本報(bào)記者朱茵 作為“命”之所系的分倉收入連連下降，眾多賣方研究機(jī)構(gòu)入不敷出，高投入高產(chǎn)出的“游戲”并非誰都能玩得起，有小研究所不得已退出“江湖”，有券商專攻“獨(dú)門絕活”……在經(jīng)歷熊市的大浪淘沙洗禮之后，賣方研究機(jī)構(gòu)競爭格局生變，“諸侯”割據(jù)正在形成。時(shí)至年底，改革催生的市場演變同樣牽動著眾多分析師的“錢途”命運(yùn)，注冊制的推行也將加強(qiáng)券商研究定價(jià)能力，順應(yīng)創(chuàng)新潮流正成為每家研究機(jī)構(gòu)的生存“必殺技術(shù)”。 重金“挖角”已成往事“排名賽”成大券商“掌上游戲” “今年對分析師排行的榜單并沒有太多研究。”一直“深耕”券商分析師轉(zhuǎn)會的獵頭公司表示，當(dāng)前能夠“砸”重金挖角的機(jī)構(gòu)已經(jīng)不多，而實(shí)力大券商的布局也基本完成。證券研究所和分析師的“過?！弊屘鄄辉倌敲慈菀住? 2013年的賣市研究市場中，大券商的強(qiáng)勢更為明顯。其中，海通證券（600837）異軍突起，一舉站上本土研究之巔，打破了過去數(shù)年中信證券（600030）與申銀萬國爭霸的局面，國泰君安則穩(wěn)中有升，廣發(fā)證券（000776）等緊隨其后。雖然排名的榜單僅僅是市場口碑，并不一定與各家研究機(jī)構(gòu)所獲取的傭金完全對等，但業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，“選票”和“鈔票”仍舊是相互影響的，只有更多的鈔票才能有實(shí)力獲得更多的選票，而選票的增多也可能帶來鈔票的進(jìn)賬。 “今年最明顯的特征就是研究所的排名基本與券商的整體實(shí)力相當(dāng)?！币晃粡氖卵芯抗ぷ?0年的券商研究所所長認(rèn)為，這一現(xiàn)象的出現(xiàn)并不意外，而且未來會成為常態(tài)。券商研究所近年來的市場地位越發(fā)與其母公司的綜合實(shí)力相吻合，母公司有雄厚的平臺支持，才能為券商研究提供更多施展才華的機(jī)會。正如海通證券副總裁李迅雷所言：“海通證券給予研究所一個(gè)非常大的平臺，一個(gè)很好的發(fā)展體制跟機(jī)制?！?，因此在研究領(lǐng)域進(jìn)行大跨越的背后，海通證券今年無論是市值還是盈利也都在超越。今年上半年，海通證券實(shí)現(xiàn)凈利潤26.65億元，同比增長32%，一舉超過行業(yè)龍頭中信證券，引起業(yè)內(nèi)極大的關(guān)注。此后連續(xù)幾個(gè)月，其凈利潤均居前列，這一態(tài)勢是偶發(fā)的還是能夠持續(xù)？未來將由市場來證明。 “前五大券商每年的投入基本要在1億元以上?！庇写笕萄芯克L透露，由于要保持相對完整的行業(yè)配置，一般至少要有100個(gè)人，平均每人100萬元的成本，就是1億元。如果要覆蓋大多數(shù)行業(yè)，這些人數(shù)是必須的。最佳研究所要靠基金等機(jī)構(gòu)去打分，分?jǐn)?shù)累積后獲得排名，而如果行業(yè)沒有配置人手，就連基本的分?jǐn)?shù)都沒有。這樣高的投入，也從一定程度上決定在熊市當(dāng)中，只有大券商才能維持“隊(duì)形”。 從美國資本市場的經(jīng)驗(yàn)來看，隨著市場競爭的發(fā)展，最終會有五至十家大型證券研究機(jī)構(gòu)相對成熟，成為大型綜合性研究機(jī)構(gòu)，如高盛、美銀美林等一般立足全球、追求研究的深度和廣度，并在宏觀、大類資產(chǎn)配置和主題研究方面具有優(yōu)勢；其他研究機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)向以特色的研究來立足，在細(xì)分行業(yè)等方面尋求差異化發(fā)展空間。 “逆襲夢”難圓一批小券商無奈退出“江湖” 一些曾經(jīng)的“本土最佳研究團(tuán)隊(duì)”常客如今卻退出前十名，這給不少小券商的“逆襲夢”當(dāng)頭澆了一盆“冷水”。 2009年，國金證券（600109）成功逆襲，進(jìn)入由大中券商研究機(jī)構(gòu)把持的研究市場，當(dāng)時(shí)業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為其代表了證券研究新興勢力的崛起。國金當(dāng)年在不少行業(yè)確立自己獨(dú)特的優(yōu)勢，并且培養(yǎng)了自己的專屬客戶。但隨著明星分析師的大量出走，新人的培養(yǎng)需要時(shí)間，國金如今的排名也在下降。 “今后將越來越難有券商能夠單靠研究所吸引客戶了?！庇腥萄芯克L認(rèn)為，僅僅依靠研究所自身力量，一般很難有所建樹。除非有母公司的鼎力支持，那些能夠憑借研究實(shí)力超越綜合實(shí)力排名的券商將越來越少。 多數(shù)研究機(jī)構(gòu)只在行情好的時(shí)候容易獲得母公司的支持，近幾年想要參與公募基金傭金分倉的小券商不少，但今年已經(jīng)有小券商正退出這一領(lǐng)域。據(jù)悉，去年曾獲最具潛力獎的一家券商今年甚至連傳統(tǒng)的策略報(bào)告會都不開了。長期不盈利，人員成本一降再降，甚至已經(jīng)招不到優(yōu)秀研究員，一些小券商干脆退出了對外服務(wù)，轉(zhuǎn)而明確定位對內(nèi)支持。在有研究所建制的券商中，目前不提供賣方業(yè)務(wù)的研究所已遠(yuǎn)超過10家。 “長江證券（000783）研究所或許是比較特別的。”有分析人士認(rèn)為，長江證券各項(xiàng)業(yè)務(wù)在行業(yè)內(nèi)排名多在10名開外，并無太多亮點(diǎn)，但其研究所卻能夠在近幾年進(jìn)步神速，從默默無聞到進(jìn)入前十五名，再躋身前十?！斑@恐怕難以復(fù)制?！庇型瑯右?guī)模的券商老總表示，研究所要想成功需要有天時(shí)地利，更需要有很強(qiáng)的人員積累，如果僅僅靠“挖角”，產(chǎn)生的效果也多次被證明是不可持續(xù)的，能夠保持連續(xù)幾年優(yōu)勢的，多半要有生產(chǎn)優(yōu)秀分析師的能力。 不少曾立志積極參與機(jī)構(gòu)服務(wù)的小券商，在牛市中可從大券商處分得一杯“羹”，但幾年熊市之后就再難覓身影。對外服務(wù)不得不告別“大而全”的模式，轉(zhuǎn)向主攻某一產(chǎn)業(yè)鏈。目前市場上有如五礦證券的有色金屬行業(yè)研究和東興證券的新能源產(chǎn)業(yè)研究、英大證券的電力行業(yè)研究等在業(yè)內(nèi)有不錯(cuò)的聲譽(yù)。某券商研究所所長表示，中小券商主攻產(chǎn)業(yè)鏈既可以降低運(yùn)行成本，也容易脫穎而出，這是它們最好的出路。但同時(shí)，也有大券商的研究所所長提出質(zhì)疑，市場變化太快，這種專攻一個(gè)方向的，很可能遭受風(fēng)格輪動的傷害。而這一情況也已經(jīng)在今年出現(xiàn)，更使得券商的行業(yè)轉(zhuǎn)型增添了未知數(shù)。 周期行業(yè)研究員被迫轉(zhuǎn)崗資源配置“冰火兩重天” “傳統(tǒng)的周期股研究報(bào)告幾乎沒人看，大部分時(shí)間我們都推銷不出去，偶爾創(chuàng)業(yè)板持續(xù)跌的時(shí)候能夠有市場?！币患抑行腿痰臋C(jī)構(gòu)銷售人員說，“由于周期股在今年的行情中十分落寞，正如在其行業(yè)中的研究員，基本上沒有太多投資者交流的需求，多數(shù)路演安排也不招人待見?！庇谑墙衲暧幸徊糠秩松钤凇芭Ｊ小敝?，另一部分生活在“熊市”中。 