各項宏觀經(jīng)濟指標(biāo)都印證了當(dāng)前中國經(jīng)濟處于一個穩(wěn)定區(qū)間。按照潛在增長率的穩(wěn)定性規(guī)律，下半年7.5％左右的增長水平應(yīng)該可以實現(xiàn)。可能的“黑天鵝”事件是影子銀行的風(fēng)險暴發(fā)。“錢荒”就是警示。所以，尊重經(jīng)濟規(guī)律，保持一份鎮(zhèn)定和清醒，“平穩(wěn)”貨幣發(fā)行，在當(dāng)前至關(guān)重要。

左曉蕾

今年以來對國內(nèi)經(jīng)濟形勢悲觀判斷占了主導(dǎo)地位，下半年經(jīng)濟進(jìn)一步下滑的預(yù)測很多，甚至有下半年進(jìn)入通縮的估計。筆者的分析認(rèn)為，去年以來的數(shù)據(jù)和今年前5個月的數(shù)據(jù)呈現(xiàn)的穩(wěn)定性明顯，如果影子銀行的風(fēng)險處理得當(dāng)，今年下半年中國經(jīng)濟應(yīng)能延續(xù)上半年的穩(wěn)定性。全年經(jīng)濟保持平穩(wěn)增長態(tài)勢應(yīng)是大概率事件。

判斷形勢的重要指標(biāo)是經(jīng)濟增長，所有悲觀的判斷也是在增長速度上做文章。而從根本上來說，中國走進(jìn)了與過去30年不同的增長階段，對增速需要重新認(rèn)識。經(jīng)濟規(guī)律帶來的潛在增速的必然變化，尤其需要我們深刻認(rèn)識。

高增長的條件已發(fā)生變化。三十年高增長的外部“紅利”和內(nèi)部“紅利”正在消減。貿(mào)易順差增長對GDP增長的貢獻(xiàn)最高超過3個百分點，最近三年貿(mào)易順差增長對GDP的貢獻(xiàn)是負(fù)增長。如果去掉這三個百分點的貢獻(xiàn)，7.5％的增長與過去也沒有什么重大區(qū)別。更重要的是勞動力成本比較優(yōu)勢的改變以及其他要素比如石油價格的國際接軌，大大提高了制造業(yè)的成本。原有高增長的環(huán)境和條件改變，增長速度放緩實屬必然。

三十年粗放式發(fā)展，一些行業(yè)的產(chǎn)能過剩，低附加值，低技術(shù)含量等問題，以及環(huán)境約束，資源約束，都到了比較嚴(yán)重的程度，都制約了這些行業(yè)的有效投資的增長，對不合理的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整勢在必行。在不合理的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)正在調(diào)整，新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)還未形成的過程中，新的有效投資需求增長不能補缺正在調(diào)整行業(yè)的投資減少，增長速度的放緩是完全正常的。

增速放緩符合規(guī)律，放緩到什么水平當(dāng)然也是需要界定的重要指標(biāo)。根據(jù)經(jīng)濟學(xué)的充分就業(yè)長期均衡增長的基本結(jié)論，可以對現(xiàn)階段潛在增長水平簡單估算。因為去年第三季度7.4％的增長，全年7.9％的增長，今年第一季度7.7％的增長，都沒有大規(guī)模的失業(yè)發(fā)生。根據(jù)充分就業(yè)均衡增長率的判斷思路，現(xiàn)階段潛在增長，水平應(yīng)在7％至8％的區(qū)間內(nèi)。換句話說，只要沒有大規(guī)模失業(yè)出現(xiàn)，在這個區(qū)間的增長都是均衡的穩(wěn)定的增長。潛在增長率還有一個特點，因為技術(shù)進(jìn)步和其他全要素增長因素的突破需要時間，短期內(nèi)潛在增長率有一定的穩(wěn)定性。

其他宏觀經(jīng)濟的指標(biāo)也印證了當(dāng)前經(jīng)濟處于一個穩(wěn)定區(qū)間之內(nèi)。從總需求的數(shù)據(jù)來看，從去年4月到2013年5月，投資增長都是在20％左右，顯示了平穩(wěn)性。消費增長在這一時段基本是13％左右，這樣的增長屬于剛性需求，更具備穩(wěn)定。出口不穩(wěn)定與外部環(huán)境有關(guān)，而且已調(diào)整了三年，某種意義上也是一種穩(wěn)定態(tài)勢。從去年初開始，工業(yè)增加值一直就在9％附近增長，去年的工業(yè)增加值平均9.5％，今年前4個月平均值是9.3％，也呈現(xiàn)了穩(wěn)定性。再從今年以來的采購經(jīng)理人指數(shù)來看，主要PMI的數(shù)據(jù)漲漲跌跌，但都是零點幾個百分點的變化，基本穩(wěn)定。

