本報記者張勤峰

本周以來，貨幣市場流動性突然轉緊，戳破了市場對流動性回暖的幻想。分析人士指出，雖然有外源流動性注入與年底財政存款投放的支持，市場仍不可對年底乃至明年春節(jié)前流動性壓力掉以輕心。下半年以來，資金面常態(tài)化的間歇性收緊，已不止一次暴露出銀行體系流動性的敏感和脆弱。在央行不改變中性偏緊政策取向的情況下，資金面易緊難松。當然資金面過度緊張波動將面臨干預，6月“錢荒”不會重演。

資金利率全線飆升

上海銀行間同業(yè)拆放利率網的數據顯示，18日各期限Shibor利率繼續(xù)呈現全面上行走勢，1個月（含）以內品種漲勢顯著。其中，1周Shibor利率徑直跳漲144BP至5.90%，創(chuàng)下下半年以來的新高；2周及1個月Shibor利率亦雙雙上漲53BP，分別報5.08%和6.76%，后者刷新了下半年以來的次高紀錄。

本輪資金價格上漲可謂事發(fā)突然。以1周Shibor利率為例，過去四周時間，1周Shibor利率持續(xù)呈現下行走勢，從11月18日的5.36%最低降至上周五（12月13日）的4.30%。然而，本周開始，1周Shibor利率便掉頭走高，且漲勢迅猛，迄今為止三個交易日的利率漲幅已超過160BP。

從原因上看，本周資金面收緊源于周初例行存準上繳的一次性沖擊。本周一（12月16日）是月中法定存款準備金補繳的日子，從歷年的數據及當前各機構沖存力度來看，很可能出現凈上繳的情況，對市場的流動性造成一定抽水。而在資金面轉緊的情況下，周二央行公開市場維持“零操作”，打擊了市場信心，主要大行及股份行資金融出明顯減少，資金市場供需失衡加劇。昨日，貨幣市場流動性緊張已呈現愈演愈烈之勢，市場擔憂美聯儲若在本周議息會議上宣布啟動QE退出，將進一步加劇國內流動性的惡化。而在年底銀行競相沖存的背景下，本周四還有400億元的國庫現金定存到期，給相關銀行機構造成很大的資金壓力。

資金面春節(jié)前不樂觀

市場人士指出，本周資金價格運行趨勢突然“翻盤”，再度暴露了6月過后資金面脆弱的特征。雖然有外源流動性注入與年底財政存款投放的支持，但市場仍不可對年底的流動性壓力掉以輕心。

過去幾周市場對年底流動性一度抱有樂觀預期。前兩周央行陸續(xù)暫停了14天與7天逆回購操作，但中短期限資金價格依舊保持平穩(wěn)下行走勢。支撐市場樂觀的理由主要在于，年底將迎來財政存款集中釋放，以及外匯占款繼續(xù)保持較大規(guī)模增長。過去兩年，12月財政存款下放規(guī)模均超過1萬億元；而央行17日公布的數據顯示，上個月外匯占款增長3979億元，短期資本連續(xù)3個月凈流入。

在這一背景下，本周資金面再度收緊，對市場信心的打擊自然不小。目前來看，年末資金面警報已經拉響。分析人士認為，年底前流動性壓力將主要來源于兩個方面：一是，年底銀行面臨指標考核壓力；二是，銀行理財資金、同業(yè)資金到期產生巨大的資金續(xù)接缺口。有交易員指出，盡管年底財政存款投放可觀，但投放時點存在不確定性，往年就曾出現過在年底最后兩三天才開始放款的情況。如果投放時點過于靠后，無助于緩解短期資金緊張，因為在謹慎預期的趨勢下，市場普遍會將年底流動性備付工作提前。此外，還有交易員表示，今年財政存款回籠高于季節(jié)性規(guī)律，投放則低于季節(jié)性規(guī)律，抵消了大部分外匯占款投放的效果，因此不排除年底財政存款低于預期的可能性。

如果看得更遠一些，元旦后直至明年春節(jié)前，貨幣市場流動性也不容樂觀。首先，年底財政存款集中投放，將導致明年1月中上旬銀行體系需補繳大量的法定準備金。其次，明年1月財政存款將重新迎來凈增長。再者，美聯儲或將啟動QE退出，外部流動性存在較大變數。按照目前市場預期，QE最遲將在明年3月退出，屆時國際資本流動形勢可能再次出現變化，對國內流動性而言將是不小的風險。最后，春節(jié)前企業(yè)和個人的現金需求將大幅增加，現金流出銀行體系將造成銀行系統(tǒng)創(chuàng)造貨幣的功能下降，進而影響銀行間市場的流動性。每年跨年和跨春節(jié)時點的現金流出銀行系統(tǒng)都是產生流動性緊張的重要因素。

流動性風險仍可控

不過，分析人士指出，貨幣市場流動性的松緊最終取決于央行調控后的“凈效果”。面對資金面不斷收緊，央行一般不會坐視不理，更何況是在年底春節(jié)前這一關鍵時點上，因此銀行體系流動性風險總體可控。

自10月以來，靈活多變成為央行流動性操作的突出特征。就公開市場逆回購而言，就出現了7天14天雙品種操作、7天單品種操作以及零操作等多種模式。與之相應，央行公開市場操作結果也在凈回籠與凈投放之間不斷切換。此外，央行還在10月底動用了短期流動性調節(jié)工具（SLO），并通過調整常備借貸余額對銀行體系流動性進行靈活調整。

分析人士指出，央行不斷調整流動性操作，核心要義是保持合理適度、相對穩(wěn)定的流動性狀況。具體而言，央行會視市場流動性供求變化，調整流動性操作的方向、力度乃至工具組合，資金面過度緊張或過度波動均不被容許，資金價格運行同時面臨上下限約束。目前，部分期限貨幣市場利率已經接近或者創(chuàng)下7月份以來的最高值，央行出手干預的可能性很大，市場也在等待周四央行公開市場操作能夠給予明示。

總體看，受年底春節(jié)等時點因素影響，資金面易緊難松，但流動性風險應該可控。