自平安證券研究所啟動“戰(zhàn)略調(diào)整”，除保留大金融、大消費(fèi)和新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)行業(yè)的研究員之外，鋼鐵、有色、煤炭等周期性行業(yè)的研究員悉數(shù)被裁。這一舉措曾引發(fā)市場震動，但也燃起研究所轉(zhuǎn)型裁員調(diào)整布局的“戰(zhàn)火”。如今在中小型券商研究所，不少都減少或者取消了很多沒有市場機(jī)會的行業(yè)研究。出發(fā)點(diǎn)無非是成本控制，市場無機(jī)會，則分析師研究無處體現(xiàn)價(jià)值，也等于無傭金。并且，這些傳統(tǒng)行業(yè)的研究員多屬于成熟型的優(yōu)秀研究員，薪酬水平，以及職級都比較高，公司所要負(fù)擔(dān)的成本也比較高。但在一些小的研究所里，周期性研究員除了蒙頭寫沒人看的報(bào)告，幾乎沒有多少與機(jī)構(gòu)投資者路演的安排。而傳媒行業(yè)、tmt行業(yè)、醫(yī)藥設(shè)備等行業(yè)研究員則熱度持續(xù)，除了增添人手，提高薪酬，公司的差旅安排各項(xiàng)報(bào)銷制度都向這些研究員傾斜。于是，也出現(xiàn)了鋼鐵以及機(jī)械等行業(yè)研究員哀嘆被迫轉(zhuǎn)崗的情形。中小券商將研究重點(diǎn)放在新興產(chǎn)業(yè)和消費(fèi)品，新興產(chǎn)業(yè)和消費(fèi)品的研究覆蓋非常細(xì)致。但工業(yè)品、原材料和金融地產(chǎn)等已經(jīng)處于邊緣配置，甚至也沒有鋼鐵行業(yè)、輕工制造、港口等研究員。 不過綜合排名靠前的幾大券商則沒有貿(mào)然行動?！笆袌鰴C(jī)會與風(fēng)格輪動并沒有完全消失，如果哪天機(jī)會來了，再去招人，恐怕是不合適的。”一位大券商研究所長也承認(rèn)，在內(nèi)部工作安排上必須調(diào)整?！斑^往研究的資源配置方面是和既往的市場結(jié)構(gòu)和買方資產(chǎn)分配的結(jié)構(gòu)相適應(yīng)的，但我相信在下一段時(shí)間將會發(fā)生變化?！闭猩套C券（600999）研究所負(fù)責(zé)人表示，能不能及時(shí)地加強(qiáng)對符合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化方向的研究覆蓋和方向，在資源配置方面做出新的變化，也是券商能不能為買方繼續(xù)提供很好的基本面研究，提供研究價(jià)值的一個(gè)重要方面。 拓展研究外沿勢在必行盈利模式亟待創(chuàng)新 “今年應(yīng)該能盈利?！彪m然年景還是不好，但從少數(shù)幾家單獨(dú)成立公司的券商研究所了解到，情況比去年要好些。原因在于一是今年的交易量較去年增加不少，基金公司也積極填補(bǔ)了往年虧欠的傭金。二是研究機(jī)構(gòu)開源節(jié)流，在行業(yè)創(chuàng)新的大背景下，正積極尋找新的客戶、新的研究方向，新的盈利模式。 經(jīng)過10多年的發(fā)展，研究機(jī)構(gòu)的服務(wù)內(nèi)容不斷豐富，已從最初的公司調(diào)研、撰寫報(bào)告，到當(dāng)前的組織路演、電話會議、聯(lián)合調(diào)研、課題委托、指數(shù)發(fā)布等豐富不少。國泰君安證券研究員表示，國內(nèi)券商研究目前的商業(yè)模式主要還是專業(yè)的資產(chǎn)配置建議服務(wù)，主要是股票方面賣方研究——通過公開投資報(bào)告的形式(投顧報(bào)告、研究報(bào)告等)為不同層次客戶(散戶投資者和機(jī)構(gòu)投資者)提供投資咨詢服務(wù)以換取傭金收入。