伊利股份(600887)：加強(qiáng)國際合作，布局全球奶源

意大利斯嘉達(dá)公司(SterilgardaAlimentiS.p.A)是意大利的乳品生產(chǎn)商，始建于1969年，借助于常溫奶發(fā)展及利樂包的便利性實現(xiàn)了成長，主營業(yè)務(wù)包括液態(tài)奶(UHT)、奶酪、番茄醬及其他食品的生產(chǎn)，其擁有的膜過濾專利技術(shù)在行業(yè)內(nèi)處于世界領(lǐng)先地位。超濾處理是一種物理處理技術(shù)，在現(xiàn)代化設(shè)備幫助下，去掉牛奶中有機(jī)雜質(zhì)而不減少營養(yǎng)值，再經(jīng)過溫和的熱處理，生產(chǎn)出口感自然、營養(yǎng)物質(zhì)保存良好的牛奶。斯嘉達(dá)目前的銷售規(guī)模約2.4億歐元，日處理原奶量約1000噸。如果按照意大利年牛奶產(chǎn)量計算市占率約3%。

意大利國內(nèi)乳制品行業(yè)規(guī)模約125億歐，其中液奶約60%，奶酪30%，酸奶10%。液奶中巴氏奶及常溫奶比例約50:50，奶牛年存欄量175萬頭，牛奶年產(chǎn)量1109萬噸，但國內(nèi)消費(fèi)量僅340萬噸，大部分用于出口。以意大利原有最大乳制品商ParmalatGroup為例，其2012年液態(tài)奶僅25%在意大利國內(nèi)實現(xiàn)銷售，而有25%及28%分別在北美和澳洲實現(xiàn)銷售。

我們認(rèn)為伊利與斯嘉達(dá)的合作是基于兩方面考慮：一方面可以借助于斯嘉達(dá)的膜過濾技術(shù)推出具備更高營養(yǎng)價值的高端產(chǎn)品，與主要的常溫奶競爭對手形成一定的產(chǎn)品差異化，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，目前國內(nèi)市場上僅光明推出膜過濾技術(shù)處理的巴氏奶“質(zhì)優(yōu)”；另一方面，由于意大利是液體奶輸出國，其目前的原奶價格僅3元/公斤左右，遠(yuǎn)低于國內(nèi)平均4.5-5元/公斤的水平，因此跟斯嘉達(dá)的合作也可以使伊利獲得更低成本的國際原奶資源。

伊利在7月與美國DFA戰(zhàn)略合作之后4個月內(nèi)，又與意大利斯嘉達(dá)形成戰(zhàn)略合作關(guān)系，充分說明伊利正在加速布局全球奶源，以緩解國內(nèi)奶源供給緊平衡及原奶價格的不斷上升；同時加強(qiáng)與國際乳制品企業(yè)在技術(shù)、管理方面的交流、合作，提升公司在奶牛養(yǎng)殖、產(chǎn)品制造等方面的實力。

我們堅定看好天時地利人和下伊利的龍頭地位及穩(wěn)健成長，公司是不可多得的戰(zhàn)略性投資品種。前期由于3季度成本壓力驟升，導(dǎo)致投資者對于公司能否轉(zhuǎn)嫁成本壓力的擔(dān)憂，股價回調(diào)幅度較大，我們認(rèn)為在目前乳制品行業(yè)競爭環(huán)境下，公司完全有能力將原材料成本轉(zhuǎn)嫁出去，而且由于規(guī)?；B(yǎng)殖牧場近幾年的快速放量及極端高溫天氣導(dǎo)致減產(chǎn)的因素減弱，預(yù)計未來2年原奶價格漲幅趨緩。因此，我們認(rèn)為現(xiàn)階段可以堅定買入伊利股份，充分享受其成長性。我們預(yù)計公司2013-2015年實現(xiàn)銷售收入471億、538億、616億元；實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤29億、32億、42億，同比增長69%、10%、30%，實現(xiàn)EPS1.44、1.59、2.08元。維持“買入”評級，按2014年30-32倍PE給予目標(biāo)估值區(qū)間48-51元。齊魯證券