康力電梯(002367)：訂單充裕，高增長可期

原材料價格下降、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、自配套比例增加和規(guī)模效應(yīng)共同提升毛利率水平。2013年鋼材、稀土價格同比下降，同時直梯占比提升，新增電梯曳引機(jī)、電梯空心導(dǎo)軌，扶梯扶手支架、內(nèi)外蓋板等自制零部件，規(guī)模效應(yīng)(2013年單臺工費(fèi)下降約30%)等共同作用提升綜合毛利率4.0個百分點至31.0%：其中直梯毛利率為35.8%，提升4.9個百分點，扶梯毛利率為28.1%，提升1.7個百分點，零部件毛利率為20.2%，下降1.2個百分點，安裝與維保毛利率13.9%，提升5.9個百分點。今年原材料價格大概率保持低位，規(guī)模效應(yīng)和自制比例提升依舊存在，預(yù)計公司毛利率將繼續(xù)保持穩(wěn)中有升。

大客戶戰(zhàn)略進(jìn)展順利。2013年公司新增萬達(dá)、海亮地產(chǎn)等戰(zhàn)略合作商，與地產(chǎn)商的合作成果顯著：世紀(jì)金源、上海長峰、榮盛發(fā)展、遠(yuǎn)洋地產(chǎn)、中海發(fā)展、佳源地產(chǎn)、碧桂園等都與公司簽訂了重點項目，不斷擴(kuò)展的大地產(chǎn)商戰(zhàn)略客戶為公司快速增長提供了保證。

營銷網(wǎng)絡(luò)和生產(chǎn)基地布局占得先機(jī)?？盗ψ鳛閲a(chǎn)品牌龍頭，在營銷網(wǎng)絡(luò)和生產(chǎn)基地布局上面具備領(lǐng)先優(yōu)勢：目前國內(nèi)擁有26家分公司(2013年新增4家，其中19個分公司已經(jīng)取得了安裝維保資質(zhì))和14個服務(wù)中心，營銷售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)已較為完善。同時在生產(chǎn)基地方面，蘇州、中山和成都三地布局已經(jīng)基本完成，領(lǐng)先一步。

股權(quán)激勵成本攤銷使銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用同比增長較快。參加多個展會和營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)使得銷售費(fèi)用同比增長24.5%達(dá)到1.9億元，研發(fā)和股權(quán)激勵支出使得管理費(fèi)用同比增長30.6%達(dá)到1.8億元。

經(jīng)營性活動現(xiàn)金流保持良好。2013年底公司應(yīng)收賬款2.5億元，同比增長26.6%，略高于收入增長。經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流入3.3億元，同比增長29.7%，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流入/凈利潤為1.2，保持良好。

在手訂單充裕，增長有保障。到12月底，公司在手訂單27.3億元，同比增長25.9%。測算4季度接單7.5億元，同比增長45%，而3季度是同比增長63.7%，顯示公司快速成長的潛力。12月底預(yù)收款7.0億元，預(yù)收款/在手訂單為25.8%，預(yù)收比例保持良好。

維持“強(qiáng)烈推薦-A”投資評級。雖然電梯行業(yè)短期估值受地產(chǎn)行業(yè)影響，但電梯以外資品牌為主導(dǎo)，在《特種設(shè)備安全法》出臺背景下，將是少數(shù)不用經(jīng)歷價格競爭而能完成行業(yè)集中度提升的行業(yè)，康力作為國產(chǎn)品牌龍頭，過去7年公司收入年復(fù)合增長率28.4%，凈利潤44.9%，無不體現(xiàn)其在地產(chǎn)商客戶拓展、生產(chǎn)基地布局、產(chǎn)業(yè)鏈完善和安裝維保方面領(lǐng)先一步的快速成長能力，并將強(qiáng)者愈強(qiáng)，預(yù)計預(yù)計14-16年EPS0.98、1.22和1.47元，回調(diào)是買入良機(jī)，維持強(qiáng)烈推薦。招商證券