàn)?，地方政府要政績、企業(yè)要政策優(yōu)惠。

房地產(chǎn)泡沫對(duì)于居民個(gè)人的影響也不小。今秋被稱為史上最難就業(yè)季，畢業(yè)大學(xué)生平均工資在2000-3000元，而一、二線城市房屋租金往往占畢業(yè)大學(xué)生月均薪水的一半以上。作為經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)性行業(yè)，房地產(chǎn)價(jià)格水平（包括租金）理應(yīng)反映國民經(jīng)濟(jì)的真實(shí)需求和實(shí)際負(fù)擔(dān)。如果連最真實(shí)的住房需求都無法承擔(dān)，大學(xué)生會(huì)有多高的創(chuàng)業(yè)熱情？整個(gè)社會(huì)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)又將如何發(fā)展？而這種泡沫又能維持多久呢?（作者單位：深圳市房地產(chǎn)研究中心）

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