◎桂浩明（申萬(wàn)證券研究所市場(chǎng)總監(jiān)）

在現(xiàn)行的制度安排中，優(yōu)先股并不面向普通投資者，而是面向持有長(zhǎng)線資金的機(jī)構(gòu)投資者。這倒不是A股市場(chǎng)的特色，而是國(guó)際慣例。作為一種介于股權(quán)與債權(quán)之間的融資工具，優(yōu)先股是以對(duì)持有人提供更多的收益與安全保障為對(duì)價(jià)來(lái)?yè)Q取其放棄對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的決定權(quán)。

在海外成熟市場(chǎng)，一般來(lái)說(shuō)上市公司只有在兩種情況下才會(huì)發(fā)行優(yōu)先股；一種是公司經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)重大問(wèn)題，已經(jīng)難以維系了，在市場(chǎng)上也很難籌集到資金，這個(gè)時(shí)候就發(fā)行優(yōu)先股來(lái)救急。典型如2008年國(guó)際金融危機(jī)時(shí)，美國(guó)美林等銀行面臨支付危機(jī)，美國(guó)政府就出手認(rèn)購(gòu)了他們的優(yōu)先股，既幫助了銀行渡過(guò)難關(guān)，自己也因此獲取了巨大的收益。另外一種則是上市公司在進(jìn)行收購(gòu)兼并時(shí)，一方面需要大量資金，另一方面老股東又不愿意放棄對(duì)公司的控制權(quán)，此時(shí)發(fā)行優(yōu)先股就能夠比較順利地解決這個(gè)問(wèn)題。應(yīng)該說(shuō)，在這些場(chǎng)合優(yōu)先股的確有其相應(yīng)的優(yōu)勢(shì)，其市場(chǎng)吸引力也是存在的。盡管如此，在海外成熟市場(chǎng)，以優(yōu)先股為形式募集資金的比例并不高，在中國(guó)香港大致只有1%左右。換言之它并非主流的融資模式。

為什么優(yōu)先股有以上這些優(yōu)勢(shì)，但規(guī)模卻沒(méi)有搞大呢？原因在于，首先上市公司要為優(yōu)先股提供比較高的相對(duì)固定的股息，在中國(guó)香港這個(gè)數(shù)字大體是6%，按通常15倍的杠桿率來(lái)計(jì)算，這要求上市公司有16%以上的凈資產(chǎn)收益率，而這是一個(gè)相當(dāng)高的門(mén)檻。無(wú)疑，發(fā)行優(yōu)先股對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)是會(huì)構(gòu)成不小的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，因此一般情況下上市公司對(duì)此不會(huì)有興趣。其次是在一般情況下，優(yōu)先股與普通股不是在同一個(gè)證券交易平臺(tái)交易，往往會(huì)被安排在較普通股市場(chǎng)低一層級(jí)的市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓?zhuān)虼讼鄬?duì)而言其股價(jià)盡管與普通股在運(yùn)行方向上是一致的，但震蕩幅度要小得多。換言之，即便是上市公司經(jīng)營(yíng)得比較好，但優(yōu)先股價(jià)格的上漲也不會(huì)很多。為此，海外市場(chǎng)上優(yōu)先股大都安排由上市公司以凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)加成回購(gòu)。如此一來(lái)，優(yōu)先股作為股票的屬性是打了不小的折扣，所以其認(rèn)購(gòu)者隊(duì)伍也就比較有限。有了這樣兩個(gè)因素，在資本市場(chǎng)上自然優(yōu)先股就充當(dāng)不了主角了。

在我國(guó)資本市場(chǎng)初創(chuàng)的時(shí)候，也曾經(jīng)搞過(guò)優(yōu)先股，后來(lái)因?yàn)榕c《公司法》、《證券法》中“同股同權(quán)”的立法原則相悖而取消?，F(xiàn)在以國(guó)務(wù)院發(fā)布行政法規(guī)的形式進(jìn)行試點(diǎn)，目的是為了適應(yīng)形勢(shì)的變化，豐富股權(quán)形式?，F(xiàn)實(shí)問(wèn)題是，國(guó)內(nèi)上市銀行在發(fā)展中遇到了資本金瓶頸，而在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資的渠道又不暢通，債權(quán)融資則解決不了大問(wèn)題，所以發(fā)行優(yōu)先股就成為一個(gè)選項(xiàng)。但問(wèn)題在于，現(xiàn)行政策規(guī)定上市公司發(fā)行股票的價(jià)格不能低于凈資產(chǎn)，而現(xiàn)在很多銀行的股價(jià)是“破凈”的，這就帶來(lái)了發(fā)行上的困難。即便發(fā)行了，要達(dá)到承諾股息率高于債券利率的水平（現(xiàn)在普遍在6%以上），恐怕也非易事。所以，雖然現(xiàn)在很多上市銀行對(duì)優(yōu)先股表示出了興趣，但真的要發(fā)行恐怕就不是那么簡(jiǎn)單了。

銀行板塊尚且如此，別的板塊就更難說(shuō)了?，F(xiàn)在不少人提到電力公司可以發(fā)優(yōu)先股，其實(shí)國(guó)內(nèi)的電力上市公司盈利并不穩(wěn)定，去年是大面積虧損，并不具備發(fā)行優(yōu)先股的條件。還有，現(xiàn)行政策提到優(yōu)先股可以在證券交易所以及全國(guó)中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓中心等市場(chǎng)上市，由于除了證券交易所，其他市場(chǎng)現(xiàn)在都還不具備接納大盤(pán)股交易的條件，而如果優(yōu)先股是在滬深證券交易所上市，那么又會(huì)是一種什么樣的情形呢？的確難以想象。

小散戶聽(tīng)了介紹要買(mǎi)優(yōu)先股，這是因?yàn)樗⒉徽娴牧私鈨?yōu)先股。當(dāng)人們對(duì)優(yōu)先股制度作了梳理之后，一定會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)優(yōu)先股與原來(lái)想象的很不一樣，至少不是什么藍(lán)籌股的特大利好，也非拯救股市疲弱局面的大救星?；貧w理性思維，承認(rèn)優(yōu)先股的積極作用，而不作出于想象的隨意推導(dǎo)，這才是投資者應(yīng)該采取的態(tài)度。