這一商業(yè)模式的產(chǎn)生在過去是成功的，但由于國內(nèi)市場權(quán)益偏好持續(xù)下降、投資渠道多元化，券商無論資管業(yè)務(wù)或以權(quán)益資產(chǎn)為主要方向的資產(chǎn)配置服務(wù)都已存在過度供應(yīng)端問題：以賣方研究為例，2012年公募基金向券商支付的分倉傭金總額預(yù)計(jì)為32億元，連續(xù)第三年下滑，同比降幅約30%；而參與評選的分析師數(shù)量則同比增長30%。盡快調(diào)整服務(wù)模式、擴(kuò)展客戶邊界成為研究機(jī)構(gòu)恢復(fù)競爭力所面臨的主要挑戰(zhàn)。 作為本土研究機(jī)構(gòu)的領(lǐng)頭羊，申萬研究所這兩年未雨綢繆，開始了不少新的研究方向和做法。在行業(yè)研究上，該所對軍工行業(yè)進(jìn)行了細(xì)分，此外有“發(fā)展與制度研究”、新股研究、新三板研究、行業(yè)比較以及海外市場研究等，同時(shí)還有指數(shù)發(fā)布小組負(fù)責(zé)編制開發(fā)和維護(hù)指數(shù)，這一業(yè)務(wù)也已有盈利。該研究所總經(jīng)理陳曉升認(rèn)為，券商研究作為一個(gè)內(nèi)部專業(yè)支持部門，有兩個(gè)非常重要的定位：提升證券定價(jià)和產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力。對外作為研究咨詢服務(wù)而言，券商研究業(yè)務(wù)創(chuàng)新兩個(gè)方向：從股票研究走向金融產(chǎn)品研究，從服務(wù)機(jī)構(gòu)客戶賺取傭金到專業(yè)財(cái)富管理咨詢。 在服務(wù)對象上，多位券商研究所負(fù)責(zé)人表示，在過去的十多年里，賣方研究重點(diǎn)服務(wù)公募基金，并且形成傭金分倉的盈利模式，監(jiān)管部門還制定了統(tǒng)一的傭金水平，因此券商研究并未在客戶細(xì)分方面下工夫。但自去年以來，券商研究開始意識到大力擴(kuò)展服務(wù)對象的必要性。李迅雷認(rèn)為，整個(gè)金融業(yè)都在推進(jìn)創(chuàng)新，證券、保險(xiǎn)、信托和銀行業(yè)務(wù)交叉趨向普遍化，因此券商研究的服務(wù)對象將呈幾何級數(shù)增長。申萬陳曉升則預(yù)計(jì)，養(yǎng)老金、商業(yè)保險(xiǎn)、券商資管、qfii(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)和陽光私募，未來將給券商研究的本源業(yè)務(wù)帶來非常大的新市場，本土研究不是過剩而是不夠。申萬表示，證券研究從單一的賣方研究向綜合金融服務(wù)研究方向的轉(zhuǎn)型有利于證券公司在新形勢下向本源業(yè)務(wù)回歸，各家證券研究機(jī)構(gòu)必須適應(yīng)這種趨勢，推動證券行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展。 在最近證券業(yè)協(xié)會召開的證券行業(yè)研究機(jī)構(gòu)聯(lián)席會議上，眾多研究機(jī)構(gòu)表示，隨著股市長期處于弱勢，券商研究的經(jīng)營環(huán)境也越來越狹窄，因此，不是在現(xiàn)有模式上幾個(gè)點(diǎn)的創(chuàng)新就可以使券商研究走出困境，而需要去尋找那些符合新的券商發(fā)展方向的領(lǐng)域，去擴(kuò)展券商研究的外沿，比如資產(chǎn)證券化、新三板擴(kuò)容等領(lǐng)域。海通、招商等券商研究機(jī)構(gòu)還建議成立證券期貨研究所、加大金融工程、固定收益的研究、豐富券商作為融資中介、財(cái)富管理中介、源配置功能、交易中介功能。未來券商研究可以在財(cái)務(wù)顧問與并購基金雙管齊下，推動企業(yè)并購重組與產(chǎn)業(yè)整合等等。