因此，如果沒有改變經(jīng)濟增長態(tài)勢的突發(fā)事件，按照潛在增長率的穩(wěn)定性規(guī)律，下半年7.5％左右的增長水平應(yīng)該是可以實現(xiàn)的。

這個判斷對政策有兩方面的參考作用。第一，潛在增長速度在一段時間內(nèi)有一定的內(nèi)生穩(wěn)定性，人為刺激更高的增長是反規(guī)律行為。在勞動力供給減少不能配合投資增長的情況下，更多的投資只能使規(guī)模遞減效應(yīng)加劇。第二，不出臺短期刺激政策不等于政策不需要作為。潛在增速放緩符合經(jīng)濟發(fā)展階段的規(guī)律性，但并不說明當(dāng)前增速的投入產(chǎn)出比和增長結(jié)構(gòu)完全合理，也不說明階段性的穩(wěn)定增長速度就是未來的可持續(xù)的增速。潛在增長率的穩(wěn)定性也不意味著沒有風(fēng)險。突發(fā)的黑天鵝事件完全可能改變穩(wěn)定增長的態(tài)勢。

因此，短期內(nèi)政策的資源需要更務(wù)實地配置在有效投資需求的創(chuàng)造上，以引導(dǎo)巨大民間資金有效率的經(jīng)濟活動，有序釋放“貨幣堰塞湖”中的流動性。最近一系列審批制度改革，鐵路部分建設(shè)項目對民營企業(yè)的開放，營改增稅收試點范圍擴大，中小企業(yè)稅費減免政策延續(xù)等等，都在原來政策基礎(chǔ)上向前跨了一大步，這對創(chuàng)造更好的適合民營企業(yè)發(fā)展的環(huán)境，對改善經(jīng)濟運行狀態(tài)會有更直接的效果。

按照道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)的理論，從根本上來說，在規(guī)模遞減狀態(tài)下，更高的增長是靠技術(shù)進(jìn)步來推動的，也就是要靠提高勞動生產(chǎn)率來突破增長瓶頸。加大技術(shù)研發(fā)和技術(shù)改造的投入就是非常關(guān)鍵的。至于短期增長的突破，則要靠“殘差”的改善。“殘差”是除資本和勞動力以外的所有積極因素，包括更有效率的增長、環(huán)境生態(tài)平衡的增長、合理的增長結(jié)構(gòu)、合理的產(chǎn)業(yè)布局、能釋放更大的生產(chǎn)力的創(chuàng)造力和新的增長動力的制度進(jìn)步等等。

至于下半年可能的“黑天鵝”事件，筆者認(rèn)為是影子銀行的風(fēng)險。上月底的“錢荒”就是警示。

在幾年來寬松的貨幣政策下，過剩的流動性在金融機構(gòu)和金融市場上高杠桿流轉(zhuǎn)，沒有進(jìn)入實體經(jīng)濟但是創(chuàng)造更多的貨幣，相當(dāng)金融體系內(nèi)形成了高水位的“堰塞湖”，如果不采取合適的方式把流動性疏導(dǎo)到實體經(jīng)濟中去，任由“錢”賺“錢”的金融活動在金融體系內(nèi)部自我膨脹，一不小心橫沖直撞的流動性能把堰塞湖“沖垮”，金融危機就不再是傳說了。所以，“平穩(wěn)”貨幣發(fā)行，對全力防范加大金融風(fēng)險的“黑天鵝”事件，至關(guān)重要。

近期的一系列政策信號，顯示出決策部門在無序的和充滿噪音的國際和國內(nèi)的經(jīng)濟的大環(huán)境中，始終保持了一份鎮(zhèn)定和清醒，尤其保持了對中國經(jīng)濟形勢準(zhǔn)確判斷和把握趨勢的自信。而只要尊重經(jīng)濟規(guī)律，不斷調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，通過改革釋放制度紅利，中國經(jīng)濟就能走上平穩(wěn)持續(xù)發(fā)展的軌道。

（作者系銀河證券首席總裁顧問